本輪新冠疫情首先爆發(fā)于國(guó)內(nèi)，隨后迅速蔓延全球，不僅對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形成了較強(qiáng)的短期沖擊，也使得全球經(jīng)濟(jì)的未來(lái)蒙上了一層陰影，部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至大膽預(yù)言——這可能是“壓倒駱駝的最后一根稻草”，或?qū)⒁l(fā)全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。疊加“原油”黑天鵝事件的沖擊，全球資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，美股、美債先后熔斷，這些信號(hào)背后無(wú)一不是全球市場(chǎng)脆弱性的體現(xiàn)。隨著海外疫情的進(jìn)一步擴(kuò)散，全球央行開始攜手走向?qū)捤?，在?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步增加的情況下，我們離雙降(降息降準(zhǔn))還有多遠(yuǎn)？

兩大信號(hào)指向?qū)捤?/strong>

國(guó)內(nèi)金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，國(guó)外市場(chǎng)大幅波動(dòng)，全球市場(chǎng)的脆弱性在疫情和原油黑天鵝的沖擊下逐漸顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)的都將經(jīng)歷考驗(yàn)。國(guó)外央行頻頻釋放寬松信號(hào)，國(guó)內(nèi)貨幣政策也有望跟上步伐。

兩大信號(hào)指向國(guó)內(nèi)寬松不遠(yuǎn)

金融數(shù)據(jù)不及預(yù)期，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款，居民貸款下降顯示需求端遭遇沖擊。2月人民幣貸款增加9057億，不及市場(chǎng)預(yù)期，考慮到春節(jié)錯(cuò)位因素，信貸增長(zhǎng)幅度明顯偏疲弱。企業(yè)貸款方面，疫情原因帶來(lái)的復(fù)工推遲以及生產(chǎn)轉(zhuǎn)弱，企業(yè)融資需求不足，央行再貸款再貼現(xiàn)政策偏向短期，中長(zhǎng)期貸款承壓。居民貸款方面，疫情隔離導(dǎo)致消費(fèi)能力不足，M0的淤積便是最好的證據(jù)，個(gè)體工商戶受疫情沖擊更大，進(jìn)一步削弱了居民貸款需求。2月金融數(shù)據(jù)顯示，無(wú)論是投資需求，還是終端消費(fèi)需求，均受到較強(qiáng)沖擊。

國(guó)常會(huì)關(guān)注疫情沖擊和復(fù)工復(fù)產(chǎn)，再提降準(zhǔn)降成本。2月27日，央行副行長(zhǎng)劉國(guó)強(qiáng)表示，將“擇機(jī)實(shí)施2019年普惠金融定向降準(zhǔn)動(dòng)態(tài)考核釋放長(zhǎng)期流動(dòng)性”，符合條件的商業(yè)銀行有望在近期享受到定向降準(zhǔn)的優(yōu)惠。3月11日召開的國(guó)常會(huì)在強(qiáng)調(diào)穩(wěn)外貿(mào)和復(fù)工復(fù)產(chǎn)的同時(shí)，再次提到：“抓緊出臺(tái)普惠金融定向降準(zhǔn)措施，并額外加大對(duì)股份制銀行的降準(zhǔn)力度，促進(jìn)商業(yè)銀行加大對(duì)小微企業(yè)、個(gè)體工商戶貸款支持，幫助復(fù)工復(fù)產(chǎn)，推動(dòng)降低融資成本?！?/p>

昨日兩大信號(hào)指向經(jīng)濟(jì)退、政策進(jìn)。疫情逐漸緩和后，貨幣政策將更加有效。國(guó)內(nèi)疫情控制情況不斷向好，政策的主攻方向開始發(fā)生變化。戰(zhàn)疫時(shí)期以財(cái)政政策為主，因?yàn)樵诖笠?guī)模停工停產(chǎn)的情況下，偏總量的貨幣寬松效果不佳且容易產(chǎn)生流動(dòng)性陷阱，偏結(jié)構(gòu)的財(cái)政政策能夠精準(zhǔn)地應(yīng)對(duì)短期內(nèi)更加突出的局部沖擊(武漢疫情和對(duì)不同行業(yè)的結(jié)構(gòu)性沖擊)。但隨著國(guó)內(nèi)大面積復(fù)工復(fù)產(chǎn)和海外疫情的擴(kuò)散，局部矛盾緩和后，經(jīng)濟(jì)的主要矛盾也將轉(zhuǎn)向總量，體現(xiàn)為總需求的不足，這時(shí)貨幣政策將更加有效。

