投資者的適當(dāng)性管理近日引起了市場極大的關(guān)注。

不僅僅是交易環(huán)節(jié)，在掛牌企業(yè)定增環(huán)節(jié)，參與定增的投資者也需要符合股轉(zhuǎn)系統(tǒng)規(guī)定的投資者適當(dāng)性管理要求。

這導(dǎo)致部分掛牌公司在定增收購資產(chǎn)時(shí)，不得不先現(xiàn)金收購對(duì)方51%的股權(quán)，然后將控股子公司的高管(一般也是子公司股東)認(rèn)定為核心員工，再發(fā)行股份收購剩余的股權(quán)，“曲線救國”徒增交易成本的做法，在新規(guī)出來后情況略有好轉(zhuǎn)但并未完全解決。

合格投資者要求抑制了定增?

廣東中科招商副總裁朱為繹最近發(fā)現(xiàn)，很多新三板公司停牌時(shí)間過長，就咨詢了一個(gè)企業(yè)為什么停牌時(shí)間這么長，企業(yè)負(fù)責(zé)人說他們的一個(gè)重大資產(chǎn)重組的交易對(duì)手無法開立新三板賬戶，就一直拖到現(xiàn)在。

2013年12月30日修改的《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)投資者適當(dāng)性管理細(xì)則(試行)》(下稱《細(xì)則》)第六條，規(guī)定可以參與定向增發(fā)的投資者包括：(一)《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》第三十九條規(guī)定的投資者。主要包括1、公司股東;2、公司的董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、核心員工。(二)符合參與掛牌公司股票公開轉(zhuǎn)讓條件的投資者。

對(duì)于合格投資者的要求，根據(jù)《細(xì)則》第五條，除了申請(qǐng)前一日證券資產(chǎn)市值500萬以上外，還需要具有兩年以上證券投資經(jīng)驗(yàn)，或具有會(huì)計(jì)、金融、投資、財(cái)經(jīng)等相關(guān)專業(yè)背景或培訓(xùn)經(jīng)歷。

朱為繹認(rèn)為，對(duì)新三板公司定增和交易采用幾乎相同的標(biāo)準(zhǔn)是有問題的，是不符合實(shí)際的，就像前面那個(gè)高管所說，有很多一些行業(yè)人士是有500萬元資產(chǎn)的，由于從來沒有炒過股票或者不具財(cái)經(jīng)相關(guān)學(xué)歷背景，盡管對(duì)該公司前景非常看好，但無法參與公司定增。

“這些行業(yè)人士參與了很多實(shí)業(yè)投資或者風(fēng)險(xiǎn)投資，是有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，現(xiàn)在卻無法參與新三板掛牌企業(yè)的定增”。

再進(jìn)一步說，這些行業(yè)人士可以參與新三板掛牌前的定增，因?yàn)椴恍枰呛细裢顿Y者的限制，也沒有炒股或者財(cái)經(jīng)學(xué)歷要求。卻參與不了新三板掛牌后的定增。

南山投資執(zhí)行董事周運(yùn)南告訴新三板在線，掛牌前的定增是工商局管理，掛牌后的定增轉(zhuǎn)到中登公司和股轉(zhuǎn)中心，就有了合格投資者的要求。

新三板投資與A股投資有較大的區(qū)別，類似于股權(quán)投資。全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)言人隋強(qiáng)也說過：“新三板投資不可能快進(jìn)快出，歡迎長期投資資金，促進(jìn)長期價(jià)值投資理念。”

朱為繹表示，一個(gè)不鼓勵(lì)快進(jìn)快出的市場卻引入炒股經(jīng)驗(yàn)作為投資的前提真是搞笑。

“只要投資者具有風(fēng)險(xiǎn)投資(私募股權(quán)投資)或基金(含私募基金)的投資經(jīng)驗(yàn)，就可認(rèn)定為專業(yè)投資者，很多老板是有這個(gè)經(jīng)歷的”，朱為繹告訴新三板在線。

不過對(duì)于一個(gè)完全沒有金融經(jīng)驗(yàn)的“煤老板”，也許只能“曲線救國”。

實(shí)際操作中，A公司向B公司定向增發(fā)股份，以股權(quán)收購B公司，但是B公司的股東等可能是實(shí)業(yè)老板，比如煤老板，有500萬的資產(chǎn)，但是沒有炒過股，就無法購買A公司的定增股份。

朱為繹對(duì)這樣企業(yè)的建議是，先認(rèn)定核心員工，即先現(xiàn)金收購(而不是股份收購)對(duì)方公司51%的股權(quán)，取得控股權(quán)后將對(duì)方公司的高管(一般也是子公司股東)認(rèn)定為核心員工，再發(fā)行股份收購剩余的股權(quán)。

