貴州茅臺(600519)

事項：

貴州茅臺公布16年報，實現(xiàn)營收401億元，同比+20%，歸母凈利167億元，同比+7.8%，EPS13.31元。4Q16營收126億元，同比+30%，歸母凈利42.5億元，同比+4.3%。分配預(yù)案為每10股派現(xiàn)67.87元。平安觀點：

4Q16營收+30%略高于12月預(yù)告的+27%，應(yīng)是系列酒超預(yù)期，并帶動歸母凈利同比+4.3%超預(yù)告的2.1%。

4Q16估計報表確認53度茅臺酒出貨增27%。受益于15報表確認高度茅臺酒同比降約3%，我們估算，4016報表確認高度茅臺酒同比增約27%。4Q16預(yù)收款余額175億元，環(huán)比增約15億，同比增約93億。因酒廠16年以來預(yù)收款口徑大幅扭曲，結(jié)合持續(xù)跟蹤，我們僅粗略估算，4Q16高度茅臺酒實際出貨同比增約5%。全年看，考慮16年嚴格管控提前支取計劃，訂制酒、出口、生肖酒大幅增長，我們判斷，高度茅臺酒同比有雙位數(shù)增長，53度普飛實際出貨同比更可能略降。

靜待業(yè)績之花怒放。16年末，內(nèi)部交易未實現(xiàn)利潤確認遞延所得稅產(chǎn)余額達14億，我們估算，因合并報表確認營收滯后于實際出貨，歸母凈利可能少算40-50億。這一點也體現(xiàn)在合并報表期末庫存中，成品酒高達162萬噸，但17年春節(jié)實際出貨非常緊張顯著異常。同時，合并報表確認營收滯后于母公司確認消費稅，也導(dǎo)致16年營業(yè)稅金比率大升5.9PCT，這應(yīng)會利于17、18年凈利率提升。因茅臺15、16年報表確認很保守，基于線性外推的預(yù)測易顯著低估17、18年報表增速，這是支持股價上漲重要動力。

股價新高仍可期，繼續(xù)“強烈推薦”。維持17-18年EPS為1856、2310的業(yè)績預(yù)測，同比+3g%、+25%，動態(tài)PE為21、17倍。茅臺業(yè)務(wù)基礎(chǔ)堅實，無論高端白酒行業(yè)如何走，其均掌握主動權(quán)。市場預(yù)期仍較我們預(yù)測低至少10pct，且如18年漲出廠價，可再超我們預(yù)期，18年P(guān)E僅17倍，行業(yè)最低，繼續(xù)“強烈推薦”。

風險提示：烈性酒稅收政策調(diào)整；供給變化導(dǎo)致一批價波動風險。