十年期國債收益率突破3%之后，國債收益率上行加速。上周國債期貨驚現(xiàn)跌停，十年期國債收益率也逼近3.4%，現(xiàn)券市場(chǎng)違約傳聞，加上美聯(lián)儲(chǔ)加息落地，在本就緊張的流動(dòng)性氛圍下，期債價(jià)格承壓走弱。在春節(jié)資金壓力和美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期干擾之下，短期內(nèi)期債市場(chǎng)仍難擺脫收益率上升壓力的困擾，重點(diǎn)關(guān)注資金利率水平的變化。

資金壓力短期難緩解

11月以來，在年底資金緊張預(yù)期之下，國內(nèi)市場(chǎng)資金利率水平持續(xù)攀升。而10月底MPA考核將表外納入監(jiān)管的政策調(diào)整，又使得銀行間市場(chǎng)資金顯得更加緊俏。同時(shí)，雖然在上周現(xiàn)券市場(chǎng)違約傳聞和國債收益率大幅上升的氛圍下，央行通過公開市場(chǎng)操作凈投放和MLF操作來平穩(wěn)流動(dòng)性，但是從資金利率依舊攀升的狀況下可以看出，銀行間市場(chǎng)資金并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的寬裕。

從時(shí)間節(jié)點(diǎn)和央行今年一直秉承的穩(wěn)健操作來看，12月底的年末考核壓力、春節(jié)前夕的換匯壓力和贖回壓力、年后美聯(lián)儲(chǔ)3月加息可能有所增大的壓力——這三重壓力將繼續(xù)困擾國內(nèi)流動(dòng)性市場(chǎng)。在上述壓力釋放和平穩(wěn)過渡之前，國內(nèi)銀行間資金利率水平將很難出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的放松，而國債現(xiàn)券市場(chǎng)的配置意愿也將因年底表外考核節(jié)點(diǎn)的臨近面臨階段性的回落。因此，綜合來看，國債收益率雖然在上周上漲至3.4%附近開始回調(diào)，但上行壓力依舊，期債市場(chǎng)仍將面臨調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于投資者來講，在明年3月或者春節(jié)后市場(chǎng)資金情況整體放松之前，都需要謹(jǐn)慎觀望。

貨幣政策邊際收緊為趨勢(shì)

從長周期來看，上周中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)供給側(cè)改革深化和貨幣政策的穩(wěn)健中性論調(diào)明確了對(duì)于貨幣政策邊際收緊的判斷。

從今年央行通過公開市場(chǎng)更為頻繁的操作和各類定向調(diào)控工具的應(yīng)用可以看出，央行在主動(dòng)平抑資金的階段性波動(dòng)方面有了更多的靈活度。同時(shí)，今年在個(gè)別資金壓力增大的時(shí)期，央行在資金運(yùn)用上的規(guī)模也出現(xiàn)了巨量騰挪。

不過，從最新穩(wěn)健中性的貨幣政策表態(tài)來看，明年央行在公開市場(chǎng)操作上的規(guī)?；蛘哳l率將有邊際下降的可能?；蛘邚慕衲闙PA考核加重、來年通脹壓力增大的現(xiàn)實(shí)情況、人民幣貶值的普遍預(yù)期以及經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然存在的多重因素來看，明年央行對(duì)于貨幣資金的操作將更加綜合性的考慮，不會(huì)輕言放水。

因此，對(duì)于國債市場(chǎng)來講，貨幣政策的邊際收緊帶來收益率上行預(yù)期，這將構(gòu)成2017年的市場(chǎng)主旋律。而從時(shí)間節(jié)奏上來講，在年初、季末、年末等流動(dòng)性易出現(xiàn)季節(jié)性緊張波動(dòng)的時(shí)刻，期債市場(chǎng)將承受較大的下行壓力。

不過，雖然收益率上行帶來利空壓力，但是我們也不能忽視資產(chǎn)荒背景下的配置支撐。如果國債收益率上行幅度可以覆蓋機(jī)構(gòu)資金成本，國債作為金邊債券仍將受到機(jī)構(gòu)的青睞。因此，國債收益率將維持重心上移、區(qū)間波動(dòng)的整體格局。

綜上所述，短期我們需要關(guān)注市場(chǎng)資金利率水平的變化來追蹤收益率變動(dòng)方向的信號(hào)。從更長周期來講，明年貨幣政策的邊際收緊整體都將給期債市場(chǎng)施壓。不過，配置價(jià)值的出現(xiàn)會(huì)支撐期債收益率依然維持區(qū)間格局。