周運(yùn)南表示，對(duì)于資金不足的投資者，可以企業(yè)借錢500萬給投資者開戶，或采用代持等手段，幫助個(gè)人認(rèn)定為合格投資者。至于企業(yè)增加的成本，如現(xiàn)金收購的成本和時(shí)間、操作成本，就只能企業(yè)自己承擔(dān)了。

截至2016年12月19日，新三板實(shí)際募集資金1167.56億元，與2015年融資額1216.17億元大體相當(dāng)，但去年融資額飆升8倍的步伐戛然而止，不能不說與定增對(duì)象僅限于合格投資者而新三板合格投資者數(shù)量稀少有關(guān)。

激辯投資者放寬尺度

近期，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的投資者適當(dāng)性的管理辦法，把投資者分為專業(yè)的和普通的。

全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)市場發(fā)展部總監(jiān)孟浩指出，證監(jiān)會(huì)提高了機(jī)構(gòu)投資者投資新三板的門檻，對(duì)自然人門檻的統(tǒng)計(jì)口徑也有變化。新三板原來的投資者適當(dāng)性是證券類資產(chǎn)，現(xiàn)在以金融類的資產(chǎn)統(tǒng)計(jì)，是擴(kuò)大口徑范圍。比如個(gè)人投資者金融資產(chǎn)未達(dá)到500萬元，如果投資者在最近三年年均收入50萬也可以。證監(jiān)會(huì)新出臺(tái)的投資者適當(dāng)性管理辦法更貼合實(shí)際。

在證監(jiān)會(huì)的起草說明里，明確說明此辦法是針對(duì)創(chuàng)業(yè)板、股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、金融期貨、融資融券、私募基金等市場的。

對(duì)于機(jī)構(gòu)，由注冊(cè)資本500萬元以上的法人機(jī)構(gòu)或?qū)嵗U出資總額500萬元以上的合伙企業(yè)，改為“最近1年末凈資產(chǎn)不低于2000萬元或金融資產(chǎn)不低于1000萬元”，條件大為提高。注冊(cè)制為認(rèn)繳制，但是凈資產(chǎn)為2000萬的機(jī)構(gòu)不是一般皮包公司所能達(dá)到的。

對(duì)此，一些市場人士很難認(rèn)同這樣的條款適用于新三板。估計(jì)不少規(guī)模較小的投資咨詢公司、資產(chǎn)管理公司將退出定增市場。

對(duì)于個(gè)人，具有兩年以上證券投資經(jīng)驗(yàn)，擴(kuò)展到包括“基金、期貨、黃金、外匯等投資經(jīng)歷”也可，或者“金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資、風(fēng)險(xiǎn)管理及相關(guān)工作經(jīng)歷”，具有會(huì)計(jì)、金融、投資、財(cái)經(jīng)等相關(guān)專業(yè)背景或培訓(xùn)經(jīng)歷，明確為“屬于證券、期貨、基金、商業(yè)銀行、保險(xiǎn)、信托、財(cái)務(wù)公司、私募基金的高級(jí)管理人員、獲得職業(yè)資格認(rèn)證的從事金融相關(guān)業(yè)務(wù)的注冊(cè)會(huì)計(jì)師和律師”。

投資者本人名下前一交易日日終證券類資產(chǎn)市值500萬元以上修改為“金融資產(chǎn)不低于500萬元，或者最近3年個(gè)人年均收入不低于50萬元”，金融資產(chǎn)擴(kuò)展到“銀行存款、銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托計(jì)劃、保險(xiǎn)產(chǎn)品、期貨及其他衍生產(chǎn)品等”。

對(duì)于投資者來說，銀行存款被認(rèn)定為金融資產(chǎn)，是條件的一大放寬。更不用說金融資產(chǎn)300萬以上，1年相關(guān)投資經(jīng)驗(yàn)的投資者可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)化為專業(yè)投資者，尺度放得更寬。

特別是第十九條規(guī)定，經(jīng)營機(jī)構(gòu)在確認(rèn)普通投資者不屬于風(fēng)險(xiǎn)承受能力最低類別的投資者后，應(yīng)當(dāng)就產(chǎn)品或者服務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高于其承受能力進(jìn)行特別的書面風(fēng)險(xiǎn)警示，投資者仍堅(jiān)持購買的，可以向其銷售相關(guān)產(chǎn)品或者提供相關(guān)服務(wù)，令新三板的門檻放寬帶來了無限遐想。

“我沒有資產(chǎn)，如果我一定要購買，也是可以購買新三板股票的吧?”有投資者問。

但是這與新三板機(jī)構(gòu)投資市場的定位明顯不符，新三板散戶化不是管理層預(yù)期的。

對(duì)此，孟浩稱，證監(jiān)會(huì)的投資者適當(dāng)性管理為下一步新三板投資者適當(dāng)性的改革帶來指引，新三板投資者適當(dāng)性政策很快也會(huì)出臺(tái)。