現(xiàn)貨跌破500元/噸概率不大

2020年煤炭先進(jìn)產(chǎn)能將繼續(xù)釋放，但是產(chǎn)能集中度提升，產(chǎn)量增速可控。常規(guī)的產(chǎn)地安監(jiān)環(huán)保檢查，對在產(chǎn)煤礦的影響逐漸減弱，需關(guān)注礦難等突發(fā)事件對生產(chǎn)造成的影響。進(jìn)口政策存在不確定性，且進(jìn)口煤難再現(xiàn)2019年的價格優(yōu)勢，預(yù)計進(jìn)口量增速放緩。2020年鐵路運輸能力過剩，浩吉鐵路配套不完善，影響暫時有限。需求端，沿海電力需求平穩(wěn)，且以長協(xié)+進(jìn)口采購為主，市場煤應(yīng)關(guān)注非電需求?？涌诨っ?、港口水泥煤的階段性采購對行情短期波動影響較大。2019年國內(nèi)環(huán)渤海下水煤長期倒掛，中間貿(mào)易商去化，長協(xié)煤占比提升，2020年價格波動可能繼續(xù)收窄。電力市場化改革，電企利潤下滑將向上游傳導(dǎo)。筆者認(rèn)為，2020年煤炭價格重心將下移，在長協(xié)合同引導(dǎo)下，現(xiàn)貨跌破500元/噸概率不大，預(yù)計動力煤期貨全年區(qū)間510—590元/噸。

基本面情況

集中度提升

2016年下半年，煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)投資開始觸底回升，2019年1—11月煤炭固定資產(chǎn)投資累計同比增加27.3%。煤炭產(chǎn)能建設(shè)周期一般為3—5年，2019年優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能釋放成為煤炭供給側(cè)改革主旋律。

隨著無效低效產(chǎn)能退出，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能通過產(chǎn)能置換釋放，產(chǎn)能集中度不斷提高。根據(jù)煤炭江湖統(tǒng)計數(shù)據(jù)，至2019年底生產(chǎn)煤礦產(chǎn)能34.6億噸，其中山西、內(nèi)蒙古、陜西的產(chǎn)能占比66.5%。2019年1—11月，全國原煤累計產(chǎn)量340721萬噸，同比增長4.5%。其中，晉陜蒙產(chǎn)量占比達(dá)70%以上，內(nèi)蒙古、山西、新疆、貴州的產(chǎn)量增速都高于全國增速。

陜西受2019年1月12日百吉礦難影響，1—5月產(chǎn)量同比明顯下滑，6月開始生產(chǎn)迅速恢復(fù)，至11月已達(dá)到累計同比正增長。這一方面反映出新產(chǎn)能投產(chǎn)對供給的補充，另一方面也反映出煤企存在超能力生產(chǎn)現(xiàn)象。2019年1—10月，協(xié)會直報大型煤炭企業(yè)原煤產(chǎn)量完成21.6億噸，其中排名前10家企業(yè)原煤產(chǎn)量合計為14.1億噸，占大型企業(yè)原煤產(chǎn)量的65.3%，較2018年提高約5000萬噸。

2020年國內(nèi)煤炭供給雖然產(chǎn)能在釋放，但是產(chǎn)能集中度提高。這可能導(dǎo)致上游供應(yīng)端對產(chǎn)量的調(diào)節(jié)更加容易，產(chǎn)能增長不等于產(chǎn)量增長，限制煤價下行空間。常規(guī)的安全、環(huán)保檢查對產(chǎn)量的影響趨于弱化，2020年要關(guān)注晉陜蒙地區(qū)突發(fā)事件后的政策的變化，對供應(yīng)影響較大。

進(jìn)口煤政策似緊實松

2019年1—11月中國煤及褐煤進(jìn)口量為29702萬噸，累計增長9.3%，已超過2018年全年進(jìn)口量近1600萬噸。進(jìn)口煤總量超預(yù)期，主要是進(jìn)口政策似緊實松。除了2019年年初年尾進(jìn)口有所阻滯，其余時間進(jìn)口都較順利。11月中旬，海關(guān)總署禁止進(jìn)口煤報關(guān)，但是仍允許到岸的進(jìn)口煤卸貨，等待2020年通關(guān)。

