近些年來(lái)，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)發(fā)展取得了矚目的成績(jī)。交易品種和工具不斷豐富完善，市場(chǎng)規(guī)模和承載量快速提升，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的深度和廣度進(jìn)一步拓展。期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)日趨多元，綜合實(shí)力大幅增強(qiáng)，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力和水平提升明顯。與此同時(shí)，期貨行業(yè)也培養(yǎng)出了一批又一批既熟悉衍生品交易特點(diǎn)又懂得風(fēng)險(xiǎn)管理和對(duì)沖的專業(yè)性衍生品應(yīng)用人才。他們或留在行業(yè)，構(gòu)筑更扎實(shí)的期貨服務(wù)實(shí)體基礎(chǔ)；或加入現(xiàn)貨企業(yè)，幫助企業(yè)組建風(fēng)險(xiǎn)管理團(tuán)隊(duì)；或創(chuàng)設(shè)投資公司，拓展期貨服務(wù)外延，宣傳對(duì)沖投資理念。凱豐投資的創(chuàng)始人吳星就是其中一員。

在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)的滋養(yǎng)下，還有很多和凱豐投資一樣“土生土長(zhǎng)”的期貨私募機(jī)構(gòu)發(fā)展壯大，成為國(guó)內(nèi)本土對(duì)沖基金的重要組成力量，如敦和資管、混沌投資等。

這些私募機(jī)構(gòu)伴隨期貨市場(chǎng)生根、發(fā)芽、壯大，雖然資產(chǎn)配置范圍不斷擴(kuò)大到股票和債券等，但期貨已然融入他們的基因中。期貨獨(dú)有的對(duì)沖思想、宏觀思維、全球視野，使這些機(jī)構(gòu)在當(dāng)前的大資管時(shí)代擁有一定的優(yōu)勢(shì)。

期貨市場(chǎng)發(fā)展曲折 飽含老期貨人心血

期貨市場(chǎng)櫛風(fēng)沐雨30年，經(jīng)歷了研究孕育、試點(diǎn)探索、清理整頓、規(guī)范發(fā)展和創(chuàng)新發(fā)展等階段?；貞浗?5年的期貨從業(yè)經(jīng)歷，吳星認(rèn)為，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)之所以有今天的成就，離不開(kāi)一代代老期貨人的拓荒。

2003年，吳星入職中國(guó)國(guó)際期貨。早在那時(shí)，中國(guó)國(guó)際期貨就定下產(chǎn)業(yè)研究的總基調(diào)。接下來(lái)的十年，是期貨市場(chǎng)快速發(fā)展的十年，也是中國(guó)國(guó)際期貨厚積薄發(fā)的十年?；剡^(guò)頭看，作為中國(guó)期貨市場(chǎng)的黃埔軍校，中期培養(yǎng)出眾多中堅(jiān)力量，吳星也是其中一員。

盡管那時(shí)的期貨市場(chǎng)，社會(huì)認(rèn)可度不高，但期貨人用淳樸、刻苦和專業(yè)的精神，不斷推動(dòng)著期貨市場(chǎng)向前發(fā)展，并用實(shí)際行動(dòng)向社會(huì)大眾普及期貨知識(shí)、宣講期貨功能和作用。

“我記得很清楚，剛?cè)胄械臅r(shí)候，我們給客戶打電話，詢問(wèn)對(duì)方是否需要期貨，經(jīng)常被人家當(dāng)做騙子。根本沒(méi)人知道期貨，但是我那些老前輩們，他們要不斷地灌輸期貨的思想?？蛻舳际且粋€(gè)一個(gè)開(kāi)發(fā)出來(lái)的，中間的過(guò)程異常繁瑣艱辛?！眳切腔貞?，當(dāng)時(shí)每天給客戶一個(gè)一個(gè)打電話，打完電話后給人家傳真每日熱評(píng)。

“最難的是原始的客戶積累。好在入行的時(shí)候領(lǐng)導(dǎo)已經(jīng)開(kāi)發(fā)了一群客戶，他們做完了行業(yè)調(diào)研，積累了豐富的人脈，到我們這只要跟蹤客戶。我就服務(wù)好這些客戶，邊服務(wù)邊學(xué)習(xí)。我那時(shí)還是菜鳥(niǎo)，實(shí)際上是人家教我?！眳切腔貞浾f(shuō)。

