投資要點

對于7月USDA報告對于豆類的總體影響，我們得出的結(jié)論是：本次報告上調(diào)2017/18年度全球大豆、豆粕和豆油的庫存消費比，對于全球大豆、豆粕和豆油價格具有利空影響；但是本次報告下調(diào)了美國大豆的期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存，而對于美豆單產(chǎn)預(yù)估仍然處于偏低水平，這些因素對于美國大豆具有偏多影響。所以本次報告多空因素交織，對于本次報告的綜合評估為中性，略微偏空。 在6月豆類供需報告專題中，我們指出：6月中下旬豆油價格可能小幅上漲，前期豆油價格表現(xiàn)基本符合我們的預(yù)期；在7月初美豆種植面積和季度庫存報告專題中，我們也指出：兩份報告出臺后，對于市場具有“利空出盡是利多”的影響，對于豆類價格具有短期利多影響，市場表現(xiàn)也基本符合預(yù)期；同時在美豆產(chǎn)區(qū)天氣憂慮的支撐下，美豆價格更顯強勢格局。 綜合而言，我們認為，最新的7月供需報告出臺之后，短期內(nèi)豆類價格有所回調(diào)，后期仍需要密切關(guān)注美豆產(chǎn)區(qū)情況，當(dāng)前豆類價格處于“天氣市模式”：如果產(chǎn)區(qū)天氣憂慮再度上升，那么豆類價格仍將反彈。因為“天氣市”期間，行情變化比較快，價格的階段性特征比較明顯，所以具體的操作建議可參考我們的晨報和周報。 8月10日（北京時間8月11日凌晨零點），USDA將會出具最新的月度供需報告，屆時我們將根據(jù)最新的情況，對于豆類價格做出判斷。

2017年7月13日凌晨零點（北京時間），美國農(nóng)業(yè)部（USDA）供需報告（World Agricultural SuPPly andDemand Estimates）出臺，報告對于全球大豆供需狀況做出最新預(yù)估，我們對于最新報告做出解讀。

一、大豆：上調(diào)全球大豆庫存消費比 下調(diào)美豆期末庫存

2017年7月世界農(nóng)業(yè)供需報告（WASDE），關(guān)鍵數(shù)據(jù)調(diào)整如下所示：

1、產(chǎn)量：2016/17年度全球大豆產(chǎn)量3.5178億噸，較6月上調(diào)46萬噸，再創(chuàng)歷史新高。其中，美國、巴西、阿根廷、中國、歐盟、墨西哥、巴拉圭等國家或地區(qū)產(chǎn)量均持平6月預(yù)估不變；預(yù)計后期對于2016/17年度全球大豆產(chǎn)量以及需求等方面的調(diào)整進入微調(diào)階段，影響有限，后期市場將重點關(guān)注2017/18年度的供需情況。

本次報告對于2017/18年度全球大豆產(chǎn)量預(yù)估為3.4509億噸，較6月報告上調(diào)42萬噸，其中美國大豆產(chǎn)量預(yù)估上調(diào)14萬噸至1.1594億噸，中國大豆產(chǎn)量預(yù)估上調(diào)20萬噸至1400萬噸；可見，本次報告對于2017/18年度全球大豆產(chǎn)量調(diào)整較小，從而影響也有限。

2、壓榨：2016/17年度全球大豆壓榨量2.9045億噸，較6月預(yù)估下調(diào)12萬噸；其中，美國5171萬噸，較6月預(yù)估下調(diào)27萬噸；阿根廷4545萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)45萬噸；歐盟1480萬噸，較6月下調(diào)40萬噸；巴西、巴拉圭、中國、墨西哥等主要國家壓榨數(shù)量持平6月預(yù)估不變。

3、進口：2016/17年度全球大豆進口量1.4255億噸，較6月上調(diào)195萬噸；中國大豆進口9100萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)200萬噸。2017/18年度全球大豆進口量1.486億噸，較6月上調(diào)99萬噸；中國大豆進口9400萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)100萬噸；巴西大豆進口量下調(diào)5萬噸至20萬噸?？梢姳敬螆蟾嬉琅f對中國需求寄予厚望，全面上調(diào)了中國大豆的進口需求。

4、消費：2016/17年度全球大豆消費量3.3143億噸，較6月預(yù)估上調(diào)20萬噸；2017/18年度全球大豆消費量3.4527億噸，較6月預(yù)估上調(diào)106萬噸，本次報告對于消費的上調(diào)要大于對產(chǎn)量的上調(diào)。