2019年初因某些原因出臺政策，澳煤通關(guān)時間延長，部分口岸需60天左右，貿(mào)易商操作風(fēng)險加大。一季度澳煤價格大跌，走勢和國內(nèi)煤背離，內(nèi)外價差快速拉大，二三季度均出現(xiàn)130元/噸以上的價格優(yōu)勢。澳煤通關(guān)真空期過后，二季度進(jìn)口煤量快速恢復(fù)。2019年全年中國從澳大利亞進(jìn)口煤炭到港量為0.75億噸，相比2018年基本一致。

雖然澳煤受限，但印尼煤進(jìn)口仍然順暢。近兩年印尼煤炭增產(chǎn)迅速，2019年印尼煤炭產(chǎn)量6億噸，較2018年產(chǎn)量5.28億噸增長約13.6%，預(yù)計2020年印尼煤供應(yīng)寬松可能性較大。

2020年進(jìn)口煤政策應(yīng)仍有總量控制，政策松緊程度政府可依據(jù)供需情況調(diào)節(jié)。當(dāng)前澳煤價格回落至2016年水平，繼續(xù)向下空間有限，2019年四季度以來國內(nèi)煤價下行，澳煤價格優(yōu)勢縮小。2020年料難再出現(xiàn)高價差，進(jìn)口增速將會放緩。

中間商減少? 港口庫存去化

受特高壓輸電，清潔能源發(fā)電增長，控制耗煤總量等因素影響，加之進(jìn)口煤沖擊，造成“西煤東送”鐵路運量增幅有限。2019年1—11月，大秦線累計完成貨物運輸量39553萬噸，同比減少4.15%。2019年1—11月，環(huán)渤海主要港口累計發(fā)運煤炭6.47億噸，同比減少約930萬噸，下降1.4%。

庫存來看，2019年社會庫存總體處于高位，但是貿(mào)易庫存減少。下游用戶兌現(xiàn)長協(xié)和高性價比的進(jìn)口煤為主，市場煤需求減少；同時上游因安全事故、坑口電廠及煤化工需求旺盛影響，坑口煤價較港口堅挺，導(dǎo)致港口煤價持續(xù)長期倒掛，貿(mào)易商往港口發(fā)煤積極性越來越低，許多貿(mào)易商退出環(huán)渤海港口市場。11月下旬起，貿(mào)易商消極發(fā)運出清庫存，同時四季度南方干旱刺激火電增長，港口、電廠庫存出現(xiàn)了快速下滑。

2019年9月28日，浩吉鐵路正式開通運營，其規(guī)劃年運輸能力 2億噸以上。由于浩吉鐵路是新建線路，配套的集疏運系統(tǒng)尚待完善，運價優(yōu)勢也不明顯，預(yù)計2020年其對環(huán)渤海下水煤的替代量有限，預(yù)計在1000萬—2000萬噸/年。從長遠(yuǎn)來看，浩吉鐵路對環(huán)渤海港口下水煤的分流定會顯現(xiàn)，港口的市場煤競爭可能更加激烈，貿(mào)易商退出或轉(zhuǎn)戰(zhàn)二港、內(nèi)陸直達(dá)的趨勢難以逆轉(zhuǎn)。環(huán)渤海港口長協(xié)煤比重增大，影響港口煤價活躍度。從電廠角度出發(fā)，即使2020年煤炭市場供需偏寬松，仍要保持中等偏高的安全庫存為宜，避免階段性緊張時集中采購，造成市場煤價格波動劇烈。

