在2006年至今的時(shí)間里，由于鋅的供需基本面發(fā)生一定變化，鋅價(jià)波動(dòng)率較以往大幅增加，并一舉越過(guò)鋁價(jià)，從那時(shí)開(kāi)始，LME鋁/鋅比率也開(kāi)始與有色市場(chǎng)整體走向呈現(xiàn)反向關(guān)系。

原鋁消費(fèi)正在回升

LME鋁庫(kù)存的注銷倉(cāng)單數(shù)量穩(wěn)步增加，尤其是北美地區(qū)一直在上升。從歐美市場(chǎng)來(lái)看，原鋁的消費(fèi)趨勢(shì)正在逐步體現(xiàn)強(qiáng)勁。2月份全球鋁消費(fèi)達(dá)到299.5萬(wàn)噸，考慮到2月份實(shí)際天數(shù)略少于1月份，原鋁消費(fèi)修正后實(shí)際環(huán)比增加3.8%。歐美地區(qū)的廢鋁供應(yīng)緊張迫使消費(fèi)商轉(zhuǎn)而采用原鋁，推動(dòng)原鋁消費(fèi)，同時(shí)中國(guó)仍是主導(dǎo)原鋁消費(fèi)增長(zhǎng)的主力軍，至少今年上半年國(guó)內(nèi)鋁消費(fèi)將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。2月份中國(guó)以外國(guó)家和地區(qū)的鋁消費(fèi)量為176.8萬(wàn)噸，調(diào)整天數(shù)后的實(shí)際環(huán)比增幅為2.9%。從下游的高耗鋁制品訂單量來(lái)看，歐洲和亞洲近期的訂單量都有所上升，且環(huán)比增速有所加快，只有美國(guó)市場(chǎng)訂單量稍有下滑，但總體保持穩(wěn)定。整體來(lái)看，全球原鋁消費(fèi)正在溫和增加。

原鋁產(chǎn)量變化不大

中國(guó)今年初的原鋁月度產(chǎn)量微低于去年底的產(chǎn)量，主要由于年初國(guó)內(nèi)異常寒冷導(dǎo)致用電量大增，電力供應(yīng)短缺影響到電解鋁的生產(chǎn)過(guò)程。除此而外，世界除中國(guó)以外鋁廠對(duì)重啟關(guān)停產(chǎn)能一事表現(xiàn)相對(duì)謹(jǐn)慎，眾多鋁廠希望看到鋁價(jià)實(shí)際反彈、消費(fèi)持續(xù)轉(zhuǎn)好之后才重啟或者擴(kuò)建產(chǎn)能，盡管眾多的鋁廠表示今年全年鋁產(chǎn)量應(yīng)該有增長(zhǎng)，但至少?gòu)漠?dāng)前來(lái)看，原鋁產(chǎn)量較過(guò)去變化不大。反而是大量鋁錠由于存于交易所倉(cāng)庫(kù)里，導(dǎo)致現(xiàn)貨市場(chǎng)原鋁供應(yīng)相對(duì)緊俏，除日本以外的大部分地區(qū)鋁升水出現(xiàn)上揚(yáng)。

鋅市過(guò)剩成為近年抑價(jià)主題

2009年下半年至今國(guó)際鋅市供需結(jié)構(gòu)中過(guò)剩量不斷增長(zhǎng)，進(jìn)入今年以來(lái)，全球供應(yīng)過(guò)剩量再次反彈。其中今年1月份的精煉鋅供應(yīng)量較需求量高出7.2萬(wàn)噸，較去年年底的5.2萬(wàn)噸繼續(xù)擴(kuò)大過(guò)剩規(guī)模，而恰恰對(duì)供應(yīng)過(guò)剩貢獻(xiàn)最大的6.8萬(wàn)噸庫(kù)存中，有5.1萬(wàn)噸來(lái)自上海期貨交易所的庫(kù)存，可見(jiàn)中國(guó)供應(yīng)壓力在鋅市失衡中的巨大作用。鋅精礦方面，雖然中國(guó)產(chǎn)量在年初有所下降，但澳大利亞、愛(ài)爾蘭及墨西哥產(chǎn)量的增加仍然導(dǎo)致年初全球鋅精礦同比增加23.2%。而比利時(shí)、加拿大、中國(guó)和荷蘭的精煉鋅高產(chǎn)量導(dǎo)致全球精鋅供應(yīng)同樣增加21.4%。需求方面，由于2009年初基期水平低的原因，今年初的需求提高36.5%，同時(shí)中國(guó)進(jìn)口1.9萬(wàn)噸精鋅也高出去年同期水平8千噸，國(guó)內(nèi)因需求預(yù)期提升而增加的供應(yīng)量巨大料使得市場(chǎng)價(jià)格承壓。從當(dāng)前現(xiàn)貨中游來(lái)看，鋅價(jià)在18000附近時(shí)有貿(mào)易商開(kāi)始接貨，但廠商接貨意愿仍然很低，主因他們預(yù)期價(jià)格將向更低方向運(yùn)行而觀望等待，現(xiàn)貨價(jià)格拖累期貨價(jià)格的上行。鋅市的供需格局在今年內(nèi)料將很難走出持續(xù)過(guò)剩的狀況。