海外市場(chǎng)劇烈波動(dòng)

原油黑天鵝來(lái)襲，美股美債先后熔斷。本次美股熔斷為1987年以來(lái)的首次，美股美債的雙重熔斷，主要源于市場(chǎng)的雙重打擊。一方面是全球新冠疫情的蔓延，對(duì)抗疫情的隔離措施和疫情本身都將沖擊全球經(jīng)濟(jì)，以至于投資者避險(xiǎn)情緒加深，市場(chǎng)情緒波動(dòng)劇烈；另一方面沙特和俄羅斯談判失敗導(dǎo)致原油價(jià)格大跌，目前已降至美國(guó)頁(yè)巖油成本之下，以至于高杠桿經(jīng)營(yíng)的美國(guó)能源行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大幅提升，進(jìn)而加劇了金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。在經(jīng)濟(jì)金融的雙重風(fēng)險(xiǎn)下，市場(chǎng)預(yù)期趨于紊亂。

發(fā)達(dá)市場(chǎng)跌跌不休，新興市場(chǎng)亦難幸免。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月10日歐洲三大股指全面下跌，英國(guó)富時(shí)100周跌11.28%，德國(guó)DAX周跌12.60%，法國(guó)CAC40指數(shù)周跌14.03%。日本股市表現(xiàn)稍強(qiáng)，但日經(jīng)225指數(shù)同樣難逃跌勢(shì)，本周錄得6.43%的跌幅，受疫情影響嚴(yán)重的發(fā)達(dá)國(guó)家跌跌不休。此外，韓國(guó)、印度、巴西等國(guó)家行情均震蕩下跌，眾多新興市場(chǎng)也難以幸免。

四大邏輯支撐雙降

第一，弱需求與緊信用

疫情沖擊下，內(nèi)需不穩(wěn)，外需遇挫。內(nèi)需方面，受到疫情影響，部分企業(yè)停工停產(chǎn)，一些服務(wù)業(yè)企業(yè)和個(gè)體工商戶甚至承受了不小的虧損。疫情不僅僅對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)即期沖擊，企業(yè)利潤(rùn)的下滑還會(huì)影響到未來(lái)的支出能力，甚至?xí)ㄟ^(guò)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)環(huán)相扣，對(duì)總需求產(chǎn)生更為長(zhǎng)期的影響。外貿(mào)方面，2月的出口增速下滑主要體現(xiàn)在供給能力上，但國(guó)內(nèi)疫情未平，全球疫情又起，國(guó)外需求下降可能繼續(xù)削弱出口，這也是本次國(guó)常會(huì)特別強(qiáng)調(diào)了穩(wěn)外貿(mào)的重要原因。當(dāng)前偏弱的總需求亟需政策外力引導(dǎo)其走上正軌。

企業(yè)盈利鏈條受阻，信用有被動(dòng)收緊的傾向。偏弱的需求不僅會(huì)拖累生產(chǎn)和GDP走弱，同樣可能誘發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。如果經(jīng)濟(jì)在疫情過(guò)后的一定時(shí)期內(nèi)得不到改善，企業(yè)盈利持續(xù)下滑，那么必然有部分企業(yè)爆發(fā)信用危機(jī)，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好將下行，更加不利于信用的修復(fù)和實(shí)現(xiàn)降低實(shí)體融資成本的目標(biāo)。極端情況下，疊加全球可能爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)(如美國(guó)的高杠桿頁(yè)巖油企業(yè))，一旦全球風(fēng)險(xiǎn)偏好急劇下降，或許對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)產(chǎn)生更大的沖擊。從這個(gè)角度上看，提早下手緩和風(fēng)險(xiǎn)，大概率好過(guò)事后補(bǔ)救。若全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大，或許也能在一定程度上提前對(duì)沖。