那時(shí)，以王志超、溫勇為首的有色研究，以陳濤為首的農(nóng)產(chǎn)品研究，受到了產(chǎn)業(yè)客戶廣泛的認(rèn)可，這是中期第一批產(chǎn)業(yè)研究員。吳星屬于中期第二批產(chǎn)業(yè)研究員，主要研究小麥。

在談話中，不難看出他對(duì)農(nóng)產(chǎn)品有著深厚的感情。吳星一再?gòu)?qiáng)調(diào)，交易信心是培養(yǎng)而成的，套利交易是培養(yǎng)信心的絕佳方式，而農(nóng)產(chǎn)品為套利提供了很好的機(jī)會(huì)?！耙话銢](méi)有哪個(gè)有色金屬研究員不懂宏觀經(jīng)濟(jì)的，而宏觀經(jīng)濟(jì)的研判往往是最難的。可是農(nóng)產(chǎn)品不需要關(guān)注這些，只需要關(guān)注農(nóng)產(chǎn)品平衡表。硬麥、強(qiáng)麥、玉米、豆粕和大豆等豐富的品種，它們之間相互聯(lián)系相互作用，提供了不少套利的機(jī)會(huì)。那時(shí)有客戶提出套利交易的需求，我就開(kāi)始做，一上路就是套利研究?！?/p>

依托產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)壯大 成立私募揚(yáng)帆起航

2004年7月5日起，大商所在豆粕期貨交易中引入廠庫(kù)交割方式和期轉(zhuǎn)現(xiàn)制度。這是繼2003年初調(diào)整交割地點(diǎn)后,豆粕期貨合約在交割上的又一次重大創(chuàng)新。廠庫(kù)交割方式以豆粕為起點(diǎn)展開(kāi)，當(dāng)時(shí)中期承擔(dān)了廠庫(kù)交割的主要調(diào)研工作。吳星跟隨大商所參加了此次調(diào)研。

此次調(diào)研對(duì)吳星影響重大。整個(gè)調(diào)研下來(lái)，他對(duì)產(chǎn)業(yè)有了新的思考，比如交割品和交割庫(kù)的選擇、交割標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)置以及交割對(duì)價(jià)格的影響等，使他后來(lái)對(duì)套利的理解更為深刻。用他的原話說(shuō)，他們這一代人在期貨行業(yè)大開(kāi)發(fā)、大進(jìn)步、朝著正規(guī)產(chǎn)業(yè)研究的方向發(fā)展的時(shí)候入行，是真正依托產(chǎn)業(yè)、服務(wù)產(chǎn)業(yè)中成長(zhǎng)起來(lái)的。

2012年，全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議召開(kāi)。時(shí)任證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清為當(dāng)年金融市場(chǎng)定調(diào)，他提出，“要加快培育和發(fā)展市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)，進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放，引進(jìn)成熟市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)、人才、產(chǎn)品和技術(shù)，有效提升境內(nèi)機(jī)構(gòu)的專業(yè)服務(wù)水平，推動(dòng)基金公司向現(xiàn)代資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型?！边@一消息讓吳星倍感興奮，他認(rèn)為，“恰逢金融大時(shí)代，凱豐揚(yáng)帆要遠(yuǎn)航”，那時(shí)正是從研究員轉(zhuǎn)型資產(chǎn)管理的絕佳機(jī)會(huì)。

如今，凱豐投資已經(jīng)成立7年了，成長(zhǎng)為一家在行業(yè)內(nèi)赫赫有名具備期貨特色的百億級(jí)私募。多年來(lái)， 凱豐投資專注于宏觀和產(chǎn)業(yè)基本面研究，通過(guò)深入產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研、挖掘產(chǎn)業(yè)細(xì)節(jié)，并輔以量化手段，協(xié)助公司交易決策，連續(xù)多年獲得了優(yōu)異的市場(chǎng)表現(xiàn)。

吳星用“熬”來(lái)形容這7年來(lái)的時(shí)光?！巴顿Y是水磨的功夫，是慢慢熬出來(lái)的。只要你想稍微擴(kuò)大一點(diǎn)資金規(guī)模，就會(huì)碰到很多困難。你會(huì)發(fā)現(xiàn)，管理2000萬(wàn)和管理3億是不一樣的，規(guī)模上有變化，品種上有變化，每一次變化對(duì)于公司來(lái)說(shuō)都是困難。這中間沒(méi)有任何捷徑，就是建團(tuán)隊(duì)、磨團(tuán)隊(duì)和熬團(tuán)隊(duì)，這中間不斷提要求不斷改善，不斷提要求不斷改善，讓團(tuán)隊(duì)更具競(jìng)爭(zhēng)力?！?/p>

