編者按 　　自《國務院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展若干意見》（簡稱“國九條”）頒布以來，我國期貨市場逐步進入持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展軌道，先后上市了13個大宗商品期貨品種，市場規(guī)模不斷擴大，行業(yè)合規(guī)水平不斷提升，市場功能逐步發(fā)揮，與現(xiàn)貨市場、實體產(chǎn)業(yè)的融合度不斷提高，服務國民經(jīng)濟能力不斷增強。

作為期貨市場服務產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟的最前沿主體，期貨公司業(yè)務長期單一，成為制約期貨市場深入服務產(chǎn)業(yè)的瓶頸。但是，隨著2009年期貨公司分類監(jiān)管和統(tǒng)一開戶工作的啟動和順利實施，已被提上日程且相關(guān)試點工作方案已進入征求意見階段的期貨公司特定客戶資產(chǎn)管理、投資咨詢和境外期貨代理等創(chuàng)新業(yè)務的開展為時已不遠。特別是日前國務院原則同意開展證券公司融資融券業(yè)務試點和推出股指期貨品種?；I備多年的股指期貨推出在即，這將進一步擴大期貨市場服務產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟的深度和廣度?？梢哉f，期貨市場目前正面臨著服務國民經(jīng)濟的歷史性發(fā)展機遇。
　　　
　“期貨市場服務國民經(jīng)濟理論與實踐”系列（一）
　　
　　所謂“虛擬經(jīng)濟”，主要是指在股票、債券、基金、期貨、金融衍生品等虛擬資本的交易活動基礎(chǔ)上形成的相對脫離實體經(jīng)濟的一種經(jīng)濟活動。虛擬經(jīng)濟突出反映為貨幣資本不經(jīng)過實體經(jīng)濟循環(huán)就可以取得盈利，或者稱之為直接“以錢生錢”的活動。與之相對的是“實體經(jīng)濟”，主要是指物質(zhì)資料生產(chǎn)、銷售和直接為此提供勞務所形成的經(jīng)濟活動，其主要構(gòu)成包括農(nóng)業(yè)、工業(yè)、建筑業(yè)、交通運輸業(yè)、商業(yè)、郵電業(yè)等產(chǎn)業(yè)部門。虛擬經(jīng)濟具有為實體經(jīng)濟提供融資支持、轉(zhuǎn)移風險、降低交易成本、提高實體經(jīng)濟運作效率等作用。

上世紀80年代以來，世界經(jīng)濟出現(xiàn)了虛擬化趨勢，各主要工業(yè)國家的金融資產(chǎn)迅速膨脹，交易規(guī)模迭創(chuàng)新高，使得虛擬經(jīng)濟的運行愈發(fā)脫離實體經(jīng)濟而擴張，經(jīng)濟虛擬化的程度加深，單個國家的金融市場逐漸與全球市場相互交融，虛擬經(jīng)濟出現(xiàn)了全球化趨勢。隨著經(jīng)濟虛擬化的加劇，各類虛擬資本的價值運動形態(tài)越來越具有獨立性，構(gòu)成了與實體經(jīng)濟相對應的另一種經(jīng)濟形態(tài)。

虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟失衡導致危機發(fā)生

起于虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域的國際金融危機發(fā)生之后，國內(nèi)外大部分人認為，虛擬經(jīng)濟過于發(fā)達是金融危機的罪魁禍首。從表面分析，金融創(chuàng)新過度，復雜的金融衍生品——次級債是此次危機的根源。房地產(chǎn)市場和消費市場的繁榮不斷拉動美國經(jīng)濟增長，衍生出潛藏高風險的結(jié)構(gòu)化組合產(chǎn)品，當次貸價值鏈上的某一環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題后，連鎖反應的影響被逐級加大，引發(fā)震動全球的金融危機。金融創(chuàng)新過度一定程度上掩蓋了美國過度透支消費發(fā)展模式的問題。

金融危機的實質(zhì)是虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟關(guān)系的失衡，而不是虛擬經(jīng)濟發(fā)展的必然結(jié)果。同時，也不能簡單地將投行倒閉歸咎為缺乏監(jiān)管，應該使企業(yè)內(nèi)部控制和外部監(jiān)管相結(jié)合，創(chuàng)新出新的金融監(jiān)管體制。

正確運用期貨及衍生品工具

隨著經(jīng)濟全球化的深入，我國期貨市場在探索和實踐中不斷發(fā)展，外資金融機構(gòu)加快進入國內(nèi)市場的節(jié)奏。雖然國外衍生品市場制度相對完善、投資品種豐富，但是，一些外資金融機構(gòu)利用國內(nèi)投資者的信息不對稱，如對相關(guān)產(chǎn)品的規(guī)則、結(jié)構(gòu)不完全了解，晦澀的英文解釋條款，甚至產(chǎn)品從設計到銷售都存在很大的不公正性甚至欺騙性，導致國內(nèi)企業(yè)在參與境外相關(guān)衍生品套期保值交易上遭受巨大損失，加劇了大眾投資者對期貨及衍生品市場的負面認知。