5、出口：2016/17年度全球大豆出口量1.4517億噸，較6月預(yù)估上調(diào)56萬噸；其中美國出口5715萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)136萬噸；阿根廷出口800萬噸，較6月預(yù)估下調(diào)50萬噸；巴西出口6150萬噸，較6月預(yù)估下調(diào)90萬噸；巴拉圭出口660萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)30萬噸；可見本次報告對于2016/17年度全球大豆出口國的調(diào)整主要是上調(diào)了美國大豆的出口量，下調(diào)了巴西和阿根廷大豆的出口量，這對于美國大豆具有利多影響。

2017/18年度全球大豆出口量1.4966億噸，較6月預(yù)估上調(diào)60萬噸；美國、阿根廷、巴拉圭等主要出口國均維持6月預(yù)估不變；巴西大豆出口6300萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)60萬噸。

6、期末庫存：2016/17年度全球大豆結(jié)轉(zhuǎn)庫存9478萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)157萬噸，再創(chuàng)歷史新高；其中，美國庫存1117萬噸，較6月預(yù)估下調(diào)109萬噸；阿根廷庫存3310萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)35萬噸；巴西庫存2582萬噸，較6月上調(diào)82萬噸；中國庫存1916萬噸，維持6月預(yù)估上調(diào)160萬噸；巴拉圭37萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)3萬噸。

2017/18年度全球大豆期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存為9353萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)131萬噸，維持歷史第二高位；其中，美國庫存1253萬噸，較6月預(yù)估下調(diào)95萬噸；阿根廷3310萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)65萬噸；巴西庫存2332萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)27萬噸。

由此，2016/17年度全球大豆庫存消費比為28.6%，較6月預(yù)估上升0.56%，在1992-0217年期間仍處于為第一位（6月時排名為第一位）；2017/18年度全球大豆庫存消費比為27.09%，較3月預(yù)估上升0.3%，在1992-2017年期間排名依然為第四位（6月時也排名為第四位）。

我們認為，7月USDA月度供需報告全面上調(diào)2016/17年度和2017/18年度全球大豆庫存，從而兩個作物年度的庫存消費比均有所上調(diào)，對于兩個作物年度的大豆的整體價格還是具有利空影響，尤其是2016/17年度。同樣，2017/18年度全球大豆庫存消費比仍低于2016/17年度的庫消比，所以如果從強弱關(guān)系對比角度看，本次調(diào)整還是更加利空2016/17年度的大豆價格。

7月美國大豆供需平衡表對于2017/18年度美國大豆供需情況主要調(diào)整有：

（1）總產(chǎn)量：7月預(yù)估為42.6億蒲，6月預(yù)估為42.55億蒲，產(chǎn)量上調(diào)大約為14萬噸，由于上調(diào)數(shù)量較小，預(yù)計影響有限；

（2）期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存：7月預(yù)估為4.6億蒲，較6月預(yù)估下調(diào)0.35億蒲（約95萬噸）；本次對于2017/18年度美豆期末庫存下調(diào)的數(shù)量還是比較高的，所以這項調(diào)整利多美豆價格。

綜合而言，本次USDA對于2017/18年度美國大豆供需平衡表的調(diào)整主要集中于“期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存”項目，而USDA下調(diào)美豆期末庫存預(yù)估是具有利多影響的；對于最為重要的“美豆單產(chǎn)”情況，本次報告預(yù)估值依然為48蒲/英畝，我們認為，這個單產(chǎn)預(yù)估是今年USDA第一次對美豆單產(chǎn)情況做出的評估（前期的預(yù)估數(shù)值是趨勢單產(chǎn)），總體上反映了6月期間美豆的生長情況，相對于去年單產(chǎn)水平（52.1蒲/英畝），現(xiàn)在預(yù)估的48蒲/英畝的單產(chǎn)水平還是偏低的，可見美豆早期的生長狀況并不太樂觀；而現(xiàn)在偏低的單產(chǎn)水平也使得今年美豆出現(xiàn)高單產(chǎn)的概率下降，如果7月期間，美豆部分產(chǎn)區(qū)繼續(xù)維持高溫少雨天氣，那么8月報告中下調(diào)單產(chǎn)預(yù)估的概率就會增加；如果7月期間，美豆產(chǎn)區(qū)天氣情況和美豆優(yōu)良率情況改善，那么8月報告中即使上調(diào)美豆單產(chǎn)預(yù)估也是在48蒲/英畝的基礎(chǔ)上有所上調(diào)，這就使得8月份大幅上調(diào)單產(chǎn)的概率下降，所以我們認為，7月報告中預(yù)估的單產(chǎn)水平總體上對于7月期間的豆類價格還是具有支撐作用的。