比價(jià)規(guī)律挖掘

從國(guó)內(nèi)鋁鋅的期貨比價(jià)及現(xiàn)貨比價(jià)圖來(lái)看呈現(xiàn)以下規(guī)律：假設(shè)滬鋁與滬鋅受到相同基本面影響而隨市場(chǎng)變化時(shí)，即有色市場(chǎng)板塊整體下挫時(shí)，鋁/鋅比率會(huì)有一個(gè)上升的過(guò)程，反之有色市場(chǎng)整體上揚(yáng)時(shí)，鋁/鋅比率會(huì)有一個(gè)下挫的過(guò)程。造成這種現(xiàn)象的主要原因是鋅的波動(dòng)率較鋁大，所以在市場(chǎng)整體上漲或下跌時(shí)，鋅價(jià)往往可以看作是圍繞鋁價(jià)在波動(dòng)，因此鋁/鋅比率與整體市場(chǎng)方向呈現(xiàn)反向關(guān)系。

筆者選取更大時(shí)間跨度的LME鋁價(jià)和鋅價(jià)做比價(jià)關(guān)系走勢(shì)，發(fā)現(xiàn)在2006年之前鋁鋅的波動(dòng)率相差不多，因此比價(jià)保持在一個(gè)振蕩區(qū)間徘徊，且呈現(xiàn)正向關(guān)系，而在2006年至今的時(shí)間里，由于鋅的供需基本面發(fā)生一定變化，鋅價(jià)波動(dòng)率較以往大幅增加，并一舉越過(guò)鋁價(jià)，從那時(shí)開(kāi)始，LME鋁/鋅比率也開(kāi)始與有色市場(chǎng)整體走向呈現(xiàn)反向關(guān)系。

筆者將兩個(gè)市場(chǎng)的鋁/鋅比例放于一起觀測(cè)，發(fā)現(xiàn)LME鋁/鋅比率始終大于等于國(guó)內(nèi)鋁/鋅比率，從未下破過(guò)，而在LME比率上升或下降時(shí)總能帶動(dòng)國(guó)內(nèi)比率向同樣方向演進(jìn)，因此筆者認(rèn)為，LME鋁/鋅比率具有對(duì)國(guó)內(nèi)的引領(lǐng)性，且兩者保持較高的相關(guān)程度。

套利策略

根據(jù)以上觀點(diǎn)綜合，筆者認(rèn)為，LME鋁/鋅比率從今年2月中旬開(kāi)始不斷上升，而國(guó)內(nèi)兩者比率明顯偏弱，至今沒(méi)有明顯上升跡象，近期被牽引上升的概率較大，建議投資者可參與買滬鋁拋滬鋅的跨品種套利操作，風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)需要關(guān)注LME鋁/鋅比率是否會(huì)掉頭向下，一旦掉頭國(guó)內(nèi)比率也將很快止?jié)q，等待LME比率向下與其回歸，另外假如有色市場(chǎng)整體開(kāi)始上漲之時(shí)，此時(shí)即是結(jié)束該套利頭寸的時(shí)刻。

從國(guó)內(nèi)當(dāng)前有色市場(chǎng)來(lái)看，整體格局處于振蕩偏弱之中，該套利頭寸有一定投資潛力，但是由于金屬基本面上半年往往偏好，因此投資者需密切注意在市場(chǎng)整體反轉(zhuǎn)之時(shí)，LME或者國(guó)內(nèi)鋁/鋅比率反轉(zhuǎn)向下，則應(yīng)及時(shí)平倉(cāng)。目前來(lái)看，根據(jù)3月23日比價(jià)0.892對(duì)比歷史比價(jià)圖，第一比價(jià)目標(biāo)區(qū)間0.95—1.0，第二比價(jià)目標(biāo)位1.02，止損比價(jià)目標(biāo)設(shè)于0.86。根據(jù)比價(jià)法的開(kāi)倉(cāng)手?jǐn)?shù)為鋁：鋅=10：9。考慮到兩者合約即將換月，以3月24日滬鋁1007合約和滬鋅1007合約的收盤價(jià)16670元和18530元計(jì)算一份套利組合，保證金需投入（16670×5×10）×11%+（18530×5×9）×14%=208424元。為了簡(jiǎn)單計(jì)算收益，假設(shè)某日兩者比價(jià)升高至1.0，筆者以18000來(lái)計(jì)算，得（18000-16670）×5×10+（18530-18000）×5×9=90350元，回報(bào)率為43%，即第一目標(biāo)區(qū)間的最高值。止損方面，假設(shè)某日兩者比價(jià)降至0.86，筆者以滬鋁17200元和滬鋅20000元整來(lái)計(jì)算，損失為（17200-16670）×5×10+（18530-20000）×5×9=-39650元，虧損率19%。