用煤需求增速放緩

2019年1—11月，全國規(guī)模以上電廠發(fā)電量64796億千瓦時，同比增長3.4%。其中火電同比增長1.6%，增速同比回落4.6個百分點。水電、核電、風(fēng)電占總發(fā)電量的27%，較2018年占比提高約2個百分點，清潔能源發(fā)電擠占火電份額大勢所趨。此外，全國跨區(qū)、跨省送出電量增長較快。富煤地區(qū)的坑口電廠，搶占貧煤地區(qū)、沿海電廠發(fā)電量。1—11月，全國跨區(qū)送電完成4941億千瓦時，同比增長12.0%。

2019年9月26日李克強總理在主持召開國務(wù)院常務(wù)會議時提出推進(jìn)建立市場化電價形成機制。2020年1月1日起采用“基準(zhǔn)價+上下浮動”的市場化機制。但2020年暫不上浮，特別要確保一般工商業(yè)平均電價只降不升。該舉措將導(dǎo)致電企競爭加劇，利潤下滑，電企打壓煤價的意愿更加強烈。

宏觀逆周期政策托底

2019年宏觀經(jīng)濟下行壓力加大，但是政策刺激下鋼鐵、建材需求支撐明顯。據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2019年1—11月全國水泥產(chǎn)量同比增長6.1%，為2014年以來同期最高增速。1—11月全國生鐵、粗鋼和鋼材產(chǎn)量分別為73894萬噸、90418萬噸、110474萬噸，同比分別增長5.1%、7.0%、10.0%。

雖然“房住不炒”調(diào)控基調(diào)一再被強調(diào)，但2020年與2019年相比，整體來看地產(chǎn)行業(yè)環(huán)境不會進(jìn)一步收緊。2020年隨著資金逐步到位，后續(xù)的基建工程將有望集中開工釋放需求。

總體來看，2020年國內(nèi)煤炭消費并不悲觀，基建、地產(chǎn)逆周期調(diào)控托底作用可期，5G投入商用有望帶來用電增量，核電機組投產(chǎn)量較2019年放緩。然而沿海耗煤增速可能低于全國，對于港口下水煤市場來說，需求增速將繼續(xù)放緩。

期現(xiàn)價格分析

市場煤與長協(xié)煤價差收斂

2019年神華年長協(xié)價公式為535占比50%， BSPI、CECI綜合價、CCTD的均值占50%，月長協(xié)按CCTD、CCI、CECI成交價計算均價。2019年下半年以后神華月度長協(xié)價格重心下移，與市場煤的價格差距縮小。2019年12月5500大卡月度長協(xié)價格550元/噸，環(huán)比下降20元/噸，而年度長協(xié)價格降至546元/噸，年度長協(xié)、月度長協(xié)和現(xiàn)貨的價差已經(jīng)縮小到基本平水。5000大卡長協(xié)價在2019年11月、12月都出現(xiàn)了年度高于月度的情況。隨著長協(xié)煤在環(huán)渤海占比提升，其維穩(wěn)作為將更加明顯。預(yù)計2020年市場煤和長協(xié)煤的價差縮小，根據(jù)市場供需松緊，二者可能互為壓力和支撐。

神華提出的2020年月長協(xié)定價機制基本與2019年相同，為上月最后一期的CCTD、CCI、API8、CECI，取算術(shù)平均值。當(dāng)API8高于或低于上述北港三個指數(shù)平均值40塊以上，則予以剔除。至1月上旬，部分省屬電廠率先簽約，華能、大唐、華電、華潤等大型電企仍在與煤企博弈。

期貨交割標(biāo)的偏移

2019年動力煤3月、7月、11月合約的成交量都較2018年明顯放大，雖然活躍合約增加至6個有利于產(chǎn)業(yè)客戶參與套保，但是在一定程度上也降低了每個合約的流動性。

2019年動力煤期貨6個活躍合約均有不小的交割量，交割標(biāo)的出現(xiàn)了新變化。1905合約交割前，5500大卡與5000大卡的價差超過90元，交割5000大卡煤的性價比更高，出現(xiàn)了罕見的低卡煤交割。另外，澳煤的價格優(yōu)勢明顯，1907、1909、1911合約都出現(xiàn)了澳煤交割。