4月26日,滬深股市再次上演一次暴跌行情,這已是股指期貨推出后的第二次大幅度的暴跌（4月19日上證指數(shù)跌幅4.79%;昨日上證指數(shù)跌幅為2.07%,盤中最低跌至2866.34點,一度刺穿2900點整數(shù)關(guān),最大跌幅3.43%）。早在股指期貨推出之前,就有一種觀點認為,藍籌股的估值已經(jīng)趨于合理,推出股指期貨將促使機構(gòu)配置藍籌股,大盤可能向上突破。兩次大跌之后,所謂機構(gòu)要配置藍籌股的說法不攻自破。

　　在4月19日市場大跌時,認為是虛驚一場者大有人在。也有媒體開列出了所謂的“七大利空”,其中包括金融海嘯第二波、房地產(chǎn)被調(diào)控、QFII出逃、保險公司砸盤等等。隨后,“七大利空”的版本不斷翻新,二套房貸認定標準根本性顛覆、農(nóng)行三季度上市也列入其中。4月26日,又有建行再融資、加息預期增強、央行發(fā)750億1年期央票 、國資委加大監(jiān)管央企非主業(yè)投資、險資驟然減倉、當周解禁2200億股創(chuàng)3個月新高、打壓房產(chǎn)政策還會出臺、股指期貨5月合約交割日臨近等“八大利空”版本出籠。

　　筆者不否認前述這些利空因素的影響,但之所以大盤在股指期貨上市之后出現(xiàn)方向性轉(zhuǎn)折,根本的還是前期炒作過度。2009年,在一系列利好政策刺激下,股市基本上是單邊上行;到8月4日,上證綜指創(chuàng)出3478點的階段性高點。

　　如果單單出于對信貸投放力度調(diào)整,或者說流動性調(diào)整的擔憂,A股市場的走勢不至于太差。問題是,我國股市在后金融危機時代,面臨的挑戰(zhàn)不單單是“共性問題”,還有很多“個性問題”。在大家討論信貸投放問題的同時,很多因素都裹挾在其中,很容易加大市場的波動程度。

　　而與此同時,政府為維護資本市場穩(wěn)定而推出的相關(guān)舉措,又被炒家“借用”為推高股指的理由。2010年2月以來,融資融券、股指期貨以及創(chuàng)業(yè)板擴容等,都被過分渲染為利多加以炒作。而當這些所謂“利多”的利用價值貶值后,股指回調(diào)是必然的。

　　盡管筆者個人是一個堅定的多頭,但同時,也最看重基本面的深刻變化。筆者認為,中國股市最大的基本面變化是資本利得稅開始在局部征收。2009年12月31日,財政部、國家稅務總局和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于個人轉(zhuǎn)讓上市公司限售股所個人所得稅有關(guān)問題的通知》,決定自2010年1月1日起,對限售股期滿的個人持股者征收20%所得稅。這是一個很大的政策變動。

　　這個政策的后續(xù)效應還沒有完全顯現(xiàn),我們可以繼續(xù)觀察。但至少,這一政策使得A股持有人的兩個“陣營”更加分明:一個是從二級市場獲得股票的陣營,一個是從一級市場獲得股票的陣營;前者賣出不交個人所得稅,后者賣出要交個人所得稅。任何一個市場參與者,他追求政策的邊際效應都是必然的,筆者很擔心,一旦解禁期滿,限售股持有人拋售股票的動機會比過去更強。

　　是否如此,我們可以繼續(xù)觀察。這是基本面中的第一個“困惑”。

　　第二個“困惑”來自于宏觀經(jīng)濟政策。早在去年7月,就有人主張退出適度寬松的貨幣政策和積極的財政政策。筆者個人很不贊成輕言政策退出。不過,是否退出不是單一因素決定的,一是不少影響政策制定的人士惟美聯(lián)儲的馬首是瞻,美聯(lián)儲唱什么,就跟著唱什么;二是中國經(jīng)濟由于結(jié)構(gòu)性的原因,動輒出現(xiàn)“過熱”,導致決策極其困難,逼得政策制定者采取剎車措施。