深耕產(chǎn)業(yè)細(xì)節(jié) 投資是一項(xiàng)體力活

近年來(lái)，隨著資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展、私募金融機(jī)構(gòu)的壯大、CTA策略的風(fēng)靡，越來(lái)越多的期貨私募開(kāi)始嶄露頭角。比起股票私募，這類私募更多注重的是“小而美”。

“細(xì)節(jié)暗藏產(chǎn)業(yè)密碼，研究發(fā)現(xiàn)價(jià)值內(nèi)核。”凱豐投資以細(xì)節(jié)研究聞名行業(yè)，出身于農(nóng)產(chǎn)品研究員的吳星，對(duì)基本面的研究要求十分嚴(yán)格。公司四五十名研究員，遍布在產(chǎn)業(yè)的各個(gè)領(lǐng)域。“一定是各個(gè)產(chǎn)業(yè)內(nèi)的精英”，吳星這樣要求他們，行業(yè)人士可能只關(guān)注價(jià)格，凱豐研究員要關(guān)注更多細(xì)節(jié)，一定要對(duì)細(xì)節(jié)有深入獨(dú)到的理解。

凱豐投資門口的LED屏幕上，顯示著公司這一天的路演和其他會(huì)議，大部分會(huì)議室都坐著人，他們或是內(nèi)部討論，或是外部交流。每個(gè)產(chǎn)業(yè)都有海量的細(xì)節(jié)需要挖掘和探討，研究員之間、研究員和投資經(jīng)理之間、公司內(nèi)部和外部之間都需要大量的互動(dòng)和交流。

“我相信投資不是腦力活，而是體力活，是一群智商比較高的人持續(xù)的體力活?！眳切歉嬖V期貨日?qǐng)?bào)記者。

在吳星看來(lái)，比起判斷期貨價(jià)格的漲跌，研究員深耕產(chǎn)業(yè)是最重要的。價(jià)格漲跌是很多外部因素博弈的結(jié)果，外部因素可能占百分之八九十，行業(yè)因素只占百分之二三十，好的研究員能分析產(chǎn)業(yè)內(nèi)部差異性的本質(zhì)，而不是判斷價(jià)格的漲跌。

“你根本不需要告訴我豆粕會(huì)漲會(huì)跌，我不需要你這個(gè)判斷，我要的是什么呢？華南跟華東的豆粕基差會(huì)不會(huì)漲？?jī)r(jià)差會(huì)不會(huì)發(fā)生變化？為什么變化？飼料廠的配方會(huì)不會(huì)發(fā)生變化？豬的蛋白添加量會(huì)不會(huì)發(fā)生變化？進(jìn)口大豆的出粕率會(huì)不會(huì)有變化？我覺(jué)得這些東西是研究員應(yīng)該搞清楚的，也可以搞清楚的。如果這些都搞不清楚，你就不是合格的研究員?！眳切钦f(shuō)。

以前凱豐投資的品牌理念是“致廣大，極精微”，這句話被印在了公司每個(gè)員工的名片上，也刻在了每個(gè)凱豐人的骨子里。今年8月，吳星把這句格言改成了“極精微，致廣大”。這看似沒(méi)多大的改動(dòng)，背后卻是吳星對(duì)產(chǎn)業(yè)、對(duì)細(xì)節(jié)的執(zhí)著。

他認(rèn)為，“致廣大”來(lái)自內(nèi)心的訴求，而人最難做的是“極精微”，因?yàn)樗悄嫒诵缘?。涓涓?xì)流，匯成江河，一個(gè)好的研究員應(yīng)該是從一個(gè)品種的細(xì)節(jié)開(kāi)始一步步鉆研，只有先把細(xì)節(jié)做好，才能不斷往外界擴(kuò)張。如果一開(kāi)始就想觸手伸到每個(gè)板塊，在每個(gè)領(lǐng)域都能侃侃而談，那他就不可能在單個(gè)領(lǐng)域深入研究了，最后只是半瓢水。

