配置需求回升是動力，2017 年股指將在迂回中前進

預(yù)計2017年我國通脹將逐步回升、人民幣貶值增強，10年期國債收益率繼續(xù)上行，使得整體利率呈現(xiàn)上行態(tài)勢，若利率上行高于企業(yè)的利潤增長，則會對A股形成一定壓制。同時，預(yù)計企業(yè)盈利有所改善，這將令股市估值中樞上移。匯市、債市和樓市未來一年獲得優(yōu)良的投資回報率難度不斷上升，這將促使股市的配置需求上升，預(yù)計股指將在迂回中前進。

2016年行情回顧

回顧2016年，股指大致經(jīng)歷了三個階段：

第一個階段：2016年1月—2016年2月。在這兩個月中，滬深兩市遭遇較大跌幅，滬深300指數(shù)從3900點一線急跌至3200點一線，跌幅接近20%。主要由于年初大股東解禁到期、人民幣大幅貶值和熔斷機制三大因素造成，從資金面來看，1月到2月期間市場資金面略為偏緊，也導(dǎo)致了市場的流動性緊張。

第二個階段：2016年3月—2016年11月。在這9個月中，滬深指數(shù)呈現(xiàn)振蕩上行態(tài)勢，且在11月創(chuàng)了9個月來新高。具體來看， 3月初至4月底，經(jīng)濟有所回升，市場信心逐步恢復(fù)，且資金較為寬裕支撐了指數(shù)上行，但5月至6月進入傳統(tǒng)的資金緊張時期，對股指形成抑制。隨后央行為市場提供了流動性，國家供給側(cè)改革持續(xù)發(fā)力，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)逐漸好轉(zhuǎn)，大盤權(quán)重股走高帶動指數(shù)上行，尤其進入10月之后，藍籌股持續(xù)發(fā)力，帶動指數(shù)突破年線，進入慢牛行情，同時市場二八分化顯著，險資舉牌進入了較為狂熱的階段，市場操作難度逐漸加大。

第三個階段：2016年12月。由于此前市場受險資對藍籌股舉牌的影響而大幅走高，之后證監(jiān)會予以警告，同時由于12月市場流動性較為緊張、美聯(lián)儲本周加息在即、限售股解禁壓力較大、IPO近期提速、基金贖回等利空消息的集聚影響，使得市場出現(xiàn)近半年來最大跌幅。

宏觀經(jīng)濟面臨三大困局

2016年宏觀經(jīng)濟整體表現(xiàn)為底部振蕩，經(jīng)歷了經(jīng)濟弱勢回落、企業(yè)流動性陷阱后，隨著大宗商品走牛，通縮風(fēng)險減小，市場價格結(jié)構(gòu)和資金結(jié)構(gòu)持續(xù)好轉(zhuǎn)，用一句話總結(jié)即：形有波動、勢有所向好。但由于經(jīng)濟面臨三大困局，預(yù)計2017年經(jīng)濟增速會微幅下調(diào)。

第一大困局：如何尋找新的經(jīng)濟增長點

通過觀察經(jīng)濟的先行指標PMI發(fā)現(xiàn)，自2016年10月之后官方制造業(yè)PMI出現(xiàn)了強勁的反彈，主要來源于原材料購進價格的大幅上漲，創(chuàng)了五年來新高，另外新訂單和采購量均有所提高，表明我國經(jīng)濟有回暖態(tài)勢，這一趨勢主要來自于前期房地產(chǎn)和基建的支持。10月之后，各地方出臺了相關(guān)的地產(chǎn)調(diào)控政策，旨在為房地產(chǎn)營造健康良好的運行環(huán)境。中央經(jīng)濟工作會議釋放的信號在于讓住房回歸居住屬性，同時也會為振興實體經(jīng)濟等領(lǐng)域騰出更多空間，有助于經(jīng)濟長期健康發(fā)展。

第二大困局：貨幣政策陷兩難

自2015年8月11日匯率改革至今，央行逐步形成了“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的機制。在美聯(lián)儲加息周期的背景下，2016年美元兌人民幣從1月4日開盤的6.5120上漲至12月15日的6.9547，貶值幅度達6.8%，主要由內(nèi)外兩個因素導(dǎo)致的，內(nèi)部因素是之前人民幣匯率一直處于單邊升值的態(tài)勢，現(xiàn)在的回調(diào)是對之前過度升值的回補；外部因素是美元指數(shù)走強，加劇了我國的資本外流程度。

