在經(jīng)歷了10月慘淡的金融數(shù)據(jù)后，11月終于迎來了起色，但大趨勢并未發(fā)生顯著變化。

12月11日，央行公布的11月金融數(shù)據(jù)和社融數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月包括新增人民幣貸款、社會融資規(guī)模增量等主要數(shù)據(jù)環(huán)比均大幅回升。其中，11月新增人民幣貸款1.25萬億元，是10月的近兩倍；社融規(guī)模增量1.52萬億元，同樣是上一月的近兩倍。

不過，廣義貨幣(M2)增速和狹義貨幣(M1)增速依然低迷，11月末，前者仍保持8%的增速，依舊是歷史低點(diǎn)；后者同比增長1.5%，增速更是分別比上月末和上年同期低1.2個(gè)和11.2個(gè)百分點(diǎn)，再創(chuàng)2014年以來新低。

綜合各路分析觀點(diǎn)看，11月數(shù)據(jù)主要有以下特點(diǎn)：

新增貸款規(guī)模雖環(huán)比大幅提升，但11月歷來是融資旺季，且目前票據(jù)融沖貸款規(guī)模仍明顯，企業(yè)中長期貸款需求仍弱；

債券市場回暖跡象出現(xiàn)，帶動當(dāng)月新增社融走高，但非標(biāo)融資萎縮趨勢依舊未變，拖累社融存量繼續(xù)下滑；

M1增速繼續(xù)下降，部分反映出房企融資環(huán)境持續(xù)惡化。

票據(jù)融資連續(xù)7個(gè)月保持千億規(guī)模

11月歷來是融資旺季，當(dāng)月新增貸款回暖也在市場預(yù)期之中，不過，從結(jié)構(gòu)看，不少分析仍認(rèn)為，企業(yè)貸款融資需求依舊偏弱，銀行票據(jù)沖貸款規(guī)?，F(xiàn)象仍然明顯。

具體來看，11月新增人民幣貸款的環(huán)比大增主要得益于企業(yè)部門的貸款增多，其中又一中長期貸款和票據(jù)融資為主。當(dāng)月，企業(yè)部門貸款增加5764億元，比上一月高出4261億元。其中，中長期貸款新增3295億元，是10月的兩倍多，但這一規(guī)模仍同比少增近千億。

“企業(yè)中長期貸款增長仍不足，一方面，實(shí)體融資需求較為疲軟，另一方面，金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好仍低?！比A泰證券固定收益分析師張繼強(qiáng)稱。

除企業(yè)中長期貸款增長有所恢復(fù)外，票據(jù)融資依舊“挑大梁”，11月新增2341億元，連續(xù)7個(gè)月保持千億以上規(guī)模的高增長。不少分析認(rèn)為，新增票據(jù)融資持續(xù)居高不下，一方面，由于它是中小企業(yè)在銀行的主要融資工具，反映出銀行對中小企業(yè)的融資支持；但另一方面，票據(jù)融資也常被銀行用作沖貸款規(guī)模，反映出銀行雖然信貸額度有所提升，但對企業(yè)信貸投放仍然較為謹(jǐn)慎，風(fēng)險(xiǎn)偏好并未提升。

票據(jù)融資的連續(xù)數(shù)月高增長，也推動票據(jù)直貼利率的不斷走低。聯(lián)訊證券分析師李奇霖稱，自10月以來，6個(gè)月期的長三角票據(jù)直貼利率與3個(gè)月期的Shibor利率持續(xù)背離，反映出銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好仍弱，用不完的信貸投放額度智能靠貼票解決，僅靠支持中小企業(yè)融資需求不足以支撐信貸寬松。

社融同比下滑趨勢不改，寬信用仍需發(fā)力

11月新增社融1.52萬億元，相比于10月7288億元的慘淡表現(xiàn)可謂提升不小。分細(xì)項(xiàng)看，盡管委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票等表外融資依舊延續(xù)萎縮趨勢，但萎縮幅度環(huán)比收斂。這三項(xiàng)中，信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票的收斂幅度更為明顯，其中，11月信托貸款只減少467億元，減少規(guī)模只有10月的三分之一左右，未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票同樣只有上一月的三成。

11月企業(yè)債券凈融資的回暖，是推動當(dāng)月新增社融上漲的主力。當(dāng)月企業(yè)債券凈融資3163億元，是上一月的兩倍多，同比多2310億元。張繼強(qiáng)認(rèn)為，債券融資環(huán)比略有增加，是因?yàn)樵谝幌盗忻衿蠹偫д叽碳は?，信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂有所下降，加上理財(cái)?shù)扰渲脡毫w現(xiàn)，債市需求好轉(zhuǎn)，債券融資有所修復(fù)。

總體看，表外融資持續(xù)萎縮大勢不改，繼續(xù)拖累社融規(guī)模。11月社融規(guī)模存量同比增長9.9%，首次降至兩位數(shù)以下。

另外值得注意的是，M2增速保持穩(wěn)定的同時(shí)，M1增速繼續(xù)下滑，使得兩者的剪刀差繼續(xù)擴(kuò)大。民生銀行首席研究員溫彬認(rèn)為，這反映出投融資市場仍不活躍，實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動性仍然趨緊，貨幣政策傳導(dǎo)渠道有待進(jìn)一步暢通。

中泰證券研報(bào)還認(rèn)為，M1增速距離轉(zhuǎn)負(fù)僅一步之遙，背后也反映出房企融資環(huán)境的持續(xù)惡化。從歷史規(guī)律看，房地產(chǎn)是直接和間接創(chuàng)造信用貨幣的主要驅(qū)動力。信用偏緊、地產(chǎn)降溫導(dǎo)致貨幣和融資增速均下降，融資回落和經(jīng)濟(jì)下滑形成循環(huán)。

不過，對于M1增速的持續(xù)下滑所產(chǎn)生的后果，有分析師持不同觀點(diǎn)。國信證券首席銀行業(yè)分析師王劍認(rèn)為，2015年以來流動性泛濫，地方政府的平臺、城投從信貸、非標(biāo)大量融資，獲取了資金，放在存款賬戶上(而且不差錢，直接放活期)，直接導(dǎo)致了M1增速畸形地高。2017年以來，開始嚴(yán)厲管制地方政府舉債，遏制非標(biāo)，于是這些資金被回籠，M1增速回落。到了2018年，持續(xù)的回落，剛好又疊加高基數(shù)，于是形成了一個(gè)極低的增速。因此，不用擔(dān)心M1增速過低會導(dǎo)致什么嚴(yán)重后果，因?yàn)檫@只不過是地方政府債務(wù)監(jiān)管的正常效果體現(xiàn)。

“受益于貨幣寬松政策，債券收益率下行，市場信心有所恢復(fù)，企業(yè)債融資增長以及存款類金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)支持證券和貸款核銷項(xiàng)增幅較大，使得社融增量略超預(yù)期，但表外融資收縮態(tài)勢不變，社融同比增速下滑趨勢不改。整體而言，寬信用稍有體現(xiàn)，但未來融資環(huán)境的真正改善需要寬松貨幣支持。”中信證券研究院副院長明明稱。

溫彬則表示，臨近年末，考慮到貿(mào)易摩擦仍具有不確定性，表外融資萎縮態(tài)勢難以短期改變，對流動性可能帶來負(fù)面影響。為了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)健康發(fā)展，預(yù)計(jì)央行將綜合運(yùn)用多種政策工具組合，尤其是仍有可能進(jìn)一步采用差別化準(zhǔn)備金政策，保持流動性充裕和市場利率水平穩(wěn)定。