摘要

當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月6日，OPEC與俄羅斯在維也納會(huì)議上就減產(chǎn)協(xié)議的談判破裂，俄羅斯拒絕了OPEC每天減產(chǎn)150萬桶的提議，隨即沙特宣布下個(gè)月原油產(chǎn)量將從970萬桶/日提高到1000萬桶/日，甚至可能會(huì)達(dá)到1200萬桶/日的水平，同時(shí)沙特宣布將4月份賣給亞洲的原油定價(jià)下調(diào)4-6美元/桶，賣給美國的原油定價(jià)下調(diào)7美元/桶，賣給西北歐的原油定價(jià)下調(diào)8美元/桶。受此影響，3月9日周一開盤后，國際油價(jià)大跌，收盤布倫特原油下跌24.1%，至34.36美元/桶，WTI原油價(jià)格下跌24.6%，至31.13美元/桶。

本篇報(bào)告主要分析了原油價(jià)格戰(zhàn)的歷史、爆發(fā)原因及后續(xù)可能發(fā)展，基于分析結(jié)論，我們提出對(duì)未來油價(jià)走勢(shì)的幾點(diǎn)看法，綜合來看，未來油價(jià)上漲的可能性要更高些:

（1）短期內(nèi)油價(jià)難以再進(jìn)一步下跌。盡管目前俄羅斯和沙特還沒有真正增產(chǎn)，但各種各樣的消息已經(jīng)反應(yīng)進(jìn)了油價(jià)中，俄羅斯和沙特繼續(xù)增產(chǎn)的空間都已經(jīng)不大，后續(xù)的爭(zhēng)斗會(huì)更多體現(xiàn)在口頭上。因此預(yù)計(jì)短期內(nèi)油價(jià)難以再進(jìn)一步下跌，即便下跌預(yù)計(jì)幅度也不會(huì)很大。

（2）但是回升到前值的可能性也不高。一方面是因?yàn)槠站?、小薩勒曼均是強(qiáng)硬派，不太可能短時(shí)間內(nèi)互相妥協(xié)；另一方面新冠疫情仍在全球蔓延，需求端的不確定性仍然在壓制油價(jià)，當(dāng)然由于中國疫情的好轉(zhuǎn)，需求端對(duì)油價(jià)的拖累預(yù)計(jì)也不會(huì)增強(qiáng)太多。不過，如果主要國家出臺(tái)財(cái)政刺激政策，這對(duì)油價(jià)將是個(gè)比較大的利好。

（3）美國有很大可能作為中間人調(diào)停。由于特朗普的大選利益也從中受到了一些損失，因此美國有很大可能會(huì)進(jìn)行干預(yù)，如果俄羅斯和沙特再度回到談判桌上，那國際油價(jià)有望看到系統(tǒng)性的提高，但是這個(gè)短期之內(nèi)大概率是看不到。

（4）地緣沖突和伊朗疫情是需要關(guān)注的不確定事件。目前伊朗的疫情非常嚴(yán)重，疫情會(huì)不會(huì)在中東傳染開還很難說，如果傳染開這又是對(duì)供給端很大的打擊，油價(jià)也可能會(huì)出現(xiàn)上漲；另外，地緣沖突的風(fēng)險(xiǎn)也仍然存在。

正文

當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月6日，OPEC與俄羅斯在維也納會(huì)議上就減產(chǎn)協(xié)議的談判破裂。俄羅斯拒絕了OPEC每天減產(chǎn)150萬桶的提議，隨即沙特宣布下個(gè)月原油產(chǎn)量將從970萬桶/日提高到1000萬桶/日，甚至可能會(huì)達(dá)到1200萬桶/日的水平，同時(shí)沙特宣布將4月份賣給亞洲的原油定價(jià)下調(diào)4-6美元/桶，賣給美國的原油定價(jià)下調(diào)7美元/桶，賣給西北歐的原油定價(jià)下調(diào)8美元/桶。受此影響，3月9日周一開盤后，國際油價(jià)大跌，收盤布倫特原油下跌24.1%，至34.36美元/桶，WTI原油價(jià)格下跌24.6%，至31.13美元/桶（圖表1）。因此，本篇報(bào)告我們主要討論原油價(jià)格戰(zhàn)的歷史、爆發(fā)原因與后續(xù)可能發(fā)展。