第二，全球疫情愈演愈烈

全球新冠疫情正處在加速擴(kuò)散期。根據(jù)世界衛(wèi)生組織3月10日公布的數(shù)據(jù)，中國(guó)以外的新冠肺炎確診比例已經(jīng)達(dá)到了32778人，當(dāng)日新增確診4105人，總確診人數(shù)有指數(shù)上升趨勢(shì)。從區(qū)域的角度來(lái)看，西太平洋、歐洲和東地中海區(qū)域疫情較為嚴(yán)重。據(jù)3月11日央視新聞報(bào)道，伊朗第一副總統(tǒng)賈漢吉里確診感染新冠病毒，目前已接受隔離治療。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月12日意大利新冠肺炎累計(jì)確診12462例，死亡病例升至827例，死亡率達(dá)6.64%，成為歐洲疫情形勢(shì)最為嚴(yán)峻的國(guó)家。對(duì)比國(guó)內(nèi)3.88%的死亡率，意大利死亡率高的主要原因可能是疫情爆發(fā)后醫(yī)療系統(tǒng)癱瘓，重癥監(jiān)護(hù)資源極度緊張。目前意大利已采取“封國(guó)”措施，海外疫情形勢(shì)不容樂(lè)觀。

全球疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊可能不會(huì)在短期結(jié)束。全球發(fā)達(dá)市場(chǎng)正處在一個(gè)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力放緩，結(jié)構(gòu)性矛盾突出，且政策空間狹窄，金融市場(chǎng)脆弱的環(huán)境中，主要經(jīng)濟(jì)體在金融產(chǎn)業(yè)和科技上的比較優(yōu)勢(shì)越來(lái)越集中，導(dǎo)致全球資源分配不均衡的加劇。全球經(jīng)濟(jì)失衡導(dǎo)致治理結(jié)構(gòu)效率低下、社會(huì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)脆弱，所以黑天鵝事件一但出現(xiàn)就會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成極大影響。目前看來(lái)海外疫情仍處于加速擴(kuò)散階段，即便在很多發(fā)達(dá)國(guó)家，直到嚴(yán)重?cái)U(kuò)散才能引起足夠的重視，我們認(rèn)為全球疫情在短期內(nèi)仍然難以看到拐點(diǎn)。

第三，海外疫情向國(guó)內(nèi)傳導(dǎo)的途徑

全球疫情持續(xù)擴(kuò)散及海外工廠停工停產(chǎn)對(duì)我國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口兩端均有影響，出口端尤為顯著。日前我國(guó)首次公布1-2月對(duì)外貿(mào)易數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示1-2月我國(guó)出口金額按美元計(jì)價(jià)同比下降17.2%。我們認(rèn)為1-2月出口下滑與國(guó)內(nèi)疫情影響一致，目前國(guó)內(nèi)疫情已初步控制，3月份主基調(diào)應(yīng)是海外疫情對(duì)進(jìn)出口的影響。我國(guó)是貿(mào)易出口大國(guó)，加工貿(mào)易的出口占比較高，具體體現(xiàn)在數(shù)值上我國(guó)2019年除一般貿(mào)易以外加工貿(mào)易出口占比為29.4%，因此中國(guó)在全球供應(yīng)鏈中占有重要地位。全球疫情大幅爆發(fā)，國(guó)外工廠停工停產(chǎn)，企業(yè)需求減少，產(chǎn)業(yè)鏈上下游之間的聯(lián)系也可能被疫情阻斷。根據(jù)目前的疫情擴(kuò)散速度判斷，與SARS疫情相比，本輪新冠疫情將對(duì)外需形成更加嚴(yán)重的沖擊。

我國(guó)疫情爆發(fā)可能導(dǎo)致勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移。隨著國(guó)內(nèi)疫情的緩和，大中型企業(yè)有序復(fù)工，但外向型的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)仍未大規(guī)模復(fù)工，這導(dǎo)致了勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的出口不足。目前來(lái)看美國(guó)等需求型進(jìn)口國(guó)家未受新冠疫情較大影響，需求相對(duì)穩(wěn)定。對(duì)于供應(yīng)鏈來(lái)說(shuō)，在我國(guó)對(duì)應(yīng)目的進(jìn)口國(guó)家需求相對(duì)穩(wěn)定的背景下，國(guó)內(nèi)疫情導(dǎo)致的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)復(fù)工疲軟供給不足，使得需求或轉(zhuǎn)向其他地區(qū)。這部分分流的需求，一部分會(huì)隨著國(guó)內(nèi)產(chǎn)能恢復(fù)回歸，另一部分會(huì)因?qū)χ袊?guó)依賴性不高而發(fā)生產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。我們以勞動(dòng)力成本較低的越南為例，根據(jù)以往數(shù)據(jù)來(lái)看，越南往年2月份勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口會(huì)有明顯下降，而今年2月份越南勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口金額大幅上升，與往年形成鮮明對(duì)比。這也表明我國(guó)疫情的爆發(fā)可能導(dǎo)致勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)已經(jīng)開始轉(zhuǎn)移至越南等其他外向型經(jīng)濟(jì)體。