后期，市場焦點將仍然集中于對“美豆單產(chǎn)”的預(yù)估上，而這主要依賴于美豆生長期的天氣狀況。由于7月美豆產(chǎn)區(qū)南達科他州（第8產(chǎn)區(qū)）和北達科他州（非前十產(chǎn)區(qū)，但近些年來產(chǎn)量有所上升）的干旱擔(dān)憂，所以支撐了美豆價格；后期我們將繼續(xù)重點關(guān)注這兩個州的情況，同時美豆其他產(chǎn)區(qū)（主要是中西部的內(nèi)布拉斯加州和堪薩斯州）的情況。7-8月期間，美豆產(chǎn)區(qū)的天氣情況始終是最重要的交易邏輯，豆類價格進入“美豆產(chǎn)區(qū)天氣市模式”。

二、豆粕：繼續(xù)上調(diào)庫存消費比 具有利空影響

據(jù)7月全球豆粕供需平衡表，2016/17年度全球豆粕產(chǎn)量2.2769億噸，較6月預(yù)估下調(diào)4萬噸；消費量2.2264億噸，較6月預(yù)估下調(diào)49萬噸；期末庫存1382萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)55萬噸；由此，2016/17年度全球豆粕庫存消費比為6.21%，較6月預(yù)估上升0.26%，在1992-2017年期間仍處于第2位（6月預(yù)估時也為第2位）。

2017/18年度全球豆粕期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存1327萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)76萬噸；全球豆粕消費2.3485億噸，較6月預(yù)估上調(diào)88萬噸；由此，2017/18年全球豆粕庫存消費比為5.65%，較6月預(yù)估上升0.3%，在1992-2017年期間上升至第5位（6月預(yù)估時處于第7位）。

本次USDA繼續(xù)上調(diào)2016/17年度和2017/18年度全球豆粕庫存消費比，利空兩個作物年度的豆粕價格；同樣，2017/18年度全球豆粕庫存消費比低于2016/17年度的庫消比，所以從強弱關(guān)系上，估計2016/17年度豆粕價格要弱于2017/18年度。

根據(jù)最新美國豆粕供需平衡表， 2017/18年度美國豆粕供需平衡表沒有調(diào)整，維持6月預(yù)估不變。所以，美國豆粕供需平衡表的調(diào)整影響中性。

三、豆油：重新上調(diào)庫存消費比 具有利空影響

據(jù)最新全球豆油供需平衡表，2016/17年度的主要調(diào)整有：（1）產(chǎn)量：2016/17年度全球豆油產(chǎn)量5425萬噸，較6月下調(diào)2萬噸；（2）進口：全球豆油進口1119萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)7萬噸；（3）出口1165萬噸，持平6月預(yù)估；（4）消費量5357萬噸，下調(diào)7萬噸；（5）期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存375萬噸，上調(diào)12萬噸，其中：美國上調(diào)5萬噸至95萬噸，阿根廷維持上調(diào)9萬噸至45萬噸，印度維持41萬噸不變；中國下調(diào)1萬噸至54萬噸；歐盟下調(diào)3萬噸至13萬噸。

2017/18年度的供需平衡表中我們主要關(guān)注“期末庫存”項目：全球豆油期末庫存371萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)16萬噸；其中，美國104萬噸，較6月預(yù)估上調(diào)6萬噸；阿根廷41萬噸，上調(diào)9萬噸；巴西維持28萬噸不變；中國57萬噸，上調(diào)2萬噸；印度40萬噸，維持不變。

由此，2016/17年度全球豆油庫存消費比7%，較6月預(yù)估上升0.23%；2017/18年度全球豆油庫存消費比6.63%，較6月預(yù)估上升0.28%；在1992-2017年期間，2017/18年度全球豆油庫存消費比處于倒數(shù)第二位。本次報告是USDA在4-6月連續(xù)下調(diào)2016/17年度全球豆油期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存以及庫存消費比之后，重新上調(diào)庫存和庫存消費比；對于2017/18年度來說，USDA也是在5-6月連續(xù)兩次下調(diào)全球豆油期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存之后，重新上調(diào)期末庫存。我們認為，本次USDA報告的調(diào)整從月度范圍來說，利空2016/17年度和2017/18年度全球豆油價格。