原油價(jià)格戰(zhàn)的歷史回顧

1、1985年：第一次原油價(jià)格戰(zhàn)

1981年里根入主白宮后，美國為了遏制蘇聯(lián)，開始醞釀實(shí)施“逆向石油沖擊”戰(zhàn)略。其核心思想是通過施壓中東國家增產(chǎn)，使世界原油價(jià)格在低位運(yùn)行，從而切斷蘇聯(lián)最主要的資金來源，同時(shí)利用“星球大戰(zhàn)”計(jì)劃逼迫蘇聯(lián)進(jìn)行軍備競(jìng)賽，以此來拖垮蘇聯(lián)經(jīng)濟(jì)。1985年8月，美國迫使沙特增產(chǎn)，而彼時(shí)伊朗和伊拉克正處于兩伊戰(zhàn)爭(zhēng)中，沙特也有意通過油價(jià)削弱兩伊經(jīng)濟(jì)，因此雙方一拍即合。1985 年，沙特原油產(chǎn)量迅速增加，出口從不足 200 萬桶/日猛增到約 600 萬桶/日，秋末更達(dá)到900 萬桶/日（圖表2）。受此影響，國際油價(jià)從30美元/桶一路下跌，在不到5個(gè)月之后跌至12美元/桶，到次年4月1日，原油價(jià)格跌至每桶10美元，下跌幅度接近70%（圖表3）。按照蘇聯(lián)能源部官方統(tǒng)計(jì)，1985-1988年世界油價(jià)下跌使蘇聯(lián)共計(jì)損失400億盧布，這也成為了后來蘇聯(lián)解體的一個(gè)重要原因。

2、1997年：第二次原油價(jià)格戰(zhàn)

1990年，委內(nèi)瑞拉國家石油公司為了加快發(fā)展速度，制定了一項(xiàng)480億美元的五年投資計(jì)劃，其中180億美元用于周邊行業(yè)和奧里油（一種重質(zhì)燃料油）的開發(fā)，剩下的300億用來發(fā)展核心石油企業(yè)。受此影響，委內(nèi)瑞拉原油日產(chǎn)量從1992年的220萬桶，急速增加到了1998年的350萬桶，號(hào)稱全世界最大的非常規(guī)石油儲(chǔ)備國（圖表4）。這引起了中東許多國家的不滿，伊拉克1997年8月后增加原油產(chǎn)量100萬桶/日，沙特在1998年1月增產(chǎn)80萬桶/日，產(chǎn)油國實(shí)際上陷入了囚徒困境。伴隨著原油國家增產(chǎn)的是亞洲金融危機(jī)，原油需求端也受到了很大沖擊。就此而言，此次原油價(jià)格戰(zhàn)與本次最為相近。受到需求和供給的雙重影響，布倫特原油從25美元/桶一路下跌，到1998年12月，布倫特原油跌到史上最低的9.55美元/桶，跌幅超過60%（圖表5）。

3、2014年：第三次原油價(jià)格戰(zhàn)

2014年爆發(fā)了第三次原油價(jià)格戰(zhàn)。這次原因比較復(fù)雜，可能包括以下幾點(diǎn)：（1）2014年，OPEC想拉攏俄羅斯組成OPEC+，但沙特未能說服包括俄羅斯在內(nèi)的非歐佩克國家加入減產(chǎn)計(jì)劃；（2）2013年底，烏克蘭危機(jī)爆發(fā)，緊接著2014年3月，俄羅斯出兵克里米亞，占領(lǐng)了黑海的出?？?，西方國家隨即對(duì)俄羅斯進(jìn)行經(jīng)濟(jì)制裁；（3）彼時(shí)美國頁巖油已經(jīng)發(fā)展了4、5年，OPEC對(duì)美國頁巖油一直攫取市場(chǎng)份額非常不滿，從而實(shí)施了增產(chǎn)（圖表6）。從2014年6月份開始，國際油價(jià)開始大幅下跌，10月，OPEC宣布不減產(chǎn)、沙特下調(diào)對(duì)美國和亞洲的出口油價(jià)、再加上美聯(lián)儲(chǔ)退出QE帶來的美元走強(qiáng)，國際油價(jià)繼續(xù)大幅下挫。到2016年初，布倫特原油跌到27.10美元/桶，跌幅超過75%（圖表7）。

