年末資金面維持偏緊態(tài)勢

10月下旬以來，受通脹預(yù)期抬頭、央行溫和去杠桿、美元指數(shù)大幅上漲、人民幣貶值的影響，債市出現(xiàn)快速調(diào)整，10年期國債收益率從此前的2.64%回升至近3%，10年期國債期貨T1703合約最低探至98.115，跌幅達(dá)3.43%。展望年底，債市隱憂未消， CPI有可能繼續(xù)上行，外匯占款持續(xù)下滑、美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近，而央行貨幣政策難有實(shí)質(zhì)性松動(dòng)，加上年末季節(jié)性因素干擾，資金面將維持偏緊格局，債市調(diào)整難言結(jié)束。

經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)勢頭延續(xù)

最新發(fā)布的11月官方制造業(yè)PMI為 51.7，已連續(xù)4個(gè)月高于榮枯線，為自2012年7月以來的高點(diǎn)。11月官方非制造業(yè)PMI54.7，創(chuàng)2014年7月以來的高點(diǎn)。官方制造業(yè)PMI、非制造業(yè)PMI繼續(xù)明顯回升，延續(xù)回暖勢頭，生產(chǎn)和需求表現(xiàn)強(qiáng)勁，整體景氣度明顯向好，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)勢頭延續(xù)。

10月CPI同比上漲2.1%，環(huán)比下降0.1%。受食品價(jià)格下降影響，CPI環(huán)比微降，但同比漲幅略有擴(kuò)大，主要原因是去年同期對比基數(shù)相對偏低。預(yù)計(jì)年底在能源價(jià)格、住房租賃價(jià)格和部分服務(wù)價(jià)格可能繼續(xù)上漲的影響下，CPI仍將維持高位。PPI環(huán)比上漲0.7%，同比上漲1.2%，大幅超預(yù)期。PPI環(huán)比和同比漲幅繼續(xù)擴(kuò)大，上漲的行業(yè)個(gè)數(shù)也在增加，尤其是煤炭開采、石油加工等行業(yè)，上漲幅度較大。受供給側(cè)改革的持續(xù)深入和人民幣小幅貶值影響，預(yù)計(jì)年底PPI將繼續(xù)回升。

外匯占款持續(xù)流出

自2014年開始，貨幣當(dāng)局外匯占款開始減少，目前已經(jīng)從最高點(diǎn)減少4.6萬億元。2015年，央行通過多次降準(zhǔn)和多種創(chuàng)新工具來對沖外匯占款流出的影響。今年下半年以來，外匯占款流出開始加大，而央行僅在年初降準(zhǔn)一次，此后更多是采用MLF和公開市場操作來投放基礎(chǔ)貨幣，但是投放的基礎(chǔ)貨幣資金成本較高，使得資金面有所緊張。參考2015年末的情況，預(yù)計(jì)11月、12月的外匯占款流出將繼續(xù)擴(kuò)大，資金面難言樂觀。

美聯(lián)儲(chǔ)公布的11月會(huì)議紀(jì)要顯示，絕大多數(shù)官員認(rèn)為加息概率進(jìn)一步上升。如果未來數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，那么相對快的加息是可能的。美聯(lián)儲(chǔ)加息概率指標(biāo)、聯(lián)邦基金利率市場期貨數(shù)據(jù)顯示，12月加息概率高達(dá)98%，美聯(lián)儲(chǔ)加息漸行漸近。

10月下旬以來，央行公開市場操作逆回購46250億元，逆回購到期38050億元，凈投放8200億元。MLF到期2810億元，央行續(xù)作了7390億元，凈投放資金4580億元，加上國庫定存、央票到期投放的459億元，央行凈投放資金13239億元，可以對沖外匯占款下行的影響，但由于MLF多為6個(gè)月和1年期，大幅提高了資金的久期和利率，央行溫和去杠桿意圖明顯，短期貨幣政策難有實(shí)質(zhì)性松動(dòng)。7天利率目前已經(jīng)連續(xù)上行17個(gè)交易日，較最低點(diǎn)已經(jīng)上行11.3bp。

因此，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)勢頭延續(xù)， CPI繼續(xù)上行, 外匯占款持續(xù)流出，美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近的影響下，人民幣仍然面臨一定的貶值壓力。加上臨近年底，受年末季節(jié)性因素的干擾，資金面將維持偏緊態(tài)勢，債市面臨諸多利空因素，調(diào)整難言結(jié)束。