第四，全球?qū)捤沙睂⒅?/strong>

美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息50bp后，全球央行降息紛至沓來(lái)。為應(yīng)對(duì)疫情沖擊，澳大利亞央行率先降息。3月3日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布緊急降息50bp，2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來(lái)首次在議息會(huì)議之外的時(shí)點(diǎn)選擇降息。在此之后，馬來(lái)西亞、沙特、阿聯(lián)酋、加拿大等國(guó)央行紛紛宣布降息。直至3月11日，英格蘭央行也宣布將基準(zhǔn)利率下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)至0.25%，以應(yīng)對(duì)新冠肺炎疫情對(duì)英國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊。那么，即將到來(lái)的歐央行議息會(huì)議上，已然深陷負(fù)利率的歐央行又會(huì)采取何種寬松方式呢，讓我們拭目以待。

中美利差沖上歷史高位，價(jià)格型貨幣政策空間充裕。盡管常規(guī)貨幣政策空間彌足珍貴，但緩和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)才是央行建立的初衷，逆周期調(diào)節(jié)才是貨幣政策的應(yīng)有之義。疫情導(dǎo)致內(nèi)需不穩(wěn)，外需受挫，單純依靠市場(chǎng)力量的復(fù)蘇將非常緩慢，只要貨幣刺激力度掌控得當(dāng)，那么貨幣寬松的利大于弊。另一方面，在全球央行聯(lián)手降息的背景下，考慮匯率和國(guó)際資本流動(dòng)等因素，當(dāng)前是降息最“舒適”的時(shí)點(diǎn)。當(dāng)前十年期中美利差已經(jīng)超過(guò)180bp，處于歷史99%分位數(shù)水平，比100bp的“舒適區(qū)間”更加“舒適”。

債市策略

昨日金融數(shù)據(jù)和國(guó)常會(huì)兩大信號(hào)指向國(guó)內(nèi)貨幣寬松，四大邏輯下雙降或許就在眼前。2月金融數(shù)據(jù)不及預(yù)期，國(guó)常會(huì)再提降準(zhǔn)，兩大信號(hào)指向經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，貨幣寬松伺機(jī)待發(fā)。短期國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已然出現(xiàn)了弱需求和緊信用的特征，伴隨全球疫情愈演愈烈，海外疫情即將向國(guó)內(nèi)傳導(dǎo)以及全球降息大幕的拉開，四大邏輯支撐下，國(guó)內(nèi)貨幣寬松或許已經(jīng)近在眼前。

普惠金融定向降準(zhǔn)有望在本周周末前后推出，對(duì)股份制銀行降準(zhǔn)力度將額外增加。國(guó)常會(huì)會(huì)議指出：“抓緊出臺(tái)普惠金融定向降準(zhǔn)措施，并額外加大對(duì)股份制銀行的降準(zhǔn)力度”。從政策表態(tài)看，降準(zhǔn)政策有望在本周周末前后推出，而對(duì)股份制銀行的重視我們?cè)凇叭龘鮾蓛?yōu)”框架形成時(shí)的點(diǎn)評(píng)報(bào)告中已有所預(yù)見。我們?cè)凇秱袉⒚飨盗?0190426—央行縮表銀行擴(kuò)表能持續(xù)嗎？》中指出：在以降準(zhǔn)為主的央行縮表型貨幣擴(kuò)張的過(guò)程中，信用擴(kuò)張依賴銀行擴(kuò)表，而銀行資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張更倚重股份行和城商行。我們?cè)凇秱袉⒚飨盗?0190513—誰(shuí)是支持小微企業(yè)貸款的主力？》中提到：對(duì)“后兩檔”定向降準(zhǔn)，尤其是針對(duì)“第二檔”中型銀行的定向降準(zhǔn)除了能支持民營(yíng)、小微企業(yè)信貸之外，信用派生效果更佳。

降準(zhǔn)之外，降息或許也不遙遠(yuǎn)，可能在3月16日(下周一)落地。既然LPR已經(jīng)與MLF利率掛鉤，那么下調(diào)MLF利率引導(dǎo)LPR就是利率市場(chǎng)化條件下實(shí)現(xiàn)降成本最為順暢的路徑。同時(shí)考慮到對(duì)沖疫情的需求和中美利差的空間，比較合適的降息時(shí)點(diǎn)已經(jīng)到來(lái)。由于3月16日將有一次定期的MLF操作，預(yù)計(jì)MLF利率大概率下調(diào)5-10個(gè)基點(diǎn)以引導(dǎo)20日的LPR繼續(xù)下行，釋放更加“靈活適度”的貨幣政策信號(hào)，向降低實(shí)體融資成本的目標(biāo)更進(jìn)一步。