中信泰福事件

2008年10月，中信泰富在港交所公告，為了降低西澳洲鐵礦項目面對的貨幣風險，簽訂若干杠桿式外匯買賣合同而導致虧損。根據(jù)中信泰富此前發(fā)布的2008年業(yè)績，中信泰富2008年全年因此合同直接導致稅后虧損146.32億元港幣。

在全球經(jīng)濟增長的周期中，鐵礦石價格節(jié)節(jié)攀升，如何對沖成本價格攀升給利潤帶來的巨大侵蝕，成為企業(yè)經(jīng)營需要考慮的首要問題。在投資銀行的鼓動下，中信泰富借助“累計期權(quán)”(Accumulator)的高杠桿金融衍生產(chǎn)品，來規(guī)避“澳元不斷升值”所導致的鐵礦石價格不斷攀升的成本風險。

該期權(quán)產(chǎn)品由投資銀行出售，在合約簽訂年限內(nèi)，客戶可以恒定價格持續(xù)購入外匯。出于對未來鐵礦石價格上升和澳元不斷升值的擔心，中信泰富選擇了澳元作為買賣產(chǎn)品，也正因只考慮了對澳元升值的擔心，該筆合同并未考慮相關(guān)貨幣貶值而設定止損金額，從而造成了日后的無限量巨虧。

其實，早些年的中航油事件，以及同期發(fā)生的深南電事件，都和復雜衍生品交易有著直接的關(guān)系，投資銀行在這些事件中扮演了不很光彩的角色。

香港雷曼迷你債券風波

雷曼迷你債券是由在開曼群島注冊的太平洋國際金融公司為發(fā)行人、以雷曼亞洲投資有限公司為安排人、以雷曼特殊金融公司為掉期交易對手、以雷曼控股公司為掉期交易擔保人，面向零售投資者發(fā)行的一系列信貸掛鉤票據(jù)的總和，其本質(zhì)屬于一種結(jié)構(gòu)性債務工具。與普通債券到期還本付息有所不同，雷曼迷你債券息票金額或最終支付金額會受到一家或一組掛鉤公司所發(fā)生的“信貸事件”及其他因素影響。香港市場發(fā)售的與雷曼相關(guān)的未到期非上市零售結(jié)構(gòu)性票據(jù)金額約156.43億港元，在中國臺灣、中國澳門、新加坡也有銷售。

香港雷曼迷你債券事件，起于中銀香港、東亞銀行、花旗銀行等20家銀行在銷售與雷曼兄弟公司相關(guān)的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的過程中，涉嫌向部分香港投資者作出失實陳述，或者向不能承擔高風險的投資者進行了銷售，使部分投資者以為雷曼迷你債券和普通債券一樣屬于低風險投資。

2008年9月，雷曼兄弟公司在金融海嘯中破產(chǎn)，使迷你債券發(fā)行人失去了掉期合約的交易對手（雷曼公司），導致此類產(chǎn)品合約終止并需平倉，直接后果是變賣債務抵押證券，用以償還投資者的投資。由于債務抵押證券（目前風險和估價不詳）價格因金融風暴可能嚴重縮水，雷曼迷你債券投資人可能面臨巨額損失風險。部分雷曼迷你債券投資者認為銷售這一產(chǎn)品的銀行存在誤導投資者的行為，要求銀行退回本金。

為最大限度地保護投資者利益和維護正常的市場秩序，香港金融監(jiān)管當局迅速敦促分銷商和受托人及時妥善處理投資者的投訴，分銷商和受托人均積極采取行動與投資人溝通事件最新進展，香港監(jiān)管當局幾乎每天發(fā)布新聞稿，通報迷你債券事件的最新進展。

雷曼迷你債券事件的起因在于向不適當?shù)耐顿Y者銷售結(jié)構(gòu)性債券，因而解決問題應該集中在對不同投資者的投資進行分類處理。而在這些復雜金融衍生產(chǎn)品的設計與發(fā)行過程中，發(fā)行擔保人、交易對手、分銷商更多考慮了自身的利益，沒有充分披露該產(chǎn)品的潛在風險，客觀上對投資者產(chǎn)生了誤導作用。同時，該事件使得商業(yè)銀行因擔心可能承擔投資者投資虧損之后的法律責任而顯著降低了銷售相關(guān)產(chǎn)品的積極性，同時也擔心已經(jīng)銷售出去的產(chǎn)品是否會遭受類似的法律糾紛，從而對以后相關(guān)產(chǎn)品的設計、發(fā)行銷售不得不作出相關(guān)調(diào)整，抑制了市場的靈活創(chuàng)新和發(fā)展空間。

