全球市場跌宕起伏，風(fēng)險偏好大幅回落，國債期貨結(jié)束了上半年高位寬幅振蕩的格局開啟一輪上漲，現(xiàn)券收益率也突破年內(nèi)低點。近日推升期債的增量因素有聯(lián)儲降息落地引發(fā)國內(nèi)降準(zhǔn)降息預(yù)期、中美關(guān)系反復(fù)關(guān)稅威脅升級、全球風(fēng)險資產(chǎn)大幅下挫以及人民幣匯率“破7”。展望未來，期債的行情能否持續(xù)？

從外部環(huán)境來看，全球央行轉(zhuǎn)向?qū)捤?，美?lián)儲也降息25bp并提前結(jié)束縮表，盡管鮑威爾在新聞發(fā)布會上強調(diào)美聯(lián)儲的獨立性，并聲稱未來不排除加息的可能，但在市場和政治的壓力下，未來降息大概率是“箭在弦上，不得不發(fā)”。國內(nèi)貨幣寬松的外部約束階段性弱化。此外，全球逐步轉(zhuǎn)向負(fù)利率時代，多國債券收益率跌至零以下。相比之下，國內(nèi)收益率仍處于價值洼地，具有較強的吸引力。

反觀國內(nèi)，基本面依舊是期債最為核心的支撐，而貨幣政策和風(fēng)險事件將成為行情的催化劑。上半年經(jīng)濟表現(xiàn)超預(yù)期，尤其是第一季度，但短期的數(shù)據(jù)向好是宏觀逆周期調(diào)節(jié)的擾動，經(jīng)濟負(fù)重前行仍是大勢所趨。7月中央政治局會議也確認(rèn)了經(jīng)濟未來的嚴(yán)峻性，疊加關(guān)稅加價加量，貿(mào)易局勢的不確定性更是加劇了經(jīng)濟下行的風(fēng)險。會議重提“六穩(wěn)”顯底線思維，政策的核心抓手為擴大需求，但在房地產(chǎn)拉動減弱的情況下，新基建和制造業(yè)短期難以見效，下半年經(jīng)濟壓力或超出市場預(yù)期。

圖為人民幣匯率走勢

貨幣政策方面，雖然各國央行紛紛轉(zhuǎn)向?qū)捤?，中國的貨幣政策仍然以國?nèi)為主?！鞍淌录敝?，錦州銀行再起波瀾，打破剛性兌付持續(xù)推進，中小銀行資產(chǎn)負(fù)債或有持續(xù)調(diào)整的跡象。在中小銀行流動性和資產(chǎn)負(fù)債調(diào)整壓力之下，針對中小行采取“定向降準(zhǔn)”“定向降息”以及加大對中小銀行同業(yè)存單的支持來切實降低實體經(jīng)濟融資成本操作的必要性提升?？梢源_定的是，“定向降準(zhǔn)”、MLF和TMLF等將成為常態(tài)，但大幅度的寬松下半年或不會出現(xiàn)，除非經(jīng)濟回落大幅超出預(yù)期。

中美關(guān)系反復(fù)將成為常態(tài)，摩擦的升級引發(fā)避險會階段性推升期債。本次3000億美元清單商品涉及幾乎所有對美出口的產(chǎn)品，若3000億美元關(guān)稅落地，將對美國消費品價格產(chǎn)生影響，推升美國通脹。對于我國而言，相關(guān)企業(yè)中私營企業(yè)、勞動性密集型企業(yè)占比較大，或?qū)ξ覈蜆I(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響，出口也將面臨進一步的下滑壓力。關(guān)稅的威脅助推人民幣跨過7的整數(shù)關(guān)口，央行表態(tài)“受單邊主義和貿(mào)易保護主義措施及對中國加征關(guān)稅預(yù)期等因素影響”。但也因此美國周一將中國列入?yún)R率操縱國，中國也暫停了從美方進口農(nóng)產(chǎn)品，談判再度陷入僵局，雙方關(guān)系向“脫鉤”發(fā)展?，F(xiàn)匯率突破7的關(guān)口，一方面有利于對沖關(guān)稅的影響，另一方面央行貨幣政策受匯率的制約也將大大降低，有利于應(yīng)對國內(nèi)經(jīng)濟下滑和債務(wù)問題。

此外，上半年地方債供給高峰已過，利率債的配置力量可能修復(fù)。我國金融市場將進一步開放，外資的配置力量也將加大，國內(nèi)債市的吸引力較大。

圖為地方政府專項債發(fā)行

綜合來看，在全球?qū)捤?、低利率的背景下，多因素的利好支撐國債期貨保持強勢，出現(xiàn)大幅下跌的風(fēng)險較小。疊加全球風(fēng)險事件爆發(fā)的概率加大，或進一步刺激市場對于低風(fēng)險資產(chǎn)的偏好。建議期債繼續(xù)保持樂觀，回調(diào)即是上車的機會。