國內(nèi)外銅價在3月末先后向上突破前期振蕩區(qū)間，大有重啟新一輪上漲之勢。然而，此波上漲受投機資金推動明顯，目前的銅價已經(jīng)基本消化了今年二季度銅消費增加的預(yù)期。在全球貨幣政策逐步收緊以及美元持續(xù)走強的背景下，銅價回調(diào)的風(fēng)險正日益加大。

在經(jīng)歷了3月份近一個月的盤整之后，國內(nèi)外銅價在月末先后發(fā)力，向上突破了前期振蕩區(qū)間，從技術(shù)上看大有重啟新一輪上漲之勢。然而筆者認為，此波上漲主要是投機資金推動，銅的基本面變化不大，中國銅下游消費增長將逐步放緩，而歐美消費的增長依然存在諸多不確定因素，目前高企的銅價已近基本消化了二季度消費增長的預(yù)期。隨著中國流動性收緊力度的加大，加息預(yù)期日益增強，銅市系統(tǒng)性風(fēng)險凸現(xiàn)。歐元區(qū)債務(wù)危機短期內(nèi)難以消除，將推升美元持續(xù)走強亦增加了銅價回調(diào)的風(fēng)險。

前期上漲主要系投機資金推動

中國是全球最大的銅消費國，每年的3、4月份為金屬的傳統(tǒng)消費旺季，每年消費旺季來臨之前國際炒家都會借各種機會推高銅價，在出現(xiàn)旺季搶貨的時候大賺一筆。今年也不例外，CFTC公布的非商業(yè)持倉多頭凈頭寸持續(xù)增加有力地佐證了這一點。數(shù)據(jù)顯示CFTC非商業(yè)持倉多頭凈頭寸從2月初的18272手持續(xù)上升至4月6日的22946手，與此同時倫銅3M價格由2月5日的6285美元/噸最高上漲至8010美元/噸，總持倉亦由25.7萬手增加至28.5萬手。然而，隨著近日倫銅的再創(chuàng)年內(nèi)新高，滬銅在前期高點則顯得有些猶豫。國內(nèi)銅消費主要集中于前期囤積庫存。生產(chǎn)商金屬現(xiàn)貨采購意愿略顯清淡，旺季搶貨的局面遲遲沒有出現(xiàn)。持續(xù)數(shù)年的“中國因素”主導(dǎo)的銅價季節(jié)性上漲今年在高度上或?qū)⒂邢?，難以達到眾多國際投機基金的預(yù)期，而隨著全球貨幣政策的趨緊，融資成本將提高，投機資金將逐漸從金屬市場撤出，銅價將回到一個比較合理的價位。

消費增長將逐步放緩，供應(yīng)依舊充足

進入2010年以來，中國采購經(jīng)理人指數(shù)出現(xiàn)了一定程度的回落，盡管仍然維持在50以上，但結(jié)合工業(yè)生產(chǎn)增加值同比的回落，可以看出中國經(jīng)濟的增速已經(jīng)不及去年下半年。今年第一季度銅的表觀消費出現(xiàn)了明顯的下滑。從與銅消費相關(guān)的行業(yè)來看，今年國家電網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)顯示，其投資同比減少26%，電力電纜行業(yè)對于銅的消費勢必會受到一定影響。汽車行業(yè)在今年一季度取得亮麗的汽車銷售數(shù)據(jù)，同比增長71.8%，但第二季銷售增速或步入慢車道。因去年受中國出臺的一系列提振內(nèi)需舉措影響，春季汽車銷售猛增，導(dǎo)致對比基數(shù)過高。汽車銷售將返回至較慢但更為合理的增長速度，今年全年或為10%—15%。有分析師稱，“月銷售增速總是維持60%、70%、甚至90%的想法是不切實際的。”總體來看，國內(nèi)銅消費增速將呈逐漸下降的趨勢。從現(xiàn)貨市場的成交情況來看，以往3月份中國消費旺季啟動，現(xiàn)貨升水幅度增加。但是今年情況并非如此，春節(jié)后至今銅現(xiàn)貨一直維持貼水200元—貼水500元之間，即使期價突破前期振蕩區(qū)間，現(xiàn)貨價格依然跟漲乏力，貼水有擴大的趨勢，整體成交量遜于往年。下游消費商對目前的高銅價普遍難以接受，貿(mào)易商表現(xiàn)比較謹慎，觀望氣氛濃厚。

