近期原油價格波動劇烈，先是俄羅斯的“make sense”的拒絕了沙特的善意，沙特祭出終極殺器“價格戰(zhàn)”。對上述利空，油價“一步到位”殺向30美元/桶；現在基本面依舊脆弱，高盛也給出了更悲觀的“20美元”的情景。從期貨的角度來看，期貨是一個價格風險管理工具，可以基于自己的交易目的去應用，不僅僅是單邊的投機。從寫《原油陽謀論》的這本書起，核心其實并不在簡單地去討論單邊油價的波動，而更多地向大家闡述基本面供需存與三大價差的邏輯關系，相互的反饋和影響。基于出版商的要求，原稿在理論闡述上洋洋灑灑的8萬字其實給刪掉了，深入的內容更加專業(yè)，也許就是出版了，也吃力不討好，但也的確遺憾。今天就上海原油期貨的估值和結構寫點東西，供大家參考！

第一，關于上海原油期貨的估值問題。任何一個基準原油的價格，都有其自身的基本面。上海原油期貨的規(guī)則設置一定要了解。交割油種是6+1；主要技術上好操作的，就是阿曼和巴士拉輕油。阿曼和迪拜是中東的地區(qū)姐妹，現貨交易機制下，阿曼高于迪拜。因為，如果阿曼的價格低于迪拜的價格，可以通過買阿曼交割到迪拜現貨去（迪拜現貨是包括迪拜在內的中東5個現貨油種，上扎庫姆是最具有交割優(yōu)勢的，阿曼次之，其他殿后）。所以，DME阿曼原油期貨就是迪拜窗口市場外的一個現貨市場。沙特原油是中東長期合同的老大！他定了官價，其他伊朗、伊拉克、科威特等跟隨。巴士拉輕原油就是伊拉克的原油。沙特降低官價，巴士拉原油的價格就相對阿曼開始出現優(yōu)勢，但是這種情況每個月都不一定的，因為沙特一個月調整一次官價。

上海原油期貨在兩個價格油種的現貨FOB價格為基礎，加海運費，加其他交割、貿易環(huán)節(jié)要考慮的費用，然后乘匯率，形成相對的SC盤面參考估值。低于盤面過多，可以多內盤而不用去買外盤。高于盤面過多，就有買外盤現貨過來交割的套利機會。所以，就是因為這種套利機制，才能夠把我們的價格與國際油價聯(lián)動起來。因此，計算上海原油期貨的價格，以Brent進行估價，要考慮Brent和Dubai，Dubai和阿曼的價差關系，這些關系，都是由產業(yè)和貿易機構來定價的。相對而言是合理的，比如Brent和Dubai的價差就是一個東西方兩區(qū)之間的相對平衡關系的反應。以前Brent總比Dubai容易高，因為西邊缺油。現在西邊不缺油，東邊缺油，所以Brent與Dubai的價格關系相對小。在沒有價格戰(zhàn)的情況下，這種格局就是這么存在的。

疫情先打中國需求，從而使得Brent和迪拜的關系拉開一些?，F在價格戰(zhàn)，沙特全面放水，東邊西邊一起放，那東邊中國需求修復，西邊歐洲需求塌陷，供給雙增，其實還是東強西弱，Brent和Dubai的價差就還是比較小。所以，Brent來算SC的價格，就出現要不斷根據東西方價差和運費來修正盤面估值，對于現貨的升貼水變化，影響相對有限。這次巴士拉的價格調整其實沒有跟沙特調的那么多。備案現貨、倉單、在途的貨可以用于置換優(yōu)化，把現貨的價格時間滯后給消除些，但一個月就得重新估算一下。所以，還是個技術活。估值的問題搞清楚，有助于幫助我們做跨區(qū)的原油對沖套利策略。

第二，結構問題。結構就是月差，前面月份合約價格減后面合約月份價格。把所有合約價格由近到遠畫出來一條線，就是所謂的遠期價格曲線。遠期升水，是供大于求。遠期貼水，就是供不應求。現在對于油價，大家討論很多，30美元是不是底？但，如果你是機構，認為250元/桶對應下的上海原油期貨的倉單可以投資，可以以準備實物交割的打算買入4月份的250合約，然后可以空一個5月份的合約對沖？因為現在供大于求很嚴重，套利交割的貨在增加，倉單在增加，結構是壓在一定的負價差的位置（如-7元/桶）。

你接了4月合約轉的倉單以后，貨款一結，就是一個250元/桶的成本。但是你說我看漲未來，要鎖定遠期的價格，你就很虧，因為一個月差-7塊，從5月份合約后面走13個月，后面基本面都不好，遠期12月就要貴91元/桶。那現在去拿的成本就是341元/桶，有點不合算。250的倉單，加上一個對應的257的空頭對沖盤。后面的展期操作就是，價格不漲，我就賣掉5月，換6月，價格跌了，假設是200，買入5月200，賣出6月207，移倉操作是賺了7塊。重新計算一下倉單成本，變成了243元。一直做下去，你發(fā)現你的持有成本是越來越低的了。但是7塊錢你拿不到，因為有倉儲費和資金成本（倉單可以質押，資金成本并不高）。

所以在正套空間打開后，這個結構在目前的機制下，以及市場供大于求持續(xù)的情況下，倉單加上期貨對沖的套保操作，可以使得你的倉單成本就穩(wěn)定在250元（符合投資目標價位的設定）。這就是利用上海原油期貨開展所謂“低價屯油”的低風險原油投資策略。再次強調的前提是，你能夠認可這個250的價格。為什么要去這么做，大家都說油價還要跌，你傻呀！我不傻，供大于求下才有多出來的資源給你囤貨，供不應求了，第一價格要漲，第二沒有多的貨給你?；久婺孓D了，你有的是機會來決定后續(xù)的操作?！暗蛢r屯油”的策略是結合風險考慮、加未來基本面、加資金投資計劃的。市場價格的波動是個風險，基本面的研判才是機會，期貨的結構給出優(yōu)化空間。

當然，還要考慮上海原油期貨倉單轉為現貨出庫的后路問題，以及進口原油配額指標的問題。但市場給出了一個無風險的正套機會后，就是一種對基本面的反映，也會產生反饋。庫存在供大于求的情況下，就是一種暫時買而不用的“需求”，使得供需重現區(qū)域平衡。

我覺得挺遺憾的，這次上的商品ETF沒有配置上海原油期貨的。如果有，這種ETF買入對于個人而言，是一種好的投資原油價格的工具。