產量增加 出口受限

產量連續(xù)下滑背后另有玄機

8、9兩月產量環(huán)比下滑

MPOB的數(shù)據(jù)顯示，8月，馬來西亞棕櫚油產量為181萬噸，環(huán)比下滑0.9%；9月產量為178萬噸，環(huán)比下滑1.69%。在季節(jié)性增長周期環(huán)境下，8月和9月產量突然下滑，引發(fā)了市場諸多猜測和擔憂，部分觀點認為厄爾尼諾影響未消退，部分觀點認為樹齡老化，也有部分觀點認為勞動力短缺。

圖為馬來西亞棕櫚油產量（萬噸）

從月度產量數(shù)據(jù)來看，7月的棕櫚油產量已經超過2015年高產年份的同期值，加之馬來西亞降雨良好，厄爾尼諾造成的減產影響已然不大。

樹齡老化是一個持續(xù)性過程，表現(xiàn)在產量增長速度逐漸減慢，它對各月份產量均會產生影響，而不會導致產量環(huán)比增長出現(xiàn)異常變化。

齋月過后，7月，馬來西亞棕櫚油產量高達183萬噸，從側面反映出棕櫚種植園勞動力短缺狀況已經得到改善。另外，8月以來馬幣匯率持續(xù)走強，馬來西亞種植園的報酬對印尼勞工的吸引力增強，勞動力問題制約棕櫚油產量增長的概率較小。

對產量“下滑”的解讀

為什么8—9月馬來西亞棕櫚油產量會出現(xiàn)下滑？筆者認為，8月產量環(huán)比下滑最主要的原因在于月度產量的分配出現(xiàn)問題，9月產量下滑更多的是由于工作日較少。10月，工作日較多，馬來西亞棕櫚油產量預計大幅增加。

前期，馬來西亞棕櫚種植園陷入了嚴重的勞動力短缺窘境，在齋月假期的配合下，6月的棕櫚油產量出現(xiàn)較大幅度的超預期下滑。不過，齋月假期過后工人們重返工作崗位，種植園也加大了對勞工的招募力度，7月，馬來西亞棕櫚油產量呈現(xiàn)爆發(fā)式增長態(tài)勢。這些新增，一部分由于產量的季節(jié)性增長，另一部分由于6月工作日過少導致部分棕櫚果未來得及采摘、壓榨。

油棕為全年結果的多年生植物，棕櫚果會在每月分批成熟，成熟數(shù)量的多少取決于幾個月前開花結果期的降雨和氣溫。勞動力充裕的情況下，當月成熟的棕櫚果基本可以全部采摘，而在勞動力短缺的情況下，會有上月的棕櫚果遺留到下月，進而促使第二個月的產量出現(xiàn)超正常水平的增長。勞動力不足時，棕櫚油產量容易出現(xiàn)“小大月”現(xiàn)象，即某月產量低，次月產量高。如果現(xiàn)實符合這一種情況，那么7月的實際產量就并沒有183萬噸那么多，一部分產量應該歸入6月。雖然8月產量看起來環(huán)比下滑，但實際產量仍是增加的。

至于9月產量的下滑，更容易理解，主要原因在于工作日比7—8月少。9月30天的小月本就處于相對劣勢，另外還有4天的公休假，分別是1號的哈芝節(jié)、4號的運動會特殊假期、16號的馬來西亞日和22號的回歷新年。相比起來，8月只有31號國慶節(jié)放假，7月甚至沒有公休假期。

表為6—10月馬來西亞公休假期統(tǒng)計

往年，6—10月棕櫚油增產期間，假期分布相對平穩(wěn)的月份，產量與當月五年均值相當，而假期多的月份，通常伴隨著較低的當月產量和飆漲的次月產量。2017年的6月、2014年的7月、2015年的7月、2015年的9月，都屬于“小大月”猜想的小月。

9月，馬來西亞棕櫚油產量為178萬噸，環(huán)比下滑1.69%。按照日均產量折算，假使9月工作日多一天，產量也能輕松超過8月。往年9月，穆哈蘭姆月不在該月，也沒有東運會特殊假期。因而，2017年馬來西亞棕櫚油產量高峰預計延后。

2017年馬來西亞的公休假期情況與2015年較為相似。2017年6月與2015年7月的公休假期一樣多，產量也都是當月下滑下月猛增。這兩年，9月的假期相比前后月多一些，2015年馬來西亞棕櫚油產量在10月出現(xiàn)大幅增長，2017年9月的假期更多，10月產量增長潛力更大。

國際市場出口形勢依然嚴峻

9月，馬來西亞棕櫚油出口量為152萬噸，環(huán)比僅增長1.82%，遜于8%—10%的市場預期，成為本月報告的最大利空點。9月的出口數(shù)據(jù)雖相比去年同期有3.70%的增長，但相比2015年同期，下滑9.84個百分點；相比5年同期均值，下滑3.97個百分點。

圖為馬來西亞棕櫚油出口量（萬噸）

此前，馬來西亞政府將10月棕櫚油出口關稅從5.5%提升至6%。出口關稅上調，增加了需求國的進口成本，會對馬來西亞棕櫚油出口形成進一步打壓。

印度上調植物油進口關稅

國外進口的植物油更具價格優(yōu)勢，以至于2016年度印度國內植物油豐產并未對進口造成太大影響。2016年11月至2017年7月，印度共進口植物油1138.83萬噸，較上一年度同期的1090.37萬噸增長4.44%。