7月USDA報告對于美國豆油供需平衡表的調(diào)整主要有：

2016/17年度：（1）期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存：7月預(yù)估20.97億磅，較6月上調(diào)1.1億磅，約5萬噸。

2017/18年度：（1）期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存：7月預(yù)估為22.92億磅，較6月上調(diào)1.35億磅，約6萬噸。

由此，2016/17年度美國豆油庫存消費比為10.69%，較6月預(yù)估上升0.72%；2017/18年度美國豆油庫存消費比為11.21%，較6月預(yù)估上升0.65%；我們認為，本次報告的調(diào)整利空2016/17年度和2017/18年度美國豆油的價格。

四、全球油籽調(diào)整：全面上調(diào)庫存消費比 影響偏空

7月USDA對于全球油籽、油籽粕、植物油平衡表的關(guān)鍵調(diào)整如下，如表7所示：

全球油籽平衡表方面：2017/18年度產(chǎn)量6.7986億噸，較6月預(yù)估上調(diào)255萬噸；使用量4.8837億噸，較6月預(yù)估上調(diào)154萬噸；期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存1.0454億噸，較6月預(yù)估上調(diào)104萬噸；庫存消費比21.41%，較6月預(yù)估上升0.15%；

全球油籽粕平衡表方面：2017/18年度庫庫存消費比4.95%，較6月預(yù)估上升0.17%；

全球植物油平衡表方面：2017/18年度庫存消費比10.56%，較6月預(yù)估上升0.11%。

從上述調(diào)整來看，USDA全面上調(diào)2017/18年度全球油籽、油籽粕和植物油的庫存消費比，利空全球油籽、油籽粕和植物油價格。

7月USDA對于美國油籽、油籽粕、植物油平衡表的關(guān)鍵調(diào)整如下，如表8所示：

美國油籽平衡表方面：2017/18年度美國油籽庫存消費比24.24%，較6月預(yù)估下降1.51%；

美國油籽粕平衡表方面：2017/18年度庫存消費比0.89%，基本持平；

美國植物油平衡表方面：2017/16年度庫存消費比10.08%，較6月預(yù)估上升0.45%。

從上述調(diào)整來看，USDA下調(diào)2016/17年度美國油籽庫存消費比，上調(diào)美國植物油的庫存消費比，利多美國油籽價格，利空美國植物油價格。

五、結(jié)論觀點

通過對于2017年7月USDA月度供需報告（豆類及油籽）的解讀，我們認為：

7月USDA報告上調(diào)2017/18年度全球油籽、油籽粕、植物油、大豆、豆粕和豆油的庫存消費比，對于全球大豆、豆粕和豆油價格具有利空影響；但是本次報告下調(diào)了美國大豆的期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存，而對于美豆單產(chǎn)預(yù)估仍然處于偏低水平，這些因素對于美國大豆具有偏多影響。所以本次報告多空因素交織，對于本次報告的綜合評估為中性，略微偏空。

此外，在6月豆類供需報告專題中，我們指出：6月中下旬豆油價格可能小幅上漲，前期豆油價格表現(xiàn)基本符合我們的預(yù)期；在7月初美豆種植面積和季度庫存報告專題中，我們也指出：兩份報告出臺后，對于市場具有“利空出盡是利多”的影響，對于豆類價格具有短期利多影響，市場表現(xiàn)也基本符合預(yù)期；同時在美豆產(chǎn)區(qū)天氣憂慮的支撐下，美豆價格更顯強勢格局。

綜合而言，我們認為，最新的7月供需報告出臺之后，短期內(nèi)豆類價格有所回調(diào)，后期仍需要密切關(guān)注美豆產(chǎn)區(qū)情況，當(dāng)前豆類價格處于“天氣市模式”：如果產(chǎn)區(qū)天氣憂慮再度上升，那么豆類價格仍將反彈。因為“天氣市”期間，行情變化比較快，價格的階段性特征比較明顯，所以具體的操作建議可參考我們的晨報和周報。

8月10日（北京時間8月11日凌晨零點），USDA將會出具最新的月度供需報告，屆時我們將根據(jù)報告指引做出最新的判斷。