市場(chǎng)回顧

利率債

資金面市場(chǎng)回顧

2020年3月11日，銀存間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率漲跌互現(xiàn)，隔夜、7天、14天、21天和1個(gè)月分別變動(dòng)了9.46bps、2.70bps、12.04bps、-3.10ps和-2.53bps至2.17%、2.34%、2.44%、2.56%和2.66%。國(guó)債到期收益率漲跌互現(xiàn)，1年、3年、5年、10年分別變動(dòng)0.86bps、3.97bps、-0.52bps、-0.51bps至1.92%、2.23%、2.45%、2.61%。上證綜指下跌0.94%至2968.52，深證成指下跌1.78%至11200.05，創(chuàng)業(yè)板指下跌2.20%至2101.46。

央行公告稱，目前銀行體系流動(dòng)性總量處于合理充裕水平，2020年3月11日不開展逆回購(gòu)操作。

流動(dòng)性動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)

我們對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性情況進(jìn)行跟蹤，觀測(cè)2017年開年來(lái)至今流動(dòng)性的“投與收”。增量方面，我們根據(jù)逆回購(gòu)、SLF、MLF等央行公開市場(chǎng)操作、國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存等規(guī)模計(jì)算總投放量；減量方面，我們根據(jù)2020年3月對(duì)比2016年12月M0累計(jì)增加24945.3億元，外匯占款累計(jì)下降7050.8億元、財(cái)政存款累計(jì)增加9549.2億元，粗略估計(jì)通過(guò)居民取現(xiàn)、外占下降和稅收流失的流動(dòng)性，并考慮公開市場(chǎng)操作到期情況，計(jì)算每日流動(dòng)性減少總量。同時(shí)，我們對(duì)公開市場(chǎng)操作到期情況進(jìn)行監(jiān)控。

可轉(zhuǎn)債

可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧

3月11日轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，平價(jià)指數(shù)收于93.18點(diǎn)，下跌1.12%，轉(zhuǎn)債指數(shù)收于119.37點(diǎn)，下跌0.19%。224支上市可交易轉(zhuǎn)債，除存量的雙環(huán)轉(zhuǎn)債、金輪轉(zhuǎn)債和永東轉(zhuǎn)債橫盤外，94支上漲，127支下跌。其中，尚榮轉(zhuǎn)債(34.83%)、振德轉(zhuǎn)債(19.60%)、威帝轉(zhuǎn)債(19.48%)領(lǐng)漲，利歐轉(zhuǎn)債(-5.48%)、星源轉(zhuǎn)債(-4.92%)、石英轉(zhuǎn)債(-4.87%)領(lǐng)跌。223支可轉(zhuǎn)債正股，49支上漲，171支下跌。除存量的唐人神、華鋒股份和好萊客橫盤外，其中，通光線纜(10.02%)、尚榮醫(yī)療(10.01%)、威帝股份(10.00%)領(lǐng)漲，石英股份(-8.25%)、利歐股份(-6.31%)、小康股份(-6.29%)領(lǐng)跌。

可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)周觀點(diǎn)

上周轉(zhuǎn)債市場(chǎng)隨正股一同反彈，但是波動(dòng)加大，且風(fēng)險(xiǎn)偏好已然降溫，部分前期強(qiáng)勢(shì)標(biāo)的錄得不小回撤，市場(chǎng)關(guān)注熱點(diǎn)也有所切換。

市場(chǎng)近期對(duì)估值壓縮十分關(guān)注，從實(shí)際表現(xiàn)而言經(jīng)歷過(guò)短暫的壓縮后，股性估值已經(jīng)明顯企穩(wěn)甚至小有反彈。我們?cè)谇皟芍苤軋?bào)中曾討論過(guò)，估值的壓縮需要多重因素的推動(dòng)，且需要時(shí)間。可能短期市場(chǎng)還需要接受股性估值偏高的事實(shí)。同樣由于正股調(diào)整有限，轉(zhuǎn)債價(jià)格也處于高位，持續(xù)了月余的高價(jià)高溢價(jià)仍在繼續(xù)，也繼續(xù)限制了轉(zhuǎn)債市場(chǎng)總體的性價(jià)比。