原油價(jià)格戰(zhàn)的可能爆發(fā)原因

俄羅斯在本次OPEC+會(huì)議上否決了減產(chǎn)的提議，這可以說是整個(gè)事件的開端，隨后沙特宣布大面積增產(chǎn)。因此，我們主要從俄羅斯和沙特兩個(gè)角度，來嘗試分析此次原油價(jià)格戰(zhàn)爆發(fā)的可能原因。

1、俄羅斯

我們認(rèn)為俄羅斯否決減產(chǎn)提議的原因可能包括以下幾點(diǎn)：

（1）減產(chǎn)效果方面的考慮。首先，在全球新冠肺炎疫情的沖擊下，原油需求端究竟會(huì)降低到什么程度還存在很大的不確定性，減產(chǎn)的效果很有可能被需求的降低抵消掉；其次，原油供給端實(shí)際上一直在減產(chǎn)：伊朗和委內(nèi)瑞拉作為全球的前二十大產(chǎn)油國，由于美國制裁，其生產(chǎn)的原油并不能進(jìn)入國際市場(chǎng)，同時(shí)利比亞的內(nèi)亂也已經(jīng)造成100萬桶/日的原油供應(yīng)減少（圖表8）。因此，現(xiàn)在減產(chǎn)可能即丟掉市場(chǎng)份額，又無法有效提升油價(jià)，還不如靜觀其變。

（2）對(duì)美戰(zhàn)略層面的考慮。俄羅斯最大的油氣公司是俄油和俄汽。2019年12月20日，特朗普宣布對(duì)俄汽的“北溪-2”天然氣管道項(xiàng)目實(shí)施制裁。這個(gè)項(xiàng)目主要是鋪設(shè)一條由俄羅斯經(jīng)波羅的海海底到德國的天然氣管道，可繞過烏克蘭把俄天然氣輸送至德國，再通過德國干線管道輸送到其他歐洲國家；2020年2月18日，美國財(cái)政部宣布制裁俄油旗下的貿(mào)易子公司Rosneft Trading S.A.，原因是該公司參與委內(nèi)瑞拉原油的運(yùn)輸和銷售。另外，美國也在不斷地?cái)D占OPEC+國家減產(chǎn)所流失的市場(chǎng)份額。因此，俄羅斯存在反擊美國的戰(zhàn)略需求，利用低油價(jià)來打壓美國成本相對(duì)較高的頁巖油。

（3）中東戰(zhàn)略層面的考慮。特朗普上臺(tái)后，實(shí)行“美國優(yōu)先”的方針，在全球施行戰(zhàn)略收縮，而俄羅斯則是利用敘利亞戰(zhàn)爭(zhēng)，自蘇聯(lián)解體后強(qiáng)勢(shì)重返中東。俄羅斯可能希望利用與沙特的談判來獲取更大的利益，比如擴(kuò)大沙特在俄羅斯的投資、擴(kuò)大在中東的戰(zhàn)略空間等。但沙特方面僅僅是不斷拔高減產(chǎn)目標(biāo)，并不符合俄羅斯在中東的整體利益。

（4）可能的一些個(gè)人因素。俄油總裁謝欽一直堅(jiān)定地反對(duì)俄羅斯和OPEC進(jìn)行聯(lián)合減產(chǎn)，多次公開表示希望終止和OPEC的減產(chǎn)協(xié)議。俄油總裁謝欽、俄氣總裁祖布科夫，這兩人與普京一樣都是KGB出身，與普京關(guān)系非常密切，謝欽更是被普遍認(rèn)為是普京和梅德韋杰夫之下的三號(hào)人物。因此，此次談判破裂可能也有一些個(gè)人因素在內(nèi)。

