我國股指期貨目前采用現(xiàn)貨指數(shù)最后2小時(shí)算術(shù)平均價(jià)作為交割結(jié)算價(jià)，試圖操縱交割結(jié)算價(jià)的成本巨大，其抗操縱性在全球主要股指期貨合約中表現(xiàn)優(yōu)異。

表1 全球主要股指期貨合約交割結(jié)算價(jià)計(jì)算方式比較

注：數(shù)據(jù)來源于各交易所網(wǎng)站。

經(jīng)過三十多年的發(fā)展，目前全球主要股指期貨合約交割結(jié)算價(jià)的計(jì)算方式有單一及平均價(jià)兩種，在單一價(jià)部分，巴西與韓國等交易所采用收盤價(jià)，美、日等交易所則采用特別開盤價(jià)。在平均價(jià)部分，多數(shù)國家采用算術(shù)平均價(jià)。其計(jì)算交割結(jié)算價(jià)的取樣時(shí)間范圍由最短10分鐘至最長的全日交易時(shí)間，但多數(shù)介于20分鐘至60分鐘之間。比較發(fā)現(xiàn)，只有恒生指數(shù)期貨和OMX 30指數(shù)期貨的取樣時(shí)間長于滬深300股指期貨。但是，由于恒生指數(shù)期貨取每5分鐘的時(shí)點(diǎn)樣本數(shù)進(jìn)行平均，而滬深300股指期貨取每5秒的時(shí)點(diǎn)樣本數(shù)進(jìn)行平均。而OMX 30指數(shù)期貨的成交量較小，不是國際主要合約。因此，滬深300股指期貨合約的抗操縱性在全球主要股指期貨合約中表現(xiàn)優(yōu)異。

另外有一個例子充分說明了現(xiàn)行的股指期貨交割結(jié)算價(jià)的相對合理性。我國臺灣地區(qū)股指期貨的交割結(jié)算價(jià)共經(jīng)歷4次變革，幾乎嘗試了所有種類的交割結(jié)算價(jià)確定規(guī)則，既有當(dāng)日的，也有次日的；既有單一價(jià)，也有平均價(jià)；既有加權(quán)平均，也有算術(shù)平均。最終，2008年12月起臺灣期貨交易所正式改用現(xiàn)貨指數(shù)最后半小時(shí)的算術(shù)平均價(jià)作為期貨合約的交割價(jià)，并沿用至今。

表2 臺灣期貨交易所股指期貨交割結(jié)算價(jià)變革路徑

資料來源：臺灣期貨交易所

從境外和我國臺灣市場的經(jīng)驗(yàn)看，采用單一價(jià)作為交割結(jié)算價(jià)，容易導(dǎo)致股指期貨合約到期日出現(xiàn)大量期貨、現(xiàn)貨在交割時(shí)點(diǎn)（收盤或開盤）集中賣出，現(xiàn)貨指數(shù)大幅波動甚至被操縱的現(xiàn)象。按照“高標(biāo)準(zhǔn)、穩(wěn)起步”的原則，我國股指期貨在合約設(shè)計(jì)之初，考察了各市場不同的股指期貨交割方式的漫長探索，結(jié)合我國股市的實(shí)際情況，發(fā)揮了后發(fā)優(yōu)勢，并且以強(qiáng)調(diào)抗操縱性為主，因此選擇了計(jì)算相對復(fù)雜、操縱成本較高、抗操縱性更好的交割日最后2個小時(shí)現(xiàn)貨指數(shù)的算術(shù)平均價(jià)。優(yōu)點(diǎn)在于，一方面，使得投機(jī)力量企圖操縱股指的實(shí)際操作難度加大；另一方面，也為套保、套利頭寸的平倉和轉(zhuǎn)倉操作預(yù)留了充足的空間，避免了期、現(xiàn)貨市場在最后時(shí)刻出現(xiàn)大量市價(jià)委托單，從而導(dǎo)致市場價(jià)格大幅波動；此外，在這樣的交割結(jié)算價(jià)產(chǎn)生方式下，到期日當(dāng)天現(xiàn)貨市場上的所有信息也能得到有效的反映，期、現(xiàn)貨價(jià)格的收斂程度相對較好，不會出現(xiàn)大幅偏離的現(xiàn)象。過去三年半市場交割日平穩(wěn)理性的實(shí)踐證明，這一設(shè)計(jì)是科學(xué)而嚴(yán)謹(jǐn)?shù)摹?/p>

我國股指期貨市場誕生5年多來，共順利實(shí)現(xiàn)63次交割。實(shí)踐表明，“交割日”并無魔咒，更不會對A股市場產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響。從63次交割情況來看，一是到期日價(jià)格收斂良好，價(jià)差大體在1個點(diǎn)之內(nèi)，沒有出現(xiàn)上串下跳、大幅跑偏的現(xiàn)象；二是交割量較小，平均僅2000多手，最多也只有8000多手；三是市場正常運(yùn)行根本沒有受影響，63個交割日中，股市上漲37次、下跌26次，上漲概率更大，不存在“逢交割日必跌”的規(guī)律。