第三大困局：面臨一定程度的“資產(chǎn)荒”

2016年初，我國資金成本呈現(xiàn)底部振蕩態(tài)勢，整體市場資金顯示略為寬松，然而我國的M1-M2剪刀差一度擴大至15.2%，創(chuàng)有記錄以來新高，顯示資金不能流入實體經(jīng)濟，我國企業(yè)陷入了“流動性陷阱”，脫實向虛的情況較為嚴重。

回首年初，我國企業(yè)信用債違約事件頻發(fā)，隨著供給側(cè)改革加速產(chǎn)能出清，違約事件成為整個金融市場關(guān)注的焦點，同時金融降杠桿、防風(fēng)險將債券推向了風(fēng)口浪尖之上。

2016年10月以來，我國市場資金變得較為緊張，隨著樓市的調(diào)控和央行重啟14天和28天逆回購，并開展6個月和1年期MLF操作，去杠桿意圖明顯，且在12月央行表示將于2017年一季度評估時開始正式將表外理財納入廣義信貸范圍，以合理引導(dǎo)金融機構(gòu)加強對表外業(yè)務(wù)風(fēng)險的管理，意味著金融機構(gòu)去杠桿再次提速，表外理財將被壓縮，樓市和債市未來想要獲得優(yōu)良的投資回報率難度在不斷上升。

2016年工業(yè)企業(yè)利潤呈現(xiàn)穩(wěn)步上行的態(tài)勢，8月利潤總額同比增長了19.5%，創(chuàng)三年來新高，同時企業(yè)營業(yè)收入亦持續(xù)回升，產(chǎn)成品存貨降幅自6月以來持續(xù)收容，表明需求逐漸改善，企業(yè)盈利能力正在發(fā)生可持續(xù)修復(fù)，為實體經(jīng)濟的發(fā)展提供可持續(xù)增長的動力。預(yù)計2017年工業(yè)企業(yè)利潤將受到價格上漲和需求向好的雙重因素，重心逐步上移。同時企業(yè)盈利的改善也有助于向中下游的傳導(dǎo)，為我國經(jīng)濟增長帶來一定的支撐。

資金面一波三折

2016年上半年經(jīng)歷了三次資金面緊張，分別在春節(jié)前后以及4月中下旬。春節(jié)前主要是受節(jié)前取現(xiàn)、繳稅、繳準影響，春節(jié)后受制于大量逆回購到期，4月中下旬受MLF到期、逆回購到期及繳稅繳準的影響。為了緩解資金面壓力，央行采取每日逆回購并且配合開展中期借貸便利等非常規(guī)性工具。

2016年下半年尤其是國慶節(jié)之后資金價格持續(xù)攀升，月末、年末資金需求較大，疊加了此輪人民幣貶值、外匯占款減少之后尤為明顯，另外，商業(yè)銀行減少對非銀金融機構(gòu)短期資金的融出等令短期資金居高不下，在央行貨幣政策趨于謹慎情況下，跨年資金預(yù)期偏緊，中長端資金價格同樣攀升，11月各期限利率全線上漲，其中隔夜利率漲至2.3%。

兩市融資余額對行情有非常明顯的指引作用。自2016年1月市場下跌以來，融資余額一直維持下滑態(tài)勢，從1月1.1萬億元左右一直下滑至3月中旬的8200億元左右。從盤面上看，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)持續(xù)表現(xiàn)弱勢，大幅跑輸上證指數(shù)。但是在3月16號之后，市場風(fēng)格出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，場外資金開始試探性入場，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)逐漸走強，兩市融資余額在11月30日達9720.1億元，創(chuàng)2016年1月以來新高，表明場內(nèi)投資者加杠桿熱情高漲。但進入12月之后，兩市融資余額逐漸下降，但整體來看，仍然位于10個月來高位。從港股通來看，自滬港通總額度限制取消之后，截至12月23日港股通凈流入累計逾1217億元，內(nèi)地資金的加速南下使得AH溢價指數(shù)不斷下跌，并創(chuàng)一年來新低，港股與內(nèi)地股估值回歸，有利于資金向內(nèi)地股市流入。

