業(yè)績符合預(yù)期

4 月19 日公司公告2016 年報，實現(xiàn)收入216.4 億元（+19.8%），歸母凈利33.4 億元（+21.2%），扣非歸母凈利33.1 億元（+21.0%），16 年EPS0.67 元，基本符合我們預(yù)期（16 年EPS 0.68 元）。我們認(rèn)為公司作為飲片龍頭，將繼續(xù)受益于行業(yè)邊際改善與智慧藥房帶動放量，而且今年公司醫(yī)療服務(wù)布局及中藥材價格都有可能超預(yù)期，維持公司“增持”評級。

飲片業(yè)務(wù)繼續(xù)快速增長，政策利好與智慧藥房的催化作用可持續(xù)

報告期內(nèi)飲片業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入47.0 億元（+26.4%），毛利率35.4%（+0.04pct），我們推測主要受益于行業(yè)邊際改善與智慧藥房銷售。飲片行業(yè)受政策利好（不納入集中采購、不取消25%加成、不計入公立醫(yī)院藥占比）出現(xiàn)明顯的邊際改善，在新版GMP、飛行檢查推動的飲片行業(yè)洗牌下，公司作為飲片龍頭充分受益。而智慧藥房自2015 年6 月落地廣州以來，已拓展至深圳、北京、上海、成都等地，并計劃向重慶、廈門拓展，截至2016年智慧藥房累計處理處方近180 萬張、日處方量最高已達(dá)14000 張。未來我們認(rèn)為，飲片業(yè)務(wù)在政策利好與智慧藥房的持續(xù)催化下將繼續(xù)快速增長。

從西藥貿(mào)易的放量透視最大的預(yù)期差——醫(yī)療服務(wù)布局

報告期內(nèi)西藥貿(mào)易實現(xiàn)收入73.0 億元（+35.4%），毛利率30.4%（+3.8pct），醫(yī)療器械實現(xiàn)收入9.1 億元（+53.8%），毛利率23.7%（+3.0pct）。我們推測西藥貿(mào)易的快速增長與醫(yī)療服務(wù)布局提速相關(guān)，公司通過托管醫(yī)院藥房（目前已托管超100 家）、收購醫(yī)院等途徑，實現(xiàn)對醫(yī)院藥械的供應(yīng)鏈延伸。而公司的醫(yī)療服務(wù)（即醫(yī)院收購）尚處于成長期，目前擁有床位超三千張，目標(biāo)年內(nèi)過萬，未來在通過收取管理費、延伸藥械供應(yīng)鏈等途徑繼續(xù)增厚公司收入之外，或進軍醫(yī)療服務(wù)，想象空間廣闊。

中藥材貿(mào)易拐點將至，保健品步入放量軌道

報告期內(nèi)中藥材貿(mào)易業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入57.9 億元（-4.0%），毛利率23.9%（+0.37pct），我們推測收入微降是由于2H16 中藥材價格的上漲尚未完全傳導(dǎo)至銷量，毛利率企穩(wěn)則是公司從貿(mào)易商向供應(yīng)服務(wù)商角色轉(zhuǎn)變的結(jié)果。

未來我們認(rèn)為，中藥材價格2017 年處于高位運行，預(yù)計中藥材貿(mào)易收入通過加速存貨周轉(zhuǎn)而實現(xiàn)回暖。報告期內(nèi)保健品業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入10.3 億元（+25.5%），毛利率42.9%（-1.95pct），我們推測主要由于優(yōu)質(zhì)保健品在多渠道銷售放量。未來我們認(rèn)為中藥類保健品市場空間廣闊，公司將繼續(xù)擴充貴細(xì)藥材品類，加大直銷、電商渠道建設(shè)，保健品收入有望快速成長。

維持“增持”評級

我們繼續(xù)看好公司作為飲片龍頭全面受益于行業(yè)景氣度回升，維持17/18年EPS 0.84/1.02 元，新增19 年EPS 為1.22 元，同比增長25%/21%/19%，年內(nèi)目標(biāo)價 21-25 元，維持公司“增持”評級。

風(fēng)險提示：智慧藥房推進不達(dá)預(yù)期，醫(yī)院收購不達(dá)預(yù)期。