5月18日，受疫苗消息刺激，美股再度大幅反彈。但是在我們的框架里，美股的反應(yīng)可能與鮑威爾和財(cái)長姆努欽今晚將出席參議院聽證，鮑威爾演講稿中確認(rèn)將動(dòng)用“所有工具”來提振經(jīng)濟(jì)更為相關(guān)。

這里并不是因?yàn)槊拦煞磸椬邚?qiáng)了，而開始對美股變得大幅樂觀，而是在流動(dòng)性極度寬松的背景下，市場容易路徑依賴，開始尋求最熟悉的資產(chǎn)配置方向，美股的這種配置習(xí)慣基礎(chǔ)是建立在其百年長牛的大背景下的。

類似的，就和中國居民一旦發(fā)現(xiàn)流動(dòng)性泛濫，腦子里蹦出的第一反應(yīng)一定是去“買房”一樣。

因此，這種流動(dòng)性推動(dòng)、折現(xiàn)率回落、估值提升的過程，仍會持續(xù)一段時(shí)間。后面判斷美股是反彈結(jié)束還是繼續(xù)長牛，邏輯的落腳點(diǎn)在于：“上市公司業(yè)績的修復(fù)，能否接續(xù)或者填補(bǔ)之前估值提升的空洞”。

其實(shí)這也是美股的幸運(yùn)之處，長期來看，過去每一輪的股市蕭條，后面都伴隨了科技儲備以及商業(yè)應(yīng)用層面的創(chuàng)新，使得業(yè)績能追上估值，讓每一輪回調(diào)最后走成V型底，而不是業(yè)績無法兌現(xiàn)的L型底?！追Q美國“國運(yùn)”。

業(yè)績無法兌現(xiàn)的L型底有沒有先例？其實(shí)非常多，比如2015年以后的創(chuàng)業(yè)板，就是典型的業(yè)績跟不上估值和概念的L型底。

如果美股在2000年科技股泡沫后沒有走出來FAANG（Facebook、蘋果、亞馬遜、奈飛、谷歌）這樣非常優(yōu)秀的全球科技龍頭，納斯達(dá)克指數(shù)可能也在很長一段時(shí)間內(nèi)是這種結(jié)果。

之前我們已經(jīng)提到，美國流動(dòng)性的高度泛濫、全期限0利率環(huán)境，也是這一輪美股反彈的重要推手，同時(shí)也是上面認(rèn)為美聯(lián)儲主席鮑威爾再次確認(rèn)將動(dòng)用“所有工具”來提振經(jīng)濟(jì)是美股走強(qiáng)的一大原因。

美國歷史上只出現(xiàn)過寥寥數(shù)次零利率環(huán)境，最近的一次為2008年金融危機(jī)。其實(shí)不止美國，這種“低利率+低增長”的環(huán)境，在改革開放以來的中國其實(shí)更為罕見，因?yàn)樵鐜啄辏覀冞BGDP增速低于6%都覺得難以接受。

在1992年南巡講話后，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)一度出現(xiàn)了投機(jī)過熱的情況，以當(dāng)時(shí)海南房產(chǎn)泡沫為極致演繹，因此人行在1993年5月與7月先后加了兩次息，一年期存款利率一度高達(dá)10%，并直接刺破了海南房產(chǎn)泡沫。

隨后國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速開始回落，并在2001年加入WTO后開始觸底反彈。在此期間，利率一直趨勢性回落來對沖經(jīng)濟(jì)出清，并在2000-2006年期間長期維持低位，這種流動(dòng)性的寬松后來推動(dòng)了房市和股市的上漲，直到2007年經(jīng)濟(jì)與股市出現(xiàn)了明顯的泡沫化后，央行才再度大幅加息，并再次撞上了2008年全球金融危機(jī)和A股6124點(diǎn)泡沫出清。

所以縱觀1990年以來的中國經(jīng)濟(jì)，確實(shí)在90年代時(shí)出現(xiàn)過經(jīng)濟(jì)增速的長期回落，但是那時(shí)伴隨著動(dòng)輒10%的高利率，這一點(diǎn)讓我印象深刻，那時(shí)一年期定存利率一度都有10%，然后給保險(xiǎn)業(yè)后面帶來了一個(gè)很有趣的難題——幾家老牌保險(xiǎn)公司當(dāng)時(shí)都賣過利率10%以上的分紅險(xiǎn)保單，俗稱“老保單”，最后都成為了各家保險(xiǎn)公司投資部門最大的心結(jié)，這么高的資金成本后面幾乎沒辦法從投資端進(jìn)行覆蓋。

包括中國人壽2003年12月在紐約與香港同步上市時(shí)，關(guān)節(jié)眼的11月SEC還一度詢問公司“對利差損問題的解釋”。因?yàn)樵?995-1999年，幾乎所有的壽險(xiǎn)公司都賣過回報(bào)率高達(dá)8%-10%的保單，但在1999年后人行連續(xù)7次降低利率，保險(xiǎn)業(yè)的主要投資回報(bào)率從1996年的8.05%降至2000年的3.59%?！詈笾袊藟墼谏鲜袝r(shí)將這部分高預(yù)定利率保單進(jìn)行了剝離。

