A股大幅波動(dòng)的行情下，做多有較大的風(fēng)險(xiǎn)，但是由于遠(yuǎn)月高貼水，單邊做空也面臨著風(fēng)險(xiǎn)。股指單邊操作面臨著較大的風(fēng)險(xiǎn)，因此當(dāng)前進(jìn)行期現(xiàn)套利，是更合適的策略。

最近國內(nèi)股指期貨呈現(xiàn)出了大幅波動(dòng)的特征，春節(jié)后第一個(gè)交易日大幅低開，IF和IC均以跌停價(jià)收盤，IH下跌幅度為9.59%。2月4日起期指開始大幅反彈，反彈一直持續(xù)到2月25日，IF、IC和IH均反彈超過春節(jié)前的位置，收復(fù)了節(jié)后第一個(gè)交易日的全部跌幅。然而，隨后海外疫情開始惡化，國內(nèi)的股指期貨受外盤影響下跌，目前三個(gè)期指均跌至春節(jié)后的低位。

A股大幅波動(dòng)的行情下，單邊操作面臨著較大的風(fēng)險(xiǎn)，因此當(dāng)前進(jìn)行期現(xiàn)套利是更合適的策略。本文研究股指期貨的期現(xiàn)套利，思路是研究接下來哪些行業(yè)可以取得超額收益，找到這些行業(yè)，投資者可以將資金配置在這些行業(yè)，同時(shí)用股指期貨進(jìn)行對沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，博取Alpha收益，這樣就規(guī)避了市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。本文采用歷史比較法，研究非典疫情后A股超額收益的行業(yè)，來探討當(dāng)前A股中哪些行業(yè)可能會(huì)取得超額收益。

為什么說當(dāng)前基本面與2003年7月1日之后相似

為什么說當(dāng)前與2003年非典疫情得到控制后相似？現(xiàn)在國內(nèi)疫情經(jīng)過近兩個(gè)月的全國性防控防治，基本上得到了控制，多省市連續(xù)多日本土新增病例為0，國內(nèi)大部分省市已經(jīng)具備復(fù)工條件。2003年6月底世衛(wèi)宣布將北京從非典疫情的名單中排除，標(biāo)志著中國疫情得到控制。從疫情方面看，現(xiàn)在疫情基本得到控制與2003年7月以后非常像。其次，2003年非典疫情后，我國實(shí)行了寬松的宏觀政策。接下來中國宏觀政策大概率會(huì)寬松，這與2003年情況也類似。

3月16日我國公布的工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速分別為-25.9%、-24.5%、-20.5%，均創(chuàng)歷史新低，疫情對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響超過了2003年的SARS和2008年的金融危機(jī)，這種情況下寬松政策非常有必要。2月21日，中央政治局會(huì)議上也指出，“積極的財(cái)政政策要更加積極有為，穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度”，這意味著政策會(huì)寬松。

2003非典疫情后，哪些行業(yè)取得了超額收益

復(fù)盤申萬二級行業(yè)，以滬深300指數(shù)作為基準(zhǔn)指數(shù)，以2003年7月1日為基準(zhǔn)日，以5%作為閾值。通過歷史數(shù)據(jù)回測，可以看出在當(dāng)時(shí)的89個(gè)二級子行業(yè)中，有19個(gè)二級行業(yè)取得了超額的收益，占比21%，這些行業(yè)平均的超額收益率是27.12。取得超額收益的行業(yè)主要有三大類：一是資源類行業(yè)，煤炭開采、采掘服務(wù)、石油化工、鋼鐵、基本金屬、水泥制造、玻璃制造、電力，共8個(gè)；二是港口、物流、航運(yùn)、航空運(yùn)輸、機(jī)場、運(yùn)輸設(shè)備等6個(gè)行業(yè)，這些行業(yè)得益于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)；三是通信運(yùn)營、半導(dǎo)體、光學(xué)光電子、電氣自動(dòng)化、互聯(lián)網(wǎng)等5個(gè)行業(yè)代表當(dāng)年新經(jīng)濟(jì)。

下面，研究這些行業(yè)為什么會(huì)取得超額收益。2003年我國經(jīng)濟(jì)以擴(kuò)大投資為導(dǎo)向，當(dāng)年房地產(chǎn)、高鐵、制造業(yè)均處于上升期，政策空間很大。2003年二季度起國家進(jìn)一步擴(kuò)大投資來應(yīng)對經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)，固定資產(chǎn)投資增速和房地產(chǎn)投資增速均接近30%或更高，伴隨著寬松政策，當(dāng)年的大宗商品價(jià)格也有大幅度的上漲，銅在非典結(jié)束后的9個(gè)月內(nèi)上漲了68%。當(dāng)時(shí)的煤炭開采、采掘服務(wù)、石油化工、鋼鐵、基本金屬、水泥制造、玻璃制造、電力等資源類行業(yè)受益于政策支持和價(jià)格上漲的雙重利好，取得明顯的超額收益?？梢哉f，這些行業(yè)取得的超額收益主要是擴(kuò)大固定資產(chǎn)投資的政策所帶來的。

