春節(jié)過后，春節(jié)期間積壓的避險情緒集中釋放，疊加節(jié)后央行公開市場操作量增價減，債市延續(xù)大漲。近期隨著避險情緒釋放后，市場情緒不斷修復，市場風險偏好明顯提升，債市出現(xiàn)一波調(diào)整走勢。短期來看，在疫情不進一步升級的情況下，市場風險偏好有望繼續(xù)提升，市場進入等待疫情拐點以及評估疫情對經(jīng)濟影響的階段。在受拖累的經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布之前，債市仍有一定調(diào)整壓力。

中期來看，疫情拖累經(jīng)濟后，穩(wěn)增長壓力大增，政策將加大逆周期調(diào)節(jié)力度，通脹預期大概率回落。在降成本主線下，政策大概率維持寬松局面，債市中期維持看漲觀點。

國內(nèi)通脹預期大概率回落。最新公布1月通脹數(shù)據(jù)顯示，1月CPI同比為5.4%，較上月擴大0.9BP，大超市場的普遍預期4.8%；PPI同比增長0.1%，預期增長0.2%，同比增幅略低于市場預期。1月影響CPI最核心的因素主要有兩點：一方面，食品尤其是豬肉以及冬季鮮菜供需本就處于偏緊的格局。今年春節(jié)與去年錯位，基數(shù)效應放大了食品及非食品的同比漲幅。另一方面，非食品主要受去年四季度國際原油價格上漲影響。國家發(fā)改委于去年12月30日上調(diào)了成品油價格，綜合來看，食品和油價共振是1月CPI創(chuàng)下2011年11月以來新高的主要原因。PPI主要是受基數(shù)降低以及油價轉漲影響，為連續(xù)第三個月回升。

春節(jié)后，考慮到季節(jié)性需求下降等因素，以豬肉為代表的肉類以及暖冬鮮菜鮮果供給大增。2019年11月補欄的生豬在今年二季度也將出欄，二季度的豬肉消費需求弱于一季度。在預期二季度豬肉價格有較大下跌壓力的情況下，養(yǎng)殖戶可能在春節(jié)后就加快出欄，導致豬肉價格下跌時點提前。整體看，前期母豬存欄、飼料產(chǎn)量等指標已經(jīng)印證生豬產(chǎn)能恢復的勢頭得到鞏固，“豬通脹”對市場的擾動將逐步消退。1月后期開始國際原油價格跌幅較大，2月國內(nèi)成品油價格大概率將跟隨調(diào)降，燃油對CPI的拉動作用將消退。對于2月PPI而言，除油價影響外，受疫情導致的復工推遲影響，工業(yè)品價格大幅回落，PPI大概率再度轉負?；谝陨峡紤]，我們認為通脹高點已現(xiàn)，后期通脹預期大概率回落，關注通縮壓力再現(xiàn)。

MLF利率降息落地，逆回購回收無礙流動性寬松。2月17日，央行新做MLF投放流動性2000億元，另有1000億元7天期逆回購投放，當日逆回購到期1萬億元，合計流動性凈回收7000億元。MLF操作利率下調(diào)10BP至3.15%，與此前逆回購操作利率下調(diào)幅度一致。就流動性而言，逆回購集中到期，回收規(guī)模較大，但銀行體系流動性總量仍維持較高水平。一方面，當前回收流動性主要為央行節(jié)后超預期投放的到期。節(jié)后逆回購續(xù)作使得其未到期余額規(guī)模較大，一直維持萬億元以上水平。隨著節(jié)后復工的開展，節(jié)前投放現(xiàn)金回流至銀行規(guī)模增加，按往年計算節(jié)后回流規(guī)?；蛟谌f億元左右。另一方面，2月17日是中旬新繳準維持期開始日，本年度的“普惠金融定向降準動態(tài)考核”可能落地，釋放流動性3000億元左右，故逆回購到期回收基本與現(xiàn)金回流和動態(tài)考核落地對沖，流動性總量水平可能維持。最后，從流動性需求因素看，本月繳稅截至日延后至24日，部分地區(qū)繳稅仍可后延，故稅期影響可能相對較弱。預計月內(nèi)資金面總體仍處于寬松狀態(tài)，月末伴隨稅期央行仍有逆回購投放。

疫情拖累后，穩(wěn)增長壓力劇增，逆周期調(diào)節(jié)力度需加大。對于疫情究竟對經(jīng)濟的影響有多大，很難具體量化，但可以肯定的是對經(jīng)濟的拖累無法避免。我們估計疫情對國內(nèi)經(jīng)濟將形成 2—3個月的階段性沖擊。國內(nèi)的各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)將會明顯走低，經(jīng)濟受沖擊下滑將會改變整個債券市場的運行節(jié)奏。當前來看的話，受疫情影響，穩(wěn)增長壓力劇增，加大逆周期調(diào)節(jié)力度是在所難免的，經(jīng)濟大概率可能會前低后高。預計國內(nèi)加大逆周期調(diào)節(jié)的政策可能會貫穿全年，對債市會有很強支撐。