平安和太保的上市公司體系里，存量業(yè)務(wù)里依然還有占比不到10%的高預(yù)定利率保單。

話題扯遠(yuǎn)了，但是這段歷史確實(shí)很有意思，中國現(xiàn)在還有沒有收益率穩(wěn)定在10%以上的低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品，有的，這些“90年代老保單”就算，但已經(jīng)是絕版的“孤品”?！@教導(dǎo)我們，不要把當(dāng)前任何的利率水平當(dāng)作應(yīng)當(dāng)?shù)?，沒有什么東西在金融市場一定是應(yīng)當(dāng)?shù)摹悄銢Q策的錨。

在金融市場，許多偽常識的唯一價(jià)值，就是用來打破的。

2000年以后，我們也有過長期低利率環(huán)境，但是那時(shí)伴隨著入世的經(jīng)濟(jì)騰飛，很多低利率環(huán)境容易派生的問題都被經(jīng)濟(jì)高增長掩蓋和化解掉了，尤其是加入WTO以后。

所以我們其實(shí)并沒有經(jīng)歷過太多“低利率+低增長”的外部環(huán)境，真正意義上的第一次，是從2013年4季度開始的：

一方面GDP從7.8%開始穩(wěn)步回落，如死水般沒有任何明顯反彈；

另一方面，我們迎來了中國有史以來的超級債券牛市，賣方報(bào)告是這么形容它的：“在2013年慘烈錢荒后，債市迎來史上最長、漲幅最大的牛市，10Y國開下行幅度接近290bp”。雖然10年期國債收益率在2017年一度有過明顯反彈，但是這個(gè)反彈高位是低于2013年的，所以我們可以理解成：這一輪債券牛市實(shí)質(zhì)上是從2014年一路貫穿到2020年今天，也就是流動(dòng)性寬松和低利率環(huán)境是從2014年開始持續(xù)到今天的。

所以別盯著我們這些炒股票的二級狗了，大家身邊真正最有錢的金融狗，聚餐時(shí)最應(yīng)該買單的，應(yīng)該是做債的那批人生贏家。

把話題拉回，所以中國真正意義上第一次面臨長周期的“低利率+低增長”環(huán)境，是從2014年開始的，消費(fèi)股的真正起步，恰好也是這一年。

海天味業(yè)是2014年2月上市，上市首日的13塊即為它的歷史底部，在那之后沒有破過發(fā)行價(jià)，一次也沒有；

茅臺在塑化劑事件后，在2014年1月見到了它的股價(jià)歷史性底部——前復(fù)權(quán)87.38元，之后漲了16倍；

格力電器在2008年1月是5塊8，2008年最慘時(shí)一度跌到2塊3，但是到2014年3月時(shí)，股價(jià)創(chuàng)了新高也就是10塊左右，但它最大區(qū)間的漲幅，是在2014年以后創(chuàng)造的；

包括恒瑞醫(yī)藥也是，在2014年初的股價(jià)僅為10元，絕大部分漲幅都是2014年以后創(chuàng)造的。

2014年以來這種罕見的“低利率+低增長”環(huán)境，其中“低利率”（流動(dòng)性寬松）先帶來了創(chuàng)業(yè)板的大牛市，但是最后打回原型；其中“低增長”（經(jīng)濟(jì)承壓）最終帶來了2015年的地產(chǎn)330新政，全國房價(jià)在那之后陸續(xù)翻倍。

只有消費(fèi)股和各行業(yè)龍頭、只有一線房產(chǎn)，只有這兩者，笑到了最后。

今天回頭看，由于新冠疫情的擾動(dòng)，我們又一次面臨或者說延續(xù)了“低利率+低增長”的環(huán)境，只是這一次的“低增長”和“低利率”，數(shù)值都比上一次還要更低。

市場不是傻子，所以這幾天才把海天茅臺恒瑞打到新高了，股價(jià)的驅(qū)動(dòng)因子根本不是EPS，而是PE。

不要用基本面和業(yè)績?nèi)テ垓_自己，大大方方的承認(rèn)目前行情是估值、流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好導(dǎo)致的，沒有什么不好意思的。

不要隨意追高，給自己留一份清醒，目前大部分強(qiáng)勢板塊其實(shí)都是估值的提升，而不是業(yè)績的兌現(xiàn)，因此回頭再看看那些被忽視的好板塊，水早晚會流進(jìn)來。

這里我們沒有在討論多空，而是怎么用正確的視角去看待市場外部生態(tài)的變化。

這里沒有人還在奢望資產(chǎn)的大幅增殖，大家都是在尋找資產(chǎn)的錨，來穩(wěn)住自己的資產(chǎn)階層，不要出現(xiàn)明顯的滑坡。2014年“低利率+低增長”，當(dāng)時(shí)分別涌向了股票和房產(chǎn)，這一次估計(jì)也不會出太多意外。

只是記得和你身邊最好最強(qiáng)的企業(yè)家和股東站在一起，不要像2015年那樣，被飛在天上的賈躍亭們再騙一次了。

至于房市，核心城市核心地段的核心房產(chǎn)，至今沒有虧待過你們，別覺得“How old are you（怎么老是你）”，美國那邊繼續(xù)買回美股讓納斯達(dá)克年度漲幅轉(zhuǎn)正的人，許多也都抱著和你一樣的無奈想法。

能選的選項(xiàng)其實(shí)寥寥無幾，一定會帶來抱團(tuán)，最后直至泡沫破滅，但贏者會活下來通吃。

這也是未來10年我們變相跑贏同齡人的唯一機(jī)會——少輸就是多贏，并找到自己可以抓住的錨。