（5）俄羅斯也有足夠的底氣。2014年俄羅斯攻打克里米亞時(shí)，曾被西方制裁，當(dāng)時(shí)俄羅斯經(jīng)濟(jì)跌到了低點(diǎn)。但本次俄羅斯有著足夠的底氣：一是，目前俄羅斯的經(jīng)濟(jì)基本面仍然比較穩(wěn)健，失業(yè)率持續(xù)下降，外匯儲(chǔ)備持續(xù)上升，對(duì)外債的覆蓋率也在一路走高（圖表9、圖表10）；二是，中國與俄羅斯已經(jīng)簽署了多年的石油協(xié)議，總重在上億噸，這部分訂單的價(jià)格不太可能隨時(shí)根據(jù)市場(chǎng)去波動(dòng)。因此俄羅斯對(duì)油價(jià)下跌的承受能力也會(huì)更高。  

2、沙特

沙特方面，我們認(rèn)為此次的可能原因有以下幾點(diǎn)：

1、對(duì)俄羅斯的不滿。在歷次減產(chǎn)中，沙特一直是最積極的。自從2016年沙特和俄羅斯組成OPEC+聯(lián)合減產(chǎn)以來，沙特一直在主動(dòng)的承擔(dān)減產(chǎn)責(zé)任，除了法定分給每個(gè)成員國的配額以外，沙特還會(huì)承擔(dān)額外的一些配額，因此沙特其實(shí)一直面臨著市場(chǎng)份額丟失的局面。而俄羅斯可以說是減產(chǎn)的既得利益者，因?yàn)槎砹_斯的凝析油（在地下以氣體形式存在，顏色偏淡，與原油是不同的品種）也是算在減產(chǎn)份額里面的，這導(dǎo)致俄羅斯實(shí)際上原油的減產(chǎn)并不多（圖表11），2018年俄羅斯也超越了沙特，成為中國第一大原油輸出國（圖表12）。因此，本次俄羅斯拒絕減產(chǎn)，確實(shí)可能引發(fā)了沙特的強(qiáng)烈不滿 。

2、領(lǐng)導(dǎo)人的個(gè)人行事風(fēng)格。沙特王室關(guān)系非常復(fù)雜。簡(jiǎn)單地說，現(xiàn)任國王薩勒曼2015年繼任后，按照規(guī)則，第一王儲(chǔ)是他的弟弟穆克林，第二王儲(chǔ)是他的侄子納伊夫，但2015年和2017年，這兩個(gè)王儲(chǔ)相繼被廢除，他的兒子小薩勒曼成為了新任王儲(chǔ)（圖表13）。但彼時(shí)薩勒曼國王已經(jīng)82歲，因此實(shí)際上小薩勒曼就是沙特的最高領(lǐng)導(dǎo)人。小薩勒曼的偶像是英國前首相撒切爾夫人，其作風(fēng)十分強(qiáng)硬，類似于特朗普和鮑里斯，特朗普利用強(qiáng)硬的手段威脅美聯(lián)儲(chǔ)降息以及中國達(dá)成貿(mào)易協(xié)議，鮑里斯利用強(qiáng)硬手段威脅歐盟通過自己的脫歐協(xié)議。此番小薩勒曼也很大可能是通過這種強(qiáng)硬威脅的手段，來逼迫俄羅斯重新回到談判桌上。