圖為2003年非典疫情后大宗商品大幅上漲（以銅和天然橡膠為例）

還有一類行業(yè)，行業(yè)取得超額收益得益于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)帶來的景氣度提高，港口、物流、航空運(yùn)輸、航運(yùn)等，這些行業(yè)在疫情期間受到重創(chuàng)，估值較低，之后取得超額收益主要得益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇導(dǎo)致的需求增加。第三類取得超額收益的，就是當(dāng)年的新經(jīng)濟(jì)，比如當(dāng)年代表3G新方向的通信、代表新科技的電氣自動(dòng)化和互聯(lián)網(wǎng)、半導(dǎo)體、光學(xué)光電等，這些行業(yè)取得超額收益得益于政策支撐。

總之，非典疫情后取得超額收益的這些行業(yè)，要不是得到了國家政策的支持，要不就是一時(shí)受重創(chuàng)但業(yè)景氣度隨后會(huì)明顯提升的。

從“抗疫”轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)，2020年哪些行業(yè)有望取得超額收益

下面，我們分析接下來哪些行業(yè)能取得超額收益。歷史會(huì)重演，不會(huì)簡單重復(fù)，因此不能刻舟求劍地認(rèn)為2003年那些取得超額收益的行業(yè)，在2020年也會(huì)取得超額收益，因?yàn)榻裉斓幕久媾c當(dāng)時(shí)已經(jīng)完全不同。但有一點(diǎn)是類似的，得到政策支持的行業(yè)以及需求隨著疫情緩和得到提升的行業(yè)，會(huì)取得超額收益?？梢詮膬蓷l主線來找：一是得益于國家政策支持的；二是疫情期間受到重創(chuàng)，但疫情后需求能迅速得到恢復(fù)的。

國家政策支持的行業(yè)能帶來超額收益在A股歷史上很多，比如曾經(jīng)的一帶一路概念股、基建時(shí)代的資源類股、房地產(chǎn)時(shí)代的房地產(chǎn)類股票等，這些行業(yè)都曾經(jīng)走出了牛市行情。非典疫情后的資源類產(chǎn)業(yè)和新經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)，也是因符合一政策支持才取得超額收益。選擇行業(yè)的另一個(gè)思路是行業(yè)暫時(shí)受重創(chuàng)，但會(huì)很快好轉(zhuǎn)，這種情況在A股歷史上很多，比如曾經(jīng)受塑化劑風(fēng)波影響的白酒、受三聚氰胺影響的伊利、受瘦肉精事件影響的雙匯、受非洲豬瘟影響的三全食品等，風(fēng)波之后均取得了超額收益。

2020年國家政策支持的行業(yè)主要是：一是新基建行業(yè)，包括5G基站建設(shè)、特高壓、城際高速鐵路、城市軌道交通、新能源充電樁、人工智能和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。在這些行業(yè)里，我們比較看好5G基站建設(shè)、軌道交通、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等。二是補(bǔ)短板行業(yè)，應(yīng)急物資保障行業(yè)、公共衛(wèi)生服務(wù)、交通能源、重大水利、生態(tài)環(huán)保、老舊小區(qū)改造等涉及的行業(yè)。在這些行業(yè)里，比較看好交通能源、重大水利、環(huán)保。三是都市圈建設(shè)，最近國務(wù)院出臺(tái)了《國務(wù)院關(guān)于授權(quán)和委托用地審批權(quán)的決定》，這有利于以都市圈為中心規(guī)劃建設(shè)用地，都市圈建設(shè)使一些傳統(tǒng)的基建和資源類公司受益，比如基建、水泥類行業(yè)等，尤其是水泥行業(yè)，去庫存比較徹底、行業(yè)集中度比較高，未來比較看好。預(yù)計(jì)以上涉及的相關(guān)的行業(yè)有望取得超額收益。

還有一些行業(yè)的需求會(huì)得到明顯的改善，例如，航空運(yùn)輸、航運(yùn)、物流等，這些行業(yè)也比較看好。航空運(yùn)輸在疫情期間受到了非常大的沖擊，股價(jià)也有較大幅度的下跌，隨著疫情好轉(zhuǎn)，股價(jià)預(yù)計(jì)也將逐步得到修復(fù)。航運(yùn)行業(yè)，受大宗商品前幾年熊市的影響，估值很低，現(xiàn)在因原油價(jià)格大幅降低以及我國儲(chǔ)備原油，未來盈利會(huì)得到改善，有望取得明顯的超額收益。物流行業(yè)，預(yù)計(jì)隨著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，需求還會(huì)進(jìn)一步增長。

當(dāng)前國內(nèi)股指期貨受國內(nèi)疫情好轉(zhuǎn)表現(xiàn)遠(yuǎn)強(qiáng)于海外期指，同時(shí)，又受到了海外的影響，表現(xiàn)出暴漲暴跌的高波動(dòng)特征。做多有較大的風(fēng)險(xiǎn)，但是由于遠(yuǎn)月高貼水，單邊做空也面臨著風(fēng)險(xiǎn)，以IC2009合約為例，遠(yuǎn)月的年化貼水率13%。這種情況意味著趨勢性空單面臨著較大的移倉成本。因此，我認(rèn)為接下來考慮用股票多頭+IF空頭的組合，進(jìn)行股指期貨的期現(xiàn)套利是較為合適的策略。期現(xiàn)套利，股票多頭可以考慮在新基建、舊基建行業(yè)、補(bǔ)短板、航空、海運(yùn)等行業(yè)中進(jìn)行選股，同時(shí)用IF期指進(jìn)行對沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這樣能在波動(dòng)性大的行情中避免“兩面挨打”。