美的集團(tuán)(000333)

戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型進(jìn)入新的發(fā)展階段，成長性保持

近日，我們調(diào)研了美的集團(tuán)，與公司領(lǐng)導(dǎo)進(jìn)行了深入交流。公司原有業(yè)務(wù)增長向好，毛利率即將恢復(fù)正常，全年業(yè)績有望超預(yù)期。KUKA 和東芝業(yè)務(wù)整合持續(xù)推進(jìn)，公司正蛻變?yōu)槿蚧萍技瘓F(tuán)，長期增長前景確定。

2017 年業(yè)績超預(yù)期概率大

美的集團(tuán)2017Q1 空調(diào)、冰箱、小家電等銷售表現(xiàn)都不錯，公司預(yù)計Q2或比Q1 更好。通過價格上漲和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，原材料成本上漲壓力得到轉(zhuǎn)移，公司預(yù)計到6 月底毛利率可恢復(fù)至上年正常水平。線上銷售份額增加也有助于提升盈利水平。美的1-4 月份線上銷售額YoY+75%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均；2016 年公司線上銷售利潤率比線下高3pct，預(yù)計2017 年線上銷售占公司內(nèi)銷比提高5pct 至25+%。管理層預(yù)計全年收入有望突破2000 億元（YoY+26%）,原有業(yè)務(wù)全年盈利水平保持穩(wěn)定，即使扣除24 億元并購資產(chǎn)攤銷費用的影響，業(yè)績增速仍有望高于上年。

空調(diào)“T+3”改變運營模式，全年有望持續(xù)高增長

空調(diào)業(yè)務(wù)推行“T+3”，改變了以往多層次分銷、大規(guī)模壓貨的運營模式，轉(zhuǎn)向終端為主、快速反應(yīng)，經(jīng)營效率顯著提升?？照{(diào)庫存降至很低水平，到4 月底公司全渠道庫存約300 萬臺，是2015 年庫存最高峰的約22%。新的運作模式降低了銷售波動，淡季依然能保持很好的生產(chǎn)。1-4 月份，空調(diào)安裝卡YoY+45%，預(yù)計2017 年空調(diào)全年都會保持較好的增長。

收購KUKA 錦上添花，發(fā)力市場拓展+提升盈利水平

KUKA 盈利水平具備提升空間。KUKA 當(dāng)前利潤率較低，一是因為行業(yè)本身毛利率不高；二是KUKA 在研發(fā)方面投入較大，優(yōu)先考慮技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢；三是與相比同行，KUKA 在縱向一體化、核心零部件方面有提升空間。接下來，KUKA 能在多方面提升盈利能力，例如，和對手一樣加大標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品生產(chǎn)以實現(xiàn)規(guī)模優(yōu)勢，提供更靈活的產(chǎn)品線、發(fā)展新客戶等。KUKA 計劃到2020 年，息稅前利潤率由2016 年的5.6%提高至≥7.5%，中國區(qū)收入翻倍達(dá)到10 億歐元。美的正利用自身資源加速KUKA 在中國的成長。

對東芝做“加法”，促進(jìn)協(xié)同

東芝銷售主要在下半年，全年實現(xiàn)盈利的目標(biāo)有望實現(xiàn)。東芝與美的將從產(chǎn)品、市場拓展等多個方面進(jìn)行協(xié)同，目前已有45+協(xié)同項目推進(jìn)中。美的將在產(chǎn)品研發(fā)、區(qū)域拓展等方面幫助東芝擴(kuò)張，目標(biāo)2020 年東芝進(jìn)入的市場從35 個擴(kuò)大到50+國家，日本之外銷售占比提高10pct 到40%。

具備成長性的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌，維持“買入”評級

美的集團(tuán)激勵機(jī)制明確，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型顯現(xiàn)成效，長期增長前景確定。預(yù)計公司2017-2019 年EPS 分別為2.74/3.49/4.30 元，按2017 年盈利預(yù)測，給予14~16 倍PE 估值，對應(yīng)目標(biāo)價38.36~43.84 元。維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：原材料價格大幅上漲，房地產(chǎn)超調(diào)，國際運營政策、匯率風(fēng)險。