3、國內(nèi)外的戰(zhàn)略需要。近期有消息稱，薩勒曼國王已經(jīng)去世，因此小薩勒曼目前可能面臨著正式繼任的問題。從國內(nèi)來看，因?yàn)樾∷_勒曼的繼任并不符合規(guī)則，再加上2017年11月開始的反腐，所以國內(nèi)可能存在不少反對(duì)者或者政敵，小薩勒曼需要以此事來顯示政治手腕和轉(zhuǎn)移國內(nèi)矛盾，另外有消息稱小薩勒曼已經(jīng)動(dòng)用了國王衛(wèi)隊(duì)抓了許多親王；從國際來看，小薩勒曼是一個(gè)親美派親以派，和特朗普的女婿庫什納關(guān)系非常好。特朗普上臺(tái)后，小薩勒曼立即購買了美國1100億美元的軍火。特朗普第一個(gè)訪問的國家也是沙特，并不是傳統(tǒng)上的加拿大、墨西哥、英國。因此在自己正式繼任前，小薩勒曼此事也有向美國示好的可能在 。

盡管原油價(jià)格戰(zhàn)也會(huì)打擊到美國的頁巖油，但必須要考慮到兩個(gè)事情：一是，美國經(jīng)濟(jì)對(duì)原油的依賴度遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有俄羅斯和伊朗高。在原油價(jià)格戰(zhàn)中，俄羅斯和伊朗的受損程度必然會(huì)更大；二是，美國頁巖油開發(fā)和能源獨(dú)立之后，能源安全已經(jīng)不是美國在中東的主要目標(biāo)。美國在中東的主要戰(zhàn)略目的變成了反恐、遏制伊朗、保護(hù)以色列，美國在戰(zhàn)略收縮的情況下需要借助沙特來完成其目標(biāo)。同時(shí)，沙特也正好需要美國的幫助，因?yàn)樯程刈陨碥婈?duì)的戰(zhàn)斗力非常差，甚至打不過裝備遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后的也門胡塞武裝，其非常需要美軍的安全保護(hù)。因此，盡管原油價(jià)格戰(zhàn)可能會(huì)打擊到美國的頁巖油，但美沙兩國在其他很多方面的利益是高度一致的，適度的打原油價(jià)格戰(zhàn)其實(shí)有利于美沙之間的關(guān)系。當(dāng)然，如果打得太過導(dǎo)致油價(jià)跌的太多，那對(duì)美國就是弊大于利了。因此，我們認(rèn)為此次小薩勒曼主觀意愿上可能是想向美國示好，但是他也并沒有想到油價(jià)下跌幅度如此之大，最終對(duì)美國反而是不利的。

3、另外一種可能

對(duì)于這次的原油價(jià)格戰(zhàn)，還有另外的一個(gè)可能原因。中美簽訂第一階段貿(mào)易協(xié)議后，中國開始向美國采購大量原油，這可能讓俄羅斯和沙特意識(shí)到自己的市場(chǎng)份額正在不斷被美國蠶食。因此，俄羅斯和沙特可能選擇聯(lián)手，選擇用價(jià)格戰(zhàn)來把美國頁巖油給排擠出市場(chǎng)。但是，這種可能性確實(shí)很小：一是，如果油價(jià)降得太低，俄羅斯和沙特自己的財(cái)政要遭受很大打擊；二是，俄羅斯已經(jīng)和中國簽有原油協(xié)議；三是，美國在沙特有駐軍，沙特不太可能敢直接排擠頁巖油。

原油價(jià)格戰(zhàn)的后續(xù)可能發(fā)展

判斷原油價(jià)格戰(zhàn)的后續(xù)可能發(fā)展，不僅僅要看俄羅斯和沙特，還要看美國。一方面是因?yàn)槟壳懊绹鞘澜缟献畲蟮脑蜕a(chǎn)國；另一方面是因?yàn)槊绹蜕程厥敲擞殃P(guān)系。

1、俄羅斯

我們認(rèn)為俄羅斯需要考慮的因素包括以下幾點(diǎn)：

（1）產(chǎn)能問題。近期，俄羅斯能源部長亞歷山大·諾瓦克表示，俄羅斯有能力將日產(chǎn)量提高50萬桶/日，這將使得該國的原油日產(chǎn)量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1180萬桶/日。根據(jù)數(shù)據(jù)，俄羅斯原油產(chǎn)量在蘇聯(lián)時(shí)期達(dá)到頂峰，1987年平均每天產(chǎn)量為1141.6萬桶，因此如果產(chǎn)量達(dá)到了1180萬桶，再往上提高的空間會(huì)非常小，或者即便提高了，連續(xù)生產(chǎn)的持續(xù)性也不強(qiáng)（圖表14）。