股指將迎來機遇

對于股市而言，充滿了機遇和風(fēng)險，預(yù)計2017年股指將在迂回中前進。

中小創(chuàng)以時間換空間

通過對比全球主要指數(shù)市盈率趨勢發(fā)現(xiàn)，上證指數(shù)位于較低水平為16.17倍，僅略高于恒生指數(shù)的11.35倍，而日經(jīng)N255指數(shù)2016年增長30.6倍。

2016年8月初以來，我國股市二八分化愈加顯現(xiàn)，至10月中旬A股沖破年線，主要受房地產(chǎn)、基建、資源股等藍籌權(quán)重股的帶動，然而中小板和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)卻表現(xiàn)弱勢，高估值的特性不斷得到修正，但目來看仍處于較高位置，預(yù)計以時間換空間的特性仍將延續(xù)，而低估值業(yè)績較優(yōu)的成長股將迎來機遇。上證50指數(shù)和中證500指數(shù)的估值比2016年7月以后有所回升，預(yù)示未來投資者可能偏好中小板中估值較低的成長股。

股指配置需求回升

2016年10月我國多省出臺了關(guān)于樓市的調(diào)控政策，由于樓市產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)具有一定的滯后性，調(diào)控政策效果將在后期逐步顯現(xiàn)，預(yù)計在2017年房地產(chǎn)在增量資產(chǎn)配置中的占比將下降。另外，2016年下半年市場資金利率顯示為短端利率抬升、長端利率下降的背離態(tài)勢，市場資金較為緊張，央行采取了不同期限逆回購詢量，以此來減少期限錯配，并達到金融降杠桿的目的，預(yù)計2017年我國債券違約風(fēng)險將繼續(xù)發(fā)酵，降杠桿仍是主題之一。

對股市而言，隨著人民幣貶值壓力的加大、債市和樓市的限制，市場出現(xiàn)了一定程度的資產(chǎn)荒，與此同時，大宗商品價格走牛，國際油價限產(chǎn)協(xié)議達成，使得PPI持續(xù)回升，帶動上游企業(yè)盈利提高，并傳導(dǎo)至中下游企業(yè)甚至消費端，可能令成本推動型通脹和輸入型通脹疊加，這部分因素也促使股市上行。

從2016年11月險資大量舉牌低估值權(quán)重股帶動指數(shù)上漲可以發(fā)現(xiàn)，我國大型機構(gòu)中仍有巨量資金因缺少較好資產(chǎn)標的而無法投放，其中銀行間理財產(chǎn)品資金余額在2016年3月時規(guī)模為24.6萬億元，保險公司股票和基金占資金運用余額比例顯著提高，此外基本養(yǎng)老金入市預(yù)計最快在2017年年初正式運作，市場樂觀預(yù)計將會為股市帶來6000億元增量資金，這均為股票市場帶來龐大的配置需求，同時深港通開通，拓寬了場外資金對A股的配置渠道，以及MSCI在2017年可能將A股納入亦為股票市場提供了隱性資金。

投資者對后市較為樂觀

A股總市值與GDP比值處于70%左右的樂觀區(qū)域，同時三組期指與現(xiàn)貨指數(shù)的價差2016年年初至今呈現(xiàn)明顯收斂的態(tài)勢，12月初IH和IF主力合約在非交割周呈現(xiàn)升水態(tài)勢，顯示投資者對后市較為樂觀。

另外，從市場偏好來看，市場更加傾向于低估值的大盤藍籌股和國企改革相關(guān)的指數(shù)。2016年7月1日至12月6日期間IF總持倉量累計減少1129手，IH總持倉量累計增加7015手，而IC總持倉量累計增加238手，從成交量來看，IF總成交量累計增加1311手，IH總成交量累計增加286手，而IC總成交量累計減少3901手，IH交投非常活躍，而IC合約由于估值較高，交投較為清淡，從側(cè)面反映出市場熱點集中于低估值及藍籌股。

此外，IC合約的成交持倉比高于IF和IH合約成交持倉比，然而這一現(xiàn)象在12月時發(fā)生了變化，IF成交持倉比高于IC合約，從側(cè)面反映出市場對低估值、權(quán)重股的偏好，同時也反映出以高估值為代表的中小板可能在2017年迎來機遇。