A股市場盈利、資金面和風(fēng)險(xiǎn)偏好驅(qū)動(dòng)不同程度減弱，存量資金博弈仍在延續(xù)。

10月以來，市場關(guān)注的焦點(diǎn)圍繞“滯脹”展開，目前投資者對于物價(jià)、貨幣政策、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等宏觀預(yù)期趨于一致。滯脹預(yù)期本質(zhì)上是“盈利—估值”性價(jià)比的問題，“滯”對應(yīng)增長和盈利、“脹”對應(yīng)貨幣政策和估值。近期國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱，疊加不斷高企的結(jié)構(gòu)性通脹，使得貨幣政策仍需在“穩(wěn)增長”與“控通脹”中尋找動(dòng)態(tài)平衡。

從當(dāng)前市場走勢來看，A股市場盈利、資金面和風(fēng)險(xiǎn)偏好驅(qū)動(dòng)不同程度減弱，存量資金博弈仍在延續(xù)，投資者對于核心資產(chǎn)和5G為代表的高科技板塊信心仍在，但市場驅(qū)動(dòng)力難以進(jìn)一步增強(qiáng)。目前來看，經(jīng)濟(jì)基本面和市場流動(dòng)性短期難以發(fā)生較大變化，而四季度后期將是會(huì)議和政策的密集期，事件的驅(qū)動(dòng)力逐漸增強(qiáng)。與此同時(shí)，金融市場的開放，國際資金的配置也為市場提供了支撐，市場短期調(diào)整反而增加了未來的操作空間。

從資金面來看，上周以來銀行間資金流動(dòng)性持續(xù)邊際收緊，其中R001、R007分別上漲了82.97BP、49.31BP，為對沖稅期高峰影響，央行上周五開展2000億元中期借貸便利MLF操作，并于本周一重啟逆回購操作，連續(xù)兩天分別投放1800億元、1200億元資金。反觀股市流動(dòng)性，北上資金流入也有所放緩，11月以來陸股通累計(jì)成交買入凈額為269.67億元，較9月、10月的646.62、320.49億元有所收斂。

進(jìn)入11月，央行多次“降息”，加大逆周期調(diào)節(jié)力度，穩(wěn)增長政策目標(biāo)凸顯。11月5日，下調(diào)一年期MLF的中標(biāo)利率5個(gè)基點(diǎn)至3.25%；11月18日，將7天期逆回購操作中標(biāo)利率下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)為2.5%；11月19日，以利率招標(biāo)方式開展了中央國庫現(xiàn)金管理商業(yè)銀行定期存款操作500億元，中標(biāo)利率3.18%，降低2個(gè)基點(diǎn)。

政策利率接連下調(diào)，為LPR下行做足鋪墊。11月20日，新一期貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）出爐，1年期LPR為4.15%，5年期以上LPR為4.80%，均較10月下降5個(gè)基點(diǎn)。這意味著“寬貨幣”與“寬信用”聯(lián)動(dòng)明顯，貨幣政策傳導(dǎo)效率增強(qiáng)。1年期LPR走低，將帶動(dòng)企業(yè)貸款利率下行；5年期以上LPR對降低貸款加權(quán)平均利率能起到更明顯的效果，由于基建貸款期限較長，融資成本更多與5年期以上LPR掛鉤，而下調(diào)5年期以上LPR能配合基建投資發(fā)揮托底經(jīng)濟(jì)的作用。

此外，財(cái)政政策也在積極推進(jìn)過程中。11月20日，李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，聽取個(gè)人所得稅改革情況匯報(bào)，確定有關(guān)稅收優(yōu)惠政策減輕納稅人負(fù)擔(dān)。今年前三季度，全國累計(jì)新增減稅降費(fèi)17834億元，目標(biāo)已實(shí)現(xiàn)了近九成。減稅降費(fèi)促進(jìn)了企業(yè)減負(fù)、居民增收和就業(yè)增加，為對沖經(jīng)濟(jì)下行壓力、保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間發(fā)揮了重要支撐作用。此外，明年專項(xiàng)債規(guī)?？赡艽笤?，在專項(xiàng)債資金投向基建比例提高的情況下，將有力提振基建投資增速，為基建燃起“加速度”。

全球貨幣寬松進(jìn)入政策觀察期，降息節(jié)奏放緩，風(fēng)險(xiǎn)偏好邊際收斂。10月31日，日本央行在政策會(huì)議中表達(dá)了在經(jīng)濟(jì)或價(jià)格數(shù)據(jù)有更明顯的惡化之前并不考慮進(jìn)一步采取具體行動(dòng)。新西蘭聯(lián)儲11月維持基準(zhǔn)利率1%不變，市場預(yù)期降息25個(gè)基點(diǎn)。11月20日，美聯(lián)儲公布的10月會(huì)議紀(jì)要顯示，委員們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)偏高，但是其也認(rèn)識到貨幣政策的調(diào)整需要在1年或更長的時(shí)間才顯現(xiàn)，除非美國經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生重大變化，否則可能無需再次降息。受此影響，歐美股市集體收跌，次日國內(nèi)三大期指跳空低開。整體來看，全球已經(jīng)進(jìn)入貨幣政策“數(shù)據(jù)驗(yàn)證”階段，市場關(guān)注點(diǎn)將會(huì)逐漸轉(zhuǎn)向?qū)η捌趯捤烧叩膶?shí)效層面，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將會(huì)成為重要線索。在全球貨幣寬松對沖“落地—驗(yàn)證”轉(zhuǎn)折過程中，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好提升難度增加。