在消費增速放緩的同時，供應(yīng)卻依然充足。根據(jù)中國有色金屬協(xié)會公布的數(shù)據(jù)顯示，2010年前兩個月中國精煉銅產(chǎn)量達到71.4萬噸，比去年同期的60.6萬噸增長17.9%。雖然進口量為41.2萬噸，比去年同期減少8.5%，但國內(nèi)市場的總供應(yīng)量依然較去年同期有所增長。庫存方面，2月下旬倫銅庫存最高達到55.5萬噸，隨后開始逐漸回落，但整體下降幅度有限。目前，倫銅庫存仍然維持在51萬噸以上，且從最近的情況看，庫存下降的趨勢明顯減緩，注銷倉單比例亦從前期最高的6%回落至3.5%左右。同時，滬銅庫存并未隨倫銅下降，從今年年初的98814噸持續(xù)上升至最新的169538噸。從這個角度來看，倫銅庫存的減少可能并非需求增加所致，有可能是2月份中國套利窗口打開后投機資金使銅的庫存轉(zhuǎn)移到了國內(nèi)市場。因此，總體上看中國銅的供應(yīng)目前依然較為充足。

中國流動性收緊力度加大，歐元區(qū)債務(wù)危機繼續(xù)推升美元

從中國廣義貨幣供應(yīng)量的增速降低不難看出，進入2010年以來國內(nèi)新增貸款的節(jié)奏明顯放緩，流動性收緊的趨勢已經(jīng)形成。央行于4月８日發(fā)行１５０億元３年期央票，這是自２００８年６月２６日以來，央行首度發(fā)行３年期央票。與目前發(fā)行的３月期央票和１年期央票相比，３年期央票能夠深度鎖定流動性，此舉釋放了央行未來將進一步收緊流動性的信號。3月份國內(nèi)CPI等經(jīng)濟數(shù)據(jù)即將公布，一旦CPI同比增幅繼續(xù)向3%的警戒線靠攏，加息等更嚴厲的貨幣調(diào)控措施的出臺或許就為時不遠了。而加息進程的啟動將使得短期內(nèi)市場的系統(tǒng)性風(fēng)險凸顯。而從中長期看這將從根本上改變自2009年下半年以來流動性對市場的影響力，使得大宗商品的流動性溢價水平逐步收斂，而銅自身的供求關(guān)系將重新成為影響價格的主導(dǎo)力量。

歐元區(qū)債務(wù)危機依然在影響著包括銅在內(nèi)的基本金屬走勢，惠譽國際評級將希臘的信貸評級下調(diào)兩個級距，并暗示可能進一步下調(diào)。而由于希臘下月將有數(shù)十億計歐元債務(wù)到期，希臘國債與德國國債收益率之差出現(xiàn)大幅上升，令歐元承受巨大的下行壓力，美元中期仍然將維持強勢，在一定程度上將抑制銅價的上行空間。

總體來看，我們認為3月末至4月初國內(nèi)外銅價的這波突破上行走勢主要是因為投機資金的推動所致，這類上漲的根基是不穩(wěn)定的，從最近一周倫銅在面臨8000美元/噸阻力位、滬銅在面臨年內(nèi)高點63600元/噸時表現(xiàn)的頗為猶豫亦證明了這一點。而從銅的基本面來看，供應(yīng)過剩的局面沒有發(fā)生根本性的改變，隨著中國銅消費增速的放緩，以及流動性收緊力度的加大，銅價向下回調(diào)的風(fēng)險逐漸加大，對于投資者來說應(yīng)清醒地認識到風(fēng)險的存在并做好防范工作。