去年年末流動性緊張等一系列因素對于債市負面影響并未完全消散。春節(jié)前后央行又全面上調(diào)政策利率，國債期貨也迎來第二輪大跌，現(xiàn)券收益率出現(xiàn)不同程度上升。在當(dāng)前市場環(huán)境下，此次操作彰顯央行緊貨幣、降杠桿的決心。

政策利率全面上調(diào)，貨幣政策收緊

回顧去年來的貨幣政策工具實施情況，2016年2月末降準(zhǔn)之后，央行再沒有實施降準(zhǔn)降息政策。與此相反，央行在去年8月和9月重啟14天和28天逆回購，加大MLF操作力度，鎖短放長投放資金，抬升資金成本意圖明顯。去年年底的中央經(jīng)濟工作會議“貨幣政策穩(wěn)健中性”的定調(diào)，宣告貨幣政策從中性偏寬松轉(zhuǎn)向中性。今年春節(jié)前的最后一個交易日，央行正式上調(diào)六個月、一年期的MLF利率10BP。節(jié)后首個交易日，央行又對逆回購和SLF利率上調(diào)，短短一周時間央行將短端和長端利率全面上調(diào)。近期央行的一系列操作表明貨幣政策從中性轉(zhuǎn)向偏緊態(tài)勢，國債期貨調(diào)整首當(dāng)其沖，自去年以來經(jīng)歷兩輪下跌。

目前央行主要是調(diào)整公開市場操作利率、期限和數(shù)量。一方面為了防止資金“脫實向虛”“以錢炒錢”以及不合理的加杠桿行為，對使用央行資金的機構(gòu)要加強投向方面的引導(dǎo)和監(jiān)督；另一方面，由于存貸款基準(zhǔn)利率維持不變，對實體經(jīng)濟的影響并不明顯，符合引導(dǎo)資金支持實體經(jīng)濟政策方針。受春節(jié)因素影響，預(yù)計1月物價將處于上半年高位。實體經(jīng)濟短期企穩(wěn)，但并未出現(xiàn)明顯通脹和經(jīng)濟過熱局面。預(yù)計今年上半年貨幣政策將收緊，但全面加息還需相關(guān)數(shù)據(jù)指引。

美元回調(diào)，經(jīng)濟短期平穩(wěn)

今年1月美聯(lián)儲議息會議維持利率不變，稱將密切關(guān)注全球經(jīng)濟和金融市場的變動。美聯(lián)儲預(yù)計未來仍將緩慢加息，并未排除3月會議加息的可能。上周五美國勞工部公布的1月非農(nóng)數(shù)據(jù)總體好于市場預(yù)期，但美元指數(shù)不漲反跌，非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)并未支撐美指走強。首先是失業(yè)率4.8%略低于預(yù)期，其次美國總統(tǒng)特朗普對于強勢美元的不滿和警告，再次前期美元走強的預(yù)期逐步兌現(xiàn)。近期美元回調(diào)，短期緩解非美貨幣貶值壓力，人民幣匯率出現(xiàn)一定程度反彈，有助于降低國內(nèi)資本外流壓力。

今年首月官方制造業(yè)PMI51.3%，連續(xù)第四個月保持在51.0%以上，延續(xù)擴張態(tài)勢。財新制造業(yè)PMI51%，不及預(yù)期，因產(chǎn)出指數(shù)和新出口訂單明顯回落。不過，制造業(yè)PMI指數(shù)連續(xù)數(shù)月在50%枯榮線上方。同時，去年四季度GDP增速好于市場預(yù)期，今年經(jīng)濟整體運行有望平穩(wěn)開局。

綜上所述，去年以來國內(nèi)貨幣政策從穩(wěn)健略偏寬松轉(zhuǎn)向中性。今年更為鮮明，政策利率的上調(diào)意味著貨幣政策從中性轉(zhuǎn)向偏緊局面，符合當(dāng)前政策目標(biāo)——防風(fēng)險和去杠桿。我們認為，今年上半年國內(nèi)貨幣政策將收緊，下半年的收緊程度尚需物價和經(jīng)濟走勢的進一步驗證，中短期債市以防范風(fēng)險為主。