（2）盈虧平衡和財(cái)政問題。根據(jù)挪威雷斯塔能源公司（Rystad Energy）的UCube數(shù)據(jù)庫，俄羅斯生產(chǎn)一桶原油需要付出的成本大致為17.2美元，其中資本成本8.9美元、運(yùn)輸成本8.4美元，目前35美元/桶的油價(jià)肯定可以覆蓋其生產(chǎn)成本（圖表15、圖表16）。

但是還必須考慮到財(cái)政平衡的問題。俄羅斯最大的原油公司俄油屬于國企，其經(jīng)營利潤是俄羅斯財(cái)政的重要來源，俄羅斯財(cái)政對(duì)原油的依賴度大概在50%左右。根據(jù)德意志銀行的測(cè)算，2015年俄羅斯財(cái)政平衡的原油價(jià)格大概在90美元/桶左右（圖表17）。近幾年這個(gè)數(shù)字可能出現(xiàn)一些下降，但之前普京曾表示，俄羅斯2020財(cái)年所設(shè)定的布倫特原油平均價(jià)格是42.4美元/桶。因此，42.4美元/桶大概是俄羅斯所能長期接受的最低價(jià)格。如果油價(jià)大幅低于42.4，短期內(nèi)俄羅斯或許可以承受，但如果時(shí)間偏長，預(yù)計(jì)俄羅斯受到的影響也會(huì)比較大。而且這種影響不僅僅局限于政府財(cái)政，屆時(shí)盧布匯率、外匯儲(chǔ)備乃至普京的支持率可能都會(huì)受到影響（圖表18、圖表19）。

2、沙特

我們認(rèn)為沙特需要考慮的因素包括以下幾點(diǎn)：

（1）產(chǎn)能問題。3月10日，沙特阿美在沙特證券交易所發(fā)布公告稱，4月份的供應(yīng)量將達(dá)到1230萬桶/日，超過沙特的最大持續(xù)產(chǎn)能1200萬桶/日。另外，考慮到在沙特和科威特的中立區(qū)，還有50萬桶/日的增產(chǎn)能力，因此，如果沙特選擇繼續(xù)增產(chǎn)，預(yù)計(jì)頂峰大致在1300萬桶/日，這也是沙特歷史上最高的單日原油產(chǎn)量（圖表20，在2018年11月短暫出現(xiàn)過一個(gè)月，隨后迅速降了下來），再進(jìn)一步增產(chǎn)的空間也不算特別大。

（2）盈虧平衡和財(cái)政問題。這一點(diǎn)上沙特和俄羅斯比較相似。根據(jù)以上數(shù)據(jù)，沙特生產(chǎn)一桶原油需要付出的成本大致為9.9美元，其中資本成本4.5美元、運(yùn)輸成本5.4美元，目前35美元/桶的油價(jià)肯定可以覆蓋其生產(chǎn)成本。但是同樣要考慮到其財(cái)政盈虧平衡的問題。沙特原油基本均由沙特阿美公司開發(fā)銷售，其經(jīng)營利潤也是沙特財(cái)政的重要來源，沙特財(cái)政對(duì)原油的依賴度要比俄羅斯更高。根據(jù)德意志銀行的測(cè)算，2015年沙特財(cái)政平衡的原油價(jià)格超過了100美元/桶，即便近幾年出現(xiàn)了一些下降，但目前肯定比俄羅斯的42.4美元/桶要高。沙特已經(jīng)連續(xù)6年出現(xiàn)財(cái)政赤字，這與油價(jià)不振有著密切的關(guān)系（圖表21、圖表22）。