記者從采訪中發(fā)現(xiàn)，凱豐投資有兩個(gè)較為鮮明的特點(diǎn)：一是重視產(chǎn)業(yè)研究，二是重視技術(shù)投入。目前公司投研團(tuán)隊(duì)80余人，其中研究板塊分為主觀研究和量化研究團(tuán)隊(duì)，主觀研究不僅覆蓋交易所全品種，還組建了債券和股票團(tuán)隊(duì)。

鮮為人知的是，凱豐投資在技術(shù)上投入很足，目前公司有二十余名技術(shù)人員。技術(shù)部門作為主觀研究的輔助，對(duì)研究的推動(dòng)和支持已初見(jiàn)成效。

他在電腦上向記者展示了“凱豐機(jī)器人”，作為一款自行收集數(shù)據(jù)的程序，“凱豐機(jī)器人”在窗口里不知疲憊地更新著即時(shí)消息，抓取、集中和匯總第一線的產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)和資料。

“本來(lái)數(shù)據(jù)可以由研究員自行整合，但是我覺(jué)得沒(méi)有必要。目前這個(gè)程序已經(jīng)可以生成部分品種的智能研報(bào)，研究員不需要寫任何東西，可以將更多時(shí)間放在細(xì)節(jié)的思考和加工、信息的整合和分析上面?！眳切钦f(shuō)，盡管這些功能目前還不是很強(qiáng)大，相信隨著時(shí)間的推移，更多好的想法都能用技術(shù)解決。

“投資機(jī)構(gòu)有一個(gè)持續(xù)迭代和精進(jìn)的過(guò)程。一些微小變化，內(nèi)部感覺(jué)并不強(qiáng)烈。積土成山，風(fēng)雨興焉，一段時(shí)候后就會(huì)發(fā)現(xiàn)從量變到質(zhì)變的極大飛躍。”他說(shuō)。

投資反哺社會(huì) 金融助力中國(guó)企業(yè)

吳星辦公桌后方的墻上掛著一幅字畫，上面寫道：“為將之士，智信嚴(yán)仁勇”，這簡(jiǎn)單幾個(gè)字，概括了他多年的投資精髓?！爸钦邿o(wú)慮，信者無(wú)惑，嚴(yán)者無(wú)隙，仁者無(wú)憂，勇者無(wú)懼?！边@是凱豐投資的管理理念。

“投資里最重要的是博弈，本質(zhì)是想方設(shè)法、多方以誤之，讓對(duì)方犯錯(cuò)。怎么做到這些？就是智信嚴(yán)仁勇。”他解釋說(shuō)，智者無(wú)慮，意味著研究員考慮多個(gè)維度，永遠(yuǎn)要比別人想得多、想得細(xì)。對(duì)于投資經(jīng)理而言，別人想到一，你要想到二三四五。不僅要思考產(chǎn)業(yè)問(wèn)題，還要思考博弈方法。因?yàn)檠芯渴且粋€(gè)世界，投資是另一個(gè)世界。研究和投資相差很遠(yuǎn)，研究可能是一百步走了前面的十步，投資還有九十步要走。

吳星說(shuō)，所謂“信者無(wú)惑”，就是做投資少不了信仰。盡管中間有很多挫折，仍然堅(jiān)信中國(guó)的未來(lái)會(huì)越來(lái)越好，在投資方面始終選擇自我內(nèi)心的追求。“我可以選擇很多方式賺錢，但是我會(huì)選擇最干凈的做事方式，雖然可能會(huì)很委屈、很難受，但我內(nèi)心至少不糾結(jié)、不彷徨?！?/p>

2015年股市大跌，而當(dāng)時(shí)吳星宣稱堅(jiān)決不做空中國(guó)股市，拒絕做空股指期貨，這一做法讓不少業(yè)內(nèi)同行和客戶瞠目結(jié)舌。細(xì)想下來(lái)，這一做法和凱豐投資一直堅(jiān)持的“讓金融助力中國(guó)企業(yè)，圓中國(guó)金融強(qiáng)國(guó)夢(mèng)”觀念一以貫之，也符合他一再堅(jiān)持的“信者無(wú)惑”的投資信仰。