轉(zhuǎn)債市場(chǎng)性價(jià)比有限可能早已被投資者所明晰，當(dāng)下只有兩種選擇，調(diào)降倉(cāng)位或者抓結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。選擇調(diào)降倉(cāng)位的投資者十分有限，更多還是嘗試去抓住結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。而當(dāng)前市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)正在于此，市場(chǎng)風(fēng)格輪動(dòng)導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的落腳點(diǎn)在切換，判斷對(duì)了大方向但把握不住結(jié)構(gòu)最后結(jié)構(gòu)依舊徒勞。所以當(dāng)前市場(chǎng)又增加了一層尷尬因素，該如何去應(yīng)對(duì)這一輪動(dòng)，方向又在何處。

總體策略上，市場(chǎng)走到當(dāng)前位置累積了相當(dāng)多的獲利，既有老券要贖回又有新券陸續(xù)上市，疊加尚未兌現(xiàn)的高預(yù)期，此時(shí)積極調(diào)整一些持倉(cāng)乃是上策，風(fēng)格上則建議回歸均衡。

調(diào)整的方向則需要抓住主要矛盾。轉(zhuǎn)債的主要矛盾是正股，正股的主要矛盾是風(fēng)格，風(fēng)格的落腳點(diǎn)則在政策。短期重點(diǎn)關(guān)注策略帶來(lái)的配置主線，一方面是貨幣政策釋放流動(dòng)性的影響，融資條件的改善推動(dòng)了我們過(guò)去一個(gè)多月以來(lái)持續(xù)推薦關(guān)注的環(huán)保板塊近期的表現(xiàn)，逆周期思維迎來(lái)了再次開花結(jié)果，同樣類似的物流板塊也值得跟蹤。進(jìn)一步流動(dòng)性寬松下的原材料結(jié)構(gòu)性漲價(jià)值得參與，其中化肥、被動(dòng)元器件，必須消費(fèi)等是重點(diǎn)方向；另一方面則是政策對(duì)沖疫情沖擊，也屬于逆周期的范疇，過(guò)于一段時(shí)間基建表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，結(jié)合轉(zhuǎn)債本身標(biāo)的分布，新基建是核心方向，諸如計(jì)算機(jī)、5G、智能交通等是重點(diǎn)方向。

中期角度來(lái)看則是基于需求端邏輯，制造業(yè)與科技成長(zhǎng)仍是我們重點(diǎn)看好的兩大方向，短期沖擊實(shí)則是布局階段，但重點(diǎn)是精選標(biāo)的收縮主線，尋找邏輯支撐。需要提醒的是，轉(zhuǎn)債與時(shí)間賽跑，有些標(biāo)的的中期轉(zhuǎn)債可能等不到。

逆周期的角度，除了前述依舊兌現(xiàn)邏輯的板塊，前瞻而言我們提示關(guān)注消費(fèi)與周期兩大方向。

對(duì)于轉(zhuǎn)債溢價(jià)率的分析我們?cè)谇皟芍苤軋?bào)已近詳細(xì)分析，當(dāng)前我們?nèi)匀粓?jiān)持并且強(qiáng)調(diào)前期的判斷。

高彈性組合建議重點(diǎn)關(guān)注東財(cái)轉(zhuǎn)2、常汽轉(zhuǎn)債、太極轉(zhuǎn)債、福特轉(zhuǎn)債、至純轉(zhuǎn)債、玲瓏轉(zhuǎn)債、希望轉(zhuǎn)債、鷹19轉(zhuǎn)債、歐派轉(zhuǎn)債、烽火轉(zhuǎn)債以及金融轉(zhuǎn)債。

穩(wěn)健彈性組合建議關(guān)注順豐轉(zhuǎn)債、玲瓏轉(zhuǎn)債、鼎勝轉(zhuǎn)債、兄弟轉(zhuǎn)債、博威轉(zhuǎn)債、深南轉(zhuǎn)債、高能轉(zhuǎn)債、司爾轉(zhuǎn)債、索發(fā)轉(zhuǎn)債、仙鶴轉(zhuǎn)債和銀行轉(zhuǎn)債。

風(fēng)險(xiǎn)因素

市場(chǎng)流動(dòng)性大幅波動(dòng)，宏觀經(jīng)濟(jì)增速不如預(yù)期，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大幅波動(dòng)，正股股價(jià)超預(yù)期波動(dòng)。