事件：公司發(fā)布2017 年一季報(bào)。一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.86 億元，同比增長0.91%，歸屬于上市公司股東的凈利潤0.36 億元，同比下降38.83%。凈利潤同比下降的最主要原因是毛利率大幅下滑。

營業(yè)收入同比持平，行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致配料收入增速下滑：分業(yè)務(wù)來看，香精香料行業(yè)整體較為穩(wěn)定，預(yù)計(jì)公司的香精香料業(yè)務(wù)收入同比略有增長；食品配料行業(yè)仍保持快速增長但競爭加劇，預(yù)計(jì)銷量同比有所增長但銷售單價(jià)下滑，最終體現(xiàn)為收入同比基本持平。

配料業(yè)務(wù)毛利率下滑拖累整體業(yè)績表現(xiàn)，制造端取得突破前將持續(xù)承壓：一季度毛利率19.6%，同比下滑3.9pct；銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為5.2%、6.5%、-0.7%，同比+0.2、-0.1、0pct，整體費(fèi)用率基本持平；凈利率6.9%，同比下滑3.4pct。由于香精香料發(fā)展穩(wěn)定，預(yù)計(jì)毛利率同比變化幅度不大，毛利率下滑主要受食品配料業(yè)務(wù)影響。一方面，公司新增了部分國外品牌代理，在品牌推廣初期價(jià)格相對(duì)較低，故毛利率同比有所降低；另一方面，公司此前主要代理的恒天然目前正在國內(nèi)逐漸放開渠道，競爭明顯加劇，公司可能通過主動(dòng)降價(jià)的方式以維持現(xiàn)有份額。中長期來看，新增品牌的毛利率有望隨品牌知名及接受度增加逐漸恢復(fù)至合理水平，但恒天然渠道放開的影響仍會(huì)延續(xù)，預(yù)計(jì)在公司制造端搭建取得突破前配料業(yè)務(wù)毛利率將繼續(xù)承壓。

投資天舜致少數(shù)股東損益增加，對(duì)賭業(yè)績目標(biāo)完成壓力不大：一季度少數(shù)股東權(quán)益同比增加超過300 萬，主要來自天舜，根據(jù)公司持股比例進(jìn)行估算，天舜一季度凈利潤超過500 萬，處于穩(wěn)步成長中，預(yù)計(jì)全年完成業(yè)績對(duì)賭目標(biāo)（1000 萬凈利潤）壓力不大。

投資建議：考慮到行業(yè)競爭加劇，我們略調(diào)整公司2017 年-18 年的收入增速至7%、9.8%，凈利潤增速分別為4.6%、6%，維持增持-B 的投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)18 元，相當(dāng)于2018 年27 倍的動(dòng)態(tài)市盈率。

風(fēng)險(xiǎn)提示：配料業(yè)務(wù)競爭加劇，制造端搭建速度低于預(yù)期。