期貨私募具備做大做強(qiáng)的基因

類似于吳星，還有一些人，同樣出身于期貨市場(chǎng)，投身于資產(chǎn)管理領(lǐng)域，發(fā)展成為百億元級(jí)私募。盡管這些私募擴(kuò)大資產(chǎn)配置邊際，但是期貨已然融入他們的基因。期貨市場(chǎng)獨(dú)有的對(duì)沖思想、宏觀思維、全球化視野，使得這類金融機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)上具備天然的優(yōu)勢(shì)，是天然的宏觀對(duì)沖基金。

在吳星看來(lái)，期貨出身的私募具備做大做強(qiáng)的基因。因?yàn)槠谪浭蔷C合性看待經(jīng)濟(jì)的工具，標(biāo)的是大宗商品，大宗商品的價(jià)格反映的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)側(cè)面，而股票對(duì)應(yīng)的標(biāo)的是企業(yè)，反映的是太多散點(diǎn)。

經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，期貨市場(chǎng)的投資環(huán)境發(fā)生了巨大的變化?！耙郧翱赡艽蠹叶疾皇呛苌瞄L(zhǎng)基本面，而是以純粹的價(jià)格漲跌、K線圖來(lái)做投資的?，F(xiàn)在出現(xiàn)了越來(lái)越多的研究基本面的行業(yè)分析師，他們具備一定的影響力和話語(yǔ)權(quán)?！睆闹丶夹g(shù)到重研究，這是吳星感觸最深的一點(diǎn)變化。

然而，量化投資從引進(jìn)到崛起只用了短短的幾年時(shí)間，對(duì)期貨市場(chǎng)的影響越來(lái)越顯著，從技術(shù)到行研再到技術(shù)，市場(chǎng)出現(xiàn)的這種變化，吳星將其稱之為“螺旋之螺旋的進(jìn)步”。“現(xiàn)在有做日內(nèi)的，有做短線的，有做投機(jī)的，有身經(jīng)百戰(zhàn)的，有身懷絕技的，他們還愿意留在市場(chǎng)上做交易。但隨著未來(lái)專業(yè)性金融機(jī)構(gòu)越來(lái)越多，目的性特別強(qiáng)的機(jī)構(gòu)越來(lái)越多，散戶的成交量和持倉(cāng)量的比例一定會(huì)降下來(lái)。市場(chǎng)的發(fā)展要?dú)v經(jīng)血與火的洗禮，目前來(lái)看這個(gè)過(guò)程正在進(jìn)行。”

在他看來(lái)，市場(chǎng)經(jīng)過(guò)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，最后1000家機(jī)構(gòu)可能活下來(lái)500家，1萬(wàn)個(gè)散戶或者更多散戶被消滅，市場(chǎng)流動(dòng)性將持續(xù)下降?！袄弦淮慕灰讍T已經(jīng)很難在這個(gè)行情里面賺到錢，老的量化交易員也賺不到錢。這是冬天來(lái)臨前的肅殺，專業(yè)投資機(jī)構(gòu)越來(lái)越強(qiáng)，資金規(guī)模越來(lái)越大，專業(yè)的量化管理能力和資金也在迅速提高。兩個(gè)派系的牽制也越來(lái)越強(qiáng)，其他投資者面臨嚴(yán)峻的生存挑戰(zhàn)?！彼f(shuō)，未來(lái)市場(chǎng)上有兩種人會(huì)生存下來(lái)。一是持續(xù)在行業(yè)投入的產(chǎn)業(yè)企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)，二是在量化上持續(xù)投入的公司。凱豐要以“過(guò)冬”的心態(tài)來(lái)做投資，既要理解量化的思路和策略，又要持續(xù)強(qiáng)化和精進(jìn)自身的投研能力，改善和提高交易效率，減少損失。

對(duì)于未來(lái)的期貨私募發(fā)展情況，吳星認(rèn)為，一個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的本質(zhì)靠的是核心競(jìng)爭(zhēng)力，而不是靠外部環(huán)境。未來(lái)有競(jìng)爭(zhēng)力的期貨私募管理人大概率是專業(yè)投資機(jī)構(gòu)出身，因?yàn)槭袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，投資一定要有方法論、有體系，“豪門派”一定會(huì)隨之增多。除非極個(gè)別人能力很強(qiáng)，才能在豪門中脫穎而出。另一種是行業(yè)型人才，他對(duì)所從事的產(chǎn)業(yè)有著豐富且深刻的理解，這種人一旦懂交易之后，出來(lái)做私募就非常厲害。