和俄羅斯不同的是，沙特還是一個(gè)高福利的國家。沙特公務(wù)員的平均月工資大致在2500-3000美元，即便2016年下調(diào)了20%，其在全球也是很高的水平。沙特提供給國民的福利還包括：全體國民收入免稅、教育醫(yī)療全免（私立幼兒園除外）、穆斯林節(jié)日每人發(fā)2千元里亞爾、生孩子由政府發(fā)放奶粉錢、如果患病在國內(nèi)無法醫(yī)治則由國家出全資去歐美國家醫(yī)治。因此，沙特政府的財(cái)政支出逐年增長，在收入減少支出增加的情況下，沙特政府自然難以維持財(cái)政平衡。如果這種現(xiàn)象持續(xù)過久，嚴(yán)重的可能加重民眾對(duì)王室的不信任，引發(fā)宗教紛爭(zhēng)甚至國家內(nèi)亂。

（3）經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和沙特阿美海外IPO問題。沙特之所以對(duì)減產(chǎn)持非常積極的態(tài)度，就是因?yàn)樯程氐慕?jīng)濟(jì)高度依賴原油，在沙特出口產(chǎn)品里原油占到了80%（圖表23）。2016年4月，小薩勒曼實(shí)際掌權(quán)以后，便頒布了“沙特阿拉伯2030愿景”和“國家轉(zhuǎn)型計(jì)劃”。其最主要的核心內(nèi)容是像阿聯(lián)酋學(xué)習(xí)，實(shí)現(xiàn)國家經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，擺脫經(jīng)濟(jì)對(duì)原油的高度依賴，而小薩勒曼提出的最主要措施便是推動(dòng)沙特阿美上市IPO。2019年12月5日，沙特阿美以每股32里亞爾的價(jià)格在沙特交易所發(fā)行股票，融資256億美元，成為有史以來規(guī)模最大的IPO，公司估值達(dá)到1.7萬億美元，超過微軟和蘋果，成為市值最高的上市公司。但沙特的金融市場(chǎng)不算發(fā)達(dá)，小薩勒曼仍然希望沙特阿美可以在海外上市，這是其最為重要的目標(biāo)之一。

甚至2017年11月開始的反腐，除了樹立良好形象、打擊阿卜杜拉系、補(bǔ)充國家財(cái)政赤字的目的外，還有一定目的是為了讓沙特阿美的財(cái)務(wù)透明，以便能夠順利通過海外的金融監(jiān)管。小薩勒曼所定的目標(biāo)是海外2萬億美元的估值，但如果國際油價(jià)比較低迷，這個(gè)目標(biāo)幾乎不可能達(dá)到。

3、美國

特朗普上臺(tái)后，美國在中東開始戰(zhàn)略收縮，在“美國優(yōu)先”和“實(shí)用主義”的原則下，美國更多考慮的是國內(nèi)問題，而非在中東戰(zhàn)略的問題。就美國國內(nèi)而言，主要有以下幾點(diǎn)：

（1）頁巖油企業(yè)可能破產(chǎn)的問題。根據(jù)UCube的數(shù)據(jù)，美國頁巖油生產(chǎn)的平均成本大致為36.2美元，其中資本成本21.5美元、運(yùn)輸成本14.8美元。但是，也有人認(rèn)為其平均成本要到40-45美元。美國與俄羅斯、沙特不同，俄羅斯的俄油、沙特的阿美均是國企，而美國的頁巖油企業(yè)均是私企，一旦虧損過多，大概率將會(huì)破產(chǎn)，考慮到原油生產(chǎn)的規(guī)模效應(yīng)，重組收購的可能性都很小。2019年，國際油價(jià)在55-60美元/桶左右時(shí)，美國已經(jīng)有超過30家油企申請(qǐng)破產(chǎn)。因此，如果油價(jià)繼續(xù)維持在低位，將會(huì)有更多的頁巖油企業(yè)破產(chǎn)。