由此可以看出，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展如果脫離了實體經(jīng)濟發(fā)展的實際需要，就會產(chǎn)生災難性結(jié)果，但不能因此否定虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟發(fā)展的重要推動作用。從國內(nèi)企業(yè)參與境外衍生品市場的經(jīng)驗也可以看出，只有正確理解、合理運用衍生品工具，才能更好地發(fā)揮虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟的推動作用。對比國外實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟（1∶5）的比例，虛擬經(jīng)濟在我國仍有巨大的發(fā)展空間。
　　
　　我國期市發(fā)展現(xiàn)狀與功能制約問題
　　
　　近年來，我國期貨市場逐步進入持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展軌道，市場規(guī)模不斷擴大，行業(yè)合規(guī)水平不斷提升，市場功能逐步發(fā)揮，期貨市場與現(xiàn)貨市場、實體產(chǎn)業(yè)的融合度不斷提高，服務國民經(jīng)濟的能力不斷增強。隨著期貨市場各參與主體的不懈努力和期貨市場品種體系的逐步完善，期貨市場價格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能日益明顯，越來越多的企業(yè)開始利用期貨這一金融工具規(guī)避價格波動，完善風險管理體系，提高風險管理水平和市場競爭力。

隨著經(jīng)濟全球化和我國工業(yè)化進程的深入，全球大宗商品價格劇烈波動。當原材料或產(chǎn)成品短期價格波動超出企業(yè)正常穩(wěn)定利潤時，企業(yè)維系生存的唯一選擇就是積極參與期貨市場進行套期保值，轉(zhuǎn)移價格波動的風險，按預期價格出售產(chǎn)品，或者按預期價格購進原材料。

期貨市場功能發(fā)揮的認知誤區(qū)

期貨市場是為了轉(zhuǎn)移市場價格風險而建立的。作為市場經(jīng)濟高度發(fā)展的產(chǎn)物，它解決的是市場價格風險的管理問題。期貨市場本身不是風險的來源地，而是集中分配風險的場所，風險在風險厭惡者和風險偏好者之間轉(zhuǎn)移，并沒有增加或者減少。所以，我們不能以從事期貨交易盈虧多寡來簡單評價期貨市場的功能，更不能僅僅以期貨市場上的虧損個案作為評價期貨市場功能的依據(jù)。

從國際成熟期貨市場的發(fā)展經(jīng)驗看，期貨市場是一個專家市場，而不是一個大眾投資市場。期貨行業(yè)的高風險性和專業(yè)性決定了其準入門檻較高，對普通投資者的知識結(jié)構(gòu)和技巧要求較傳統(tǒng)股票市場高。只有那些具有一定的經(jīng)營規(guī)模、生產(chǎn)經(jīng)營與期貨品種關(guān)聯(lián)性強的企業(yè)或者具有專業(yè)素質(zhì)、經(jīng)濟和心理承受能力強的個人投資者，才真正適合參與期貨交易。

當前我國期貨市場發(fā)展面臨的問題

上市品種是期貨市場的根本，是為實體經(jīng)濟服務的載體。自《國務院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展若干意見》（簡稱“國九條”）發(fā)布以來，我國期貨市場先后上市了13個大宗商品期貨品種，期貨市場服務產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟發(fā)展進入了一個新的階段。之前國內(nèi)期貨市場上市品種少、對國民經(jīng)濟服務范圍窄的局面已經(jīng)得到很大改善，功能作用也日漸顯現(xiàn)，但是，我國金融期貨市場仍是空白。受股票市場價格大幅波動、人民幣升值、利率不斷調(diào)整及國內(nèi)外經(jīng)濟發(fā)展中不穩(wěn)定因素的影響，金融資產(chǎn)價格波動巨大，保值增值的壓力較大。

由于國內(nèi)金融衍生品市場發(fā)展較慢，眾多銀行、保險、證券、基金等金融機構(gòu)只能被動承受風險，缺乏主動管理風險的有效工具，金融市場缺乏彈性也對金融市場的穩(wěn)定形成了威脅?，F(xiàn)貨企業(yè)在進出口、銀行貸款、股票發(fā)行回購等與企業(yè)經(jīng)營密切相關(guān)的金融活動中，因缺乏適當?shù)娘L險對沖工具，不可避免地承受著匯率、利率、股價波動的巨大風險。

日前，國務院原則同意開展證券公司融資融券業(yè)務試點和推出股指期貨品種。中國證監(jiān)會表示，統(tǒng)籌股指期貨上市前的各項準備工作，包括發(fā)布股指期貨投資者適當性制度、明確金融機構(gòu)的準入政策、審批股指期貨合約以及培訓證券公司中間介紹業(yè)務和中國金融期貨交易所接受投資者開戶等工作預計需3個月左右。這意味著籌備多年的股指期貨可能在3個月準備期后面世，有利于穩(wěn)定市場和保護投資者，并逐漸形成避險文化。新業(yè)務、新產(chǎn)品的推出對于中國在大宗商品上的定價權(quán)有重要開拓意義，同時為其它衍生品種的開發(fā)奠定基礎(chǔ)。