近期,市場關(guān)注焦點集中于國債期貨的劇烈波動,由國海證券“債券代持糾紛”觸發(fā),以“假章事件”開始,以“共同承擔(dān)責(zé)任”結(jié)束,債券市場流動性風(fēng)險階段性緩解,10年期國債期貨已迅速回升至國海事件爆發(fā)之前的價格水平。 本次“國海債券代持糾紛”引發(fā)國債期貨價格大跌,驅(qū)動因素是債券代持交易的信任危機,主要矛盾點在國海證券對損失承擔(dān)責(zé)任的定位;背后邏輯則在于信任危機會否由“國海個案”蔓延至“全債券市場”,從而引發(fā)債券系統(tǒng)性風(fēng)險,并進一步傳導(dǎo)至其他資產(chǎn)價格。 目前來看,在證監(jiān)會協(xié)調(diào)之下,國海事件止于個案定位,由此帶來國債期貨價格超跌之后呈現(xiàn)V形修復(fù)。國海事件的解決路徑,有助于強化中央“防風(fēng)險”政策底線的可信度,但相比國海事件的事后“防風(fēng)險”,未來更大概率在事前強化金融風(fēng)險監(jiān)管,因此官方干預(yù)對市場風(fēng)險偏好影響而言偏中性。此外,值得注意的是,本次“國海事件”僅為起始于11月9日國債期貨破位下跌之后的衍生強化因素,并非核心驅(qū)動,“國海事件”的個案定位并不會扭轉(zhuǎn)本輪國債期貨價格的下跌趨勢。 本輪國債跌勢的核心邏輯是“抑制資產(chǎn)泡沫”的政策定位所帶來的流動性邊際收緊預(yù)期。觸發(fā)時點之一是8月5日央行公布的二季度貨幣政策執(zhí)行報告中“首次提出抑制資產(chǎn)泡沫”概念,緊隨其后的則是8月24日14天期逆回購重啟,而在此之前,10年期國債已見牛市頂點。觸發(fā)時點之二則是11月8日,央行三季度貨幣政策執(zhí)行報告中“七次提及抑制資產(chǎn)泡沫”,再次確認政策導(dǎo)向的轉(zhuǎn)變。同時,11月9日美國總統(tǒng)選舉特朗普意外當(dāng)選帶來美聯(lián)儲緊縮節(jié)奏加快和通脹預(yù)期內(nèi)外政策預(yù)期共振導(dǎo)致10年期國債期貨價格持續(xù)性大幅下跌。目前來看,國內(nèi)“抑制資產(chǎn)泡沫”的政策定位進一步由中央政治局會議、中央工作經(jīng)濟會議、中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會議明確。與此相對應(yīng),貨幣政策已由穩(wěn)健轉(zhuǎn)向“穩(wěn)健中性”,預(yù)計2017年貨幣政策大概率呈現(xiàn)“穩(wěn)貨幣、緊信用”組合,2014年10月至2016年8月期間國債牛市的核心驅(qū)動“寬貨幣、寬信用”已發(fā)生根本性變化。除抑制資產(chǎn)泡沫外,國內(nèi)貨幣政策還面臨日益增強的“輸入性流動性緊縮壓力”,美聯(lián)儲上周已兌現(xiàn)二次加息預(yù)期,同時上調(diào)2017年加息次數(shù)至3次,美聯(lián)儲加快緊縮預(yù)期再度被強化,由此帶來較強的國內(nèi)匯率貶值和利率上行壓力。因此本輪國債下行的核心邏輯并未改變,內(nèi)外流動性邊際收緊的政策預(yù)期仍在延續(xù),“國海事件”引發(fā)的超跌恐慌情緒修復(fù)后,國債并不存在大跌后持續(xù)性回升的邏輯支撐。 總體上看,國債急跌修復(fù)后或呈現(xiàn)寬幅振蕩格局,何時突破則需要關(guān)注三點,一為流動性收緊預(yù)期的再強化時點,二為“國海”類似個案再度觸發(fā)市場流動性風(fēng)險,三為經(jīng)濟、通脹預(yù)期下行壓力再現(xiàn)時點。其中,前兩個因素將會再度觸發(fā)國債的下行壓力,而第三個因素則有可能觸發(fā)國債的階段性做多交易機會。 責(zé)任編輯:唐正璐 |
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