昨日央行“意料”之內(nèi)的降息，我們在上周五的日報(bào)就準(zhǔn)確預(yù)測了此次降息。根據(jù)央行相關(guān)人士的評論，“貨幣政策進(jìn)入加大逆周期調(diào)節(jié)的階段”。那么如何看待貨幣政策和財(cái)政政策的關(guān)系，如何看待現(xiàn)在跟08年寬松的區(qū)別，以及4月份的貨幣政策如何預(yù)測，我們今天的日報(bào)就將詳細(xì)回答這三個(gè)問題。

疫情沖擊的深度和廣度超預(yù)期，“弱需求+緊信用”的格局已經(jīng)形成。全球疫情迅速蔓延，主要經(jīng)濟(jì)體受災(zāi)嚴(yán)重。海外累計(jì)確診已達(dá)64萬例，死亡率幾近5%。海外疫情惡化，各國停工停產(chǎn)將導(dǎo)致我國外需將大幅受挫，進(jìn)口端也會對我國的工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈造成不小的沖擊。盡管起因不同，但我們將面臨與08年類似的問題——外貿(mào)嚴(yán)重下滑。新冠疫情導(dǎo)致內(nèi)需不穩(wěn)，外需遇挫，對企業(yè)的盈利沖擊將使信用環(huán)境趨于惡化，“弱需求+緊信用”的格局已經(jīng)形成。

財(cái)政空間并非無限大，不可能僅依靠財(cái)政來度過此次疫情危機(jī)。08年以后的財(cái)政大幅擴(kuò)張對地方政府形成的顯性壓力和隱性壓力都比較明顯，疊加減稅降費(fèi)帶來的收入壓力，財(cái)政支出的約束較多。除此之外，財(cái)政無法做到絕對精準(zhǔn)，過度財(cái)政會擠出私人部門投資，降低投資效率，加劇產(chǎn)能過剩。從歷史經(jīng)驗(yàn)上看，財(cái)政和貨幣政策在應(yīng)對危機(jī)時(shí)往往也是相互配合，鮮有偏廢。

貨幣政策已與08年大不相同，更加注重支持實(shí)體，不搞資產(chǎn)泡沫。應(yīng)對08年經(jīng)濟(jì)危機(jī)的貨幣政策寬松以總量的降準(zhǔn)降息為主，水更多的流到了房地產(chǎn)部門，引發(fā)房價(jià)大幅上漲。近年來貨幣政策工具創(chuàng)新不斷，貨幣政策的結(jié)構(gòu)化取向越來越多，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力也越來越強(qiáng)，包括利率市場化改革、三檔兩優(yōu)的存款準(zhǔn)備金框架和一系列創(chuàng)新型貨幣政策工具等?？紤]到當(dāng)前的金融監(jiān)管相比于08年也有所趨嚴(yán)，在“房住不炒”的思路和房地產(chǎn)長效機(jī)制的考量下，未來結(jié)構(gòu)性和總量的寬松相互配合，未必會形成類似于08年的大水漫灌。如果因?yàn)閾?dān)心大水漫灌而拋棄貨幣工具，無異于因噎廢食。

貨幣政策進(jìn)入加大逆周期調(diào)節(jié)力度的新階段。本次降息意味著貨幣寬松的開始而非結(jié)束，貨幣寬松不會一步到位。4月MLF和LPR可能也會有相應(yīng)的下調(diào)，4月下旬可能降準(zhǔn)配合政府發(fā)債。為防止財(cái)政政策對無風(fēng)險(xiǎn)利率的抬升和對私人部門信貸的擠出，未來寬松的趨勢不會變，數(shù)量型和價(jià)格型的貨幣政策都不可或缺。存款基準(zhǔn)利率何時(shí)下調(diào)還有待觀察。存款基準(zhǔn)利率涉及到儲戶的利益，且需要綜合考慮多方面因素，比公開市場利率的調(diào)降難度要大。

債市策略：貨幣政策不會缺席，也不會一次到位，繼續(xù)看多債市。在全球經(jīng)濟(jì)受疫情影響時(shí)間拉長、程度加深的背景下，中國經(jīng)濟(jì)很難獨(dú)善其身，“財(cái)政+貨幣”才是合理的政策思路。本輪寬松周期，國內(nèi)貨幣政策工具箱中“彈藥”仍然相對充足，結(jié)構(gòu)型工具不斷完善，傳統(tǒng)工具亦有空間，金融監(jiān)管強(qiáng)化，資金流向優(yōu)化，未必會出現(xiàn)類似于08年的大水漫灌。在全球疫情對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的劇烈沖擊下，我們認(rèn)為未來國內(nèi)貨幣寬松依然可期，貨幣政策不會一步到位，在信用擴(kuò)張和經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)出現(xiàn)之前難言貨幣政策拐點(diǎn)。對于債市而言，我們認(rèn)為10年國債到期收益率會再次進(jìn)入到2.4%~2.6%區(qū)間。