圖為印度棕櫚油進口量（萬噸）

不過，8月初，印度政府為保護國內油籽種植，將毛棕櫚油進口關稅自7.5%上調至15%，將精煉棕櫚油進口關稅自15%上調至25%，關稅上調增加了棕櫚油的進口成本。按照7月印度植物油進口CIF平均價格測算，關稅調整后，精煉棕櫚油進口成本增加約68美元/噸，毛棕櫚油進口成本增加約51美元/噸。如此一來，印度的進口棕櫚油就失去了價格優(yōu)勢。

雖然8月馬來西亞棕櫚油出口數(shù)據(jù)表明印度棕櫚油需求并未下滑，環(huán)比反而出現(xiàn)增長，但筆者認為，增長不可持續(xù)。

其一，關稅上調的影響具有滯后性，部分訂單為關稅上調前簽訂的。其二，印度為即將到來的排燈節(jié)備貨，8月進口量的增加受季節(jié)性因素驅動，隨之而來的將是進口量的季節(jié)性下滑。其三，當前，印度國內植物油庫存高企。截至8月末，為249.7萬噸，高于5年的庫存均值。按照印度約6萬噸的日均消費量來測算，不考慮新增壓榨，僅消耗原有庫存，就需要約42天，超出30天這一指導庫存，這將抑制印度后期的棕櫚油進口需求。

圖為印度植物油庫存（萬噸）

歐盟下調阿根廷生物柴油進口關稅

9月7日，歐盟通過了降低阿根廷生物柴油進口關稅的表決。9月底開始，阿根廷生物柴油進口關稅從此前的22%—25.7%下調至4.5%—8.1%。在歐盟生物柴油生產過程中，棕櫚油投料占比近19%。歐盟下調關稅有利于阿根廷生物柴油重新出口至歐盟，其可能對歐盟本土的生物柴油生產造成沖擊，進而抑制棕櫚油消耗。

圖為歐盟生物柴油生產中棕櫚油消費量（萬噸）

2013年，歐盟對阿根廷生物柴油征收高額進口關稅，以至于該國生物柴油進口量大幅下滑。出于對供應缺口的彌補，歐盟的生物柴油產量迅速增長，從2012年的120億升攀升至2014年的140億升，增幅近17%。

2012年，歐盟生物柴油生產中棕櫚油投料量為147萬噸。到了2013年，歐盟開始征收進口關稅，而由于棕櫚油價格相對低廉，用于制作生物柴油更具優(yōu)勢，棕櫚油在生物柴油生產中的投料量迅速提高至236萬噸，增加近90萬噸。

若阿根廷生物柴油重新奪回歐盟市場，不考慮歐盟本身產能的增加，按照之前的替代量計算，則棕櫚油在生物柴油領域的消費量將減少90萬噸。不過，考慮到現(xiàn)實因素，歐盟近些年增長的產能不可能立即被全部取代，保守估計，棕櫚油消費量減少40萬—50萬噸還是有可能的。2016年，歐盟棕櫚油進口量為670萬噸，其中200萬噸來源于馬來西亞。所以，歐盟生物柴油生產對馬來西亞棕櫚油出口的影響不容忽視。

我國需求開始走弱

當前，馬來西亞棕櫚油出口端的利好主要來源于我國。9月，馬來西亞對我國出口棕櫚油27.52萬噸，環(huán)比增長41.65%。我國棕櫚油庫存處于低位，疊加中秋節(jié)和國慶節(jié)備貨，9月棕櫚油進口需求旺盛。此外，盤面不時給出進口利潤，也提振了貿易商的進口熱情。據(jù)糧油信息中心的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，前期，國內貿易商已有超過100萬噸的棕櫚油買船，但船期推遲、夏季消費旺盛以及市場進行節(jié)前備貨，庫存遲遲未能重建。截至10月10日，國內棕櫚油庫存為36.50萬噸，仍處于近年來的低位。

圖為國內港口棕櫚油庫存（萬噸）

然而，隨著時間的推移，前期進口的棕櫚油將大量到港。與之相對，國慶節(jié)、中秋節(jié)的備貨期已經結束，天氣轉冷，棕櫚油消費將萎縮。

棕櫚油價格仍有下行空間

馬來西亞棕櫚油連續(xù)兩個月的產量下滑使投資者開始擔憂10月的產量。然而，這種擔憂是經不起推敲的。

8月產量環(huán)比下滑的最主要原因是月度產量分配上出現(xiàn)問題，將原本屬于6月的產量從7月剔除后，馬來西亞棕櫚油產量仍是增加的。9月產量下滑更多的是由于工作日較少導致的產量潛力未能得到發(fā)揮。經過一系列分析，可以認為，馬來西亞棕櫚油產量將在工作日較多的10月集中爆發(fā)，且增產潛力不容小覷。出口方面，印度、歐盟的政策變化壓制了其國內的棕櫚油進口需求，我國的進口步伐也將隨著天氣的轉冷而放緩。

總體來看，馬來西亞棕櫚油產量將繼續(xù)增加，本就疲弱的出口在利空因素的制約下，進一步被壓縮，預計10月棕櫚油庫存重建速度加快，價格仍有下行空間。操作上，維持逢高沽空的思路，1801合約可在5600元/噸附近進場。