　　所以,盡管由于經(jīng)濟企穩(wěn)回升基礎(chǔ)尚不牢固,央行等部門遲遲不敢對加息等事宜表態(tài),但由于房地產(chǎn)市場的“異軍突起”、擾亂了人們的預期,討論加息已經(jīng)是不得已的事了。我認為,既然有加息的預期,則越早加息越有利于穩(wěn)定公眾的預期。

　　再如房地產(chǎn)市場,調(diào)控政策發(fā)生近期如此大的轉(zhuǎn)折,是被逼出來的。在去年7月份時,我們還預見不到房地產(chǎn)會演變成今天的險象。如果近期針對投機炒房的措施達不到目的,很有可能繼續(xù)加重籌碼。

　　第三個“困惑”來自股市自身改革。我國股市制度建設(shè)亟待加強,推出創(chuàng)業(yè)板、股指期貨等,既是制度建設(shè),也是改革措施。而改革之初,往往是說好話多,說壞話少。由于股市文化上的缺陷以及監(jiān)管上的不足,我國股市借改革惡炒的情形屢屢出現(xiàn)。這次推出股指期貨也是如此。

　　其實,機構(gòu)投資者配置藍籌股,根本用不著等到股指期貨推出之時。在起伏不定的A股市場上,配置藍籌股的時機比比皆是;同樣,在2006年之后,沽出藍籌股的時機也不缺乏。成熟的機構(gòu)投資者進退之間,完全不是像市場上揣測得那樣機械,而是要策略得多（參見證券日報2010年4月6日《解析社?；鹗晖顿Y路線圖》）。

　　筆者認為,多數(shù)機構(gòu)不需要為了股指期貨而急匆匆配置指標股。因為它們手中本來就有配置。所謂“為了股指期貨而配置指標股”的說法就是炒作煙幕,完全經(jīng)不住推敲。

　　股指期貨的主要作用是充分反映信息,使估值更真實。但我國股市的信息傳導機制本身就存在不足,所以股指期貨可能不能較快地發(fā)揮這個作用,而更可能被炒作。當前股指期貨更像是作為一個炒作品種而存在,積極效應尚不明顯。第四個“困惑”來自國際上,一是人民幣匯率之爭,二是國際金融危機的持續(xù)。

　　看待人民幣匯率之爭,不應只看到政府間的博弈,更要看到不同利益主體對全球經(jīng)濟預期的差異,以及他們對于各經(jīng)濟主體之間利益關(guān)系變化的判斷。匯率之爭一時還不會停止,這直接影響著國內(nèi)股市的預期。

　　而國際金融危機的持續(xù),指的是美國金融危機并未完結(jié)。即使美國經(jīng)濟不出現(xiàn)所謂的“二次探底”,其經(jīng)濟指標回落也存在必然性?，F(xiàn)在,還很難說美國完全渡過了危機,至少,修補金融危機中暴露的漏洞還需要時間。否則,美國政府就沒有必要通過金融改革,對一些既得利益者進行利益調(diào)整。像高盛公司突發(fā)丑聞,并非偶然。

　　美國股市目前依然漲勢如虹,其是否就完全合理,值得研究。我認為有出現(xiàn)較大回調(diào)的可能,一旦兌現(xiàn),將對國內(nèi)股市帶來不大不小的壓力。

　　除了上述因素,一些偶發(fā)因素也對股市心態(tài)造成擾動。這些偶發(fā)因素有時可能就是一個看似普通的消息。

　　前述四大“困惑”不可能一時間消除,而是需要一個過程,這就制約了股指運行的空間。鑒于前期股指已有相當大的漲幅,在眾多期待兌現(xiàn)之時,進行必要的消化,有必然性。