（2）高收益?zhèn)豌y行貸款違約的問題。美國頁巖油企業(yè)的融資渠道主要有三條：一是自有資金；二是銀行貸款；三是發(fā)行高收益?zhèn)?biāo)普評(píng)級(jí)BBB-及以下）。根據(jù)Bloomberg數(shù)據(jù)，截至2020年3月10日，美國能源型企業(yè)高收益?zhèn)拇媪恳?guī)模為3878億美元，占美國高收益?zhèn)傄?guī)模（23580億美元）的比重為16.45%（圖表24）。由于油企在高收益?zhèn)械恼急容^高，美國高收益?zhèn)男庞美钆c油價(jià)呈現(xiàn)出非常明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系（圖表25）。這意味著，如果油價(jià)持續(xù)下跌，頁巖油企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)變高，高收益?zhèn)豌y行貸款違約的風(fēng)險(xiǎn)便會(huì)增加，這必然會(huì)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)造成連鎖反應(yīng)。

（3）大選問題。今年是美國大選年，這和1985年（里根第2個(gè)任期第1年）、1997年（克林頓第2個(gè)任期第1年）、2014年（奧巴馬第2個(gè)任期第2年）三次原油價(jià)格戰(zhàn)相比，這是非常不一樣的點(diǎn)。如果油價(jià)長期維持在低位，必然會(huì)對(duì)特朗普的連任造成很大的不利影響。這一點(diǎn)與新冠疫情也很不同，新冠疫情也對(duì)特朗普連任造成了不利影響，但疫情的發(fā)展特朗普很難去控制；而本次的原油價(jià)格戰(zhàn)，特朗普完全可以插手干預(yù)?？紤]到特朗普與普京和小薩勒曼的關(guān)系都不錯(cuò)，因此，從這個(gè)角度看，我們認(rèn)為美國作為中間人，從中調(diào)停的可能性并不低。

總結(jié)與展望

以上我們分析了原油價(jià)格戰(zhàn)的歷史、爆發(fā)原因及后續(xù)可能發(fā)展。基于以上結(jié)論，我們提出對(duì)未來油價(jià)走勢(shì)的幾點(diǎn)看法。綜合來看，未來油價(jià)上漲的可能性要更高些：

（1）短期內(nèi)油價(jià)難以再進(jìn)一步下跌。盡管目前俄羅斯和沙特還沒有真正增產(chǎn)，但各種各樣的消息已經(jīng)反應(yīng)（price in）進(jìn)了油價(jià)中，俄羅斯和沙特繼續(xù)增產(chǎn)的空間都已經(jīng)不大，后續(xù)的爭(zhēng)斗會(huì)更多體現(xiàn)在口頭上。因此，預(yù)計(jì)短期內(nèi)油價(jià)難以再進(jìn)一步下跌，即便下跌預(yù)計(jì)幅度也不會(huì)很大。

（2）但是回升到前值的可能性也不高。一方面是因?yàn)槠站?、小薩勒曼均是強(qiáng)硬派，不太可能短時(shí)間內(nèi)互相妥協(xié)；另一方面新冠疫情仍在全球蔓延，需求端的不確定性仍然在壓制油價(jià)，當(dāng)然由于中國疫情的好轉(zhuǎn)，需求端對(duì)油價(jià)的拖累預(yù)計(jì)也不會(huì)增強(qiáng)太多。不過，如果主要國家出臺(tái)財(cái)政刺激政策，這對(duì)油價(jià)將是個(gè)比較大的利好。

（3）美國有很大可能作為中間人調(diào)停。由于特朗普的大選利益也從中受到了一些損失，因此美國有很大可能會(huì)進(jìn)行干預(yù)。如果俄羅斯和沙特再度回到談判桌上，那么國際油價(jià)有望看到系統(tǒng)性的提高，但是這個(gè)短期之內(nèi)大概率是看不到的。

（4）地緣沖突和伊朗疫情是需要關(guān)注的不確定事件。目前伊朗疫情非常嚴(yán)重，疫情會(huì)不會(huì)在中東傳染開還很難說，如果傳染開這又是對(duì)供給端的很大打擊，油價(jià)可能會(huì)出現(xiàn)上漲；另外，在中東這個(gè)火藥桶，地緣沖突的風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。

石油交易中心張龍星先生為本文提供了一些啟發(fā)，在此表示感謝 。