自從新三板實行做市制度以來，做市制度給新三板帶來了更多的流動性和活力。根據(jù)某券商研究機構(gòu)最新公布的新三板做市調(diào)查顯示，自2015年7月以來做市公司家數(shù)超過總體市場的20%，過去一年的平均占比為22%，做市股票中每天平均60%的公司有成交，但沒有做市的協(xié)議成交比例僅為5.3%。掛牌公司對做市的訴求主要在于提升流動性、提升估值和便利融資，尤其前兩點，從運行結(jié)果的評價來看，關(guān)于流動性，65%的公司認為做市后比協(xié)議階段有一定提升，不過有23%的公司認為“基本沒用”甚至“反而不如做市之前”；關(guān)于估值，35%的公司認為當(dāng)前做市股價基本反映公司價值，61%的公司認為自己被嚴重低估。資深證券業(yè)內(nèi)人士認為，一方面新三板需要更多的做市商，做市商還并未充分發(fā)揮其應(yīng)有的作用；另一方面，掛牌企業(yè)和投資者對新三板的投資屬性還并未完全了解。

新三板有22%的企業(yè)采用做市交易

根據(jù)權(quán)威機構(gòu)統(tǒng)計，截至今年5月31日，有1529家新三板公司采用做市轉(zhuǎn)讓方式，其中掛牌即做市公司66家。做市家數(shù)占比經(jīng)過兩個階段的快速提升，目前暫時穩(wěn)定在22%左右。做市股票中每天平均60%的公司有成交，但沒有做市的協(xié)議成交比例僅為5.3%。

據(jù)了解，現(xiàn)代做市制度起源于美國納斯達克市場，做市商是組織交易的核心，也是做市制度的核心。由做市商為市場買賣雙方提供實時更新的報價服務(wù)，并以其自有資金在該價位上與投資者進行證券交易的方式。簡而言之，市場上任何交易都要通過做市商，而不是買賣雙方直接交易，也叫報價驅(qū)動(Quote-driven)。做市是多數(shù)場外市場采用的主流交易方式。做市商制度由四大參與方構(gòu)成：做市商(連接發(fā)行人和投資人的核心)、掛牌公司和投資者，以及監(jiān)管機構(gòu)。根據(jù)新三板公開數(shù)據(jù)，目前新三板單家做市商平均做市家數(shù)90家，不同做市商差異較大。

截至5月19日，有87家主辦券商取得做市業(yè)務(wù)備案，其中85家已經(jīng)開展做市業(yè)務(wù)。單家做市商平均參與做市的股票數(shù)目為90只，超過100只的做市商有31家，占比36%，少于10只的做市商有8家，占比9%；前10家做市商市場占比為32%，前19家做市商市場占比已超過50%。

省內(nèi)一家私募基金新三板研究人員表示，從投資者的角度來說做市制度實行前，投資人存在接入新三板的渠道窄、風(fēng)險大、競爭性弱問題。做市商的連續(xù)報價使得投資者有了更多的交易對手，增加了普通投資者的投資渠道。此外，做市商利用專業(yè)知識對股票進行準確估值，有助于提升投資活動的安全性、保護投資者利益。

新三板投資屬性遠遠強于交易屬性

雖然根據(jù)券商調(diào)查，新三板掛牌公司對做市的訴求主要在于提升流動性、提升估值和便利融資，尤其前兩點，從運行結(jié)果的評價來看，關(guān)于流動性，65%的公司認為做市后比協(xié)議階段有一定提升，不過有23%的公司認為“基本沒用”甚至“反而不如做市之前”；關(guān)于估值，35%的公司認為當(dāng)前做市股價基本反映公司價值，61%的公司認為自己被嚴重低估。掛牌公司對做市商的不滿主要在于“與企業(yè)利益不一致”“活躍交易方面不作為”和“做市價格未體現(xiàn)公司價值”。

不能否認的是，做市的價格發(fā)現(xiàn)功能明顯優(yōu)于協(xié)議。流動性與估值是相輔相生的，做市商提供流動性的前提是估值，或者說估值是更核心的功能，流動性是更直觀的體現(xiàn)。做市交易使股票有了連續(xù)報價；其次由于有了小額多頻的成交，大多數(shù)公司開始形成價格曲線，部分交投活躍的公司已經(jīng)形成連續(xù)的價格曲線；盡管在當(dāng)前的股權(quán)分散度情況下，流動性不足依然影響價格發(fā)現(xiàn)機制的運行，但做市價格的市場公允性已遠遠高于協(xié)議價格，而且很少出現(xiàn)協(xié)議價格的跳躍性，干擾正常的價格體系，市場開始構(gòu)建估值體系。

流動性差似乎是新三板所有問題的癥結(jié)所在，但新三板究竟需要怎樣的流動性？省內(nèi)一位資深的證券研究人員告訴記者，前幾年的新三板，投資屬性遠遠強于交易屬性，交易功能是逐步培育過程，匱乏和過于泛濫的流動性對于市場都是傷害，不論是掛牌企業(yè)還是投資者過于要求流動性都是不可取的。

做市的大額交易優(yōu)勢并未發(fā)揮

記者在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，市場參與者對做市流動性的一些不滿，核心原因是新三板做市交易尚未發(fā)揮做市制度在提供大額交易流動性方面的優(yōu)勢。在做市商制度下，相對而言，大額交易的交易成本會比較低。

一位長期從事新三板研究的業(yè)內(nèi)人士告訴記者，從英美做市商市場的實踐表現(xiàn)看，做市商市場在大額交易的處理上確實表現(xiàn)更強的適應(yīng)性和競爭力，在通常情況下，由于做市商市場可以運用多種靈活手段處理大額交易，使得做市商市場的大額交易成本經(jīng)常低于競價市場。有數(shù)據(jù)顯示NASDAQ市場大宗交易的成本在大多數(shù)情況下要低于NYSE市場。如果市場確實存在對流動性的雙向需求但未得滿足，可能一方面做市商在組織交易上經(jīng)驗欠缺；另一方面配套制度不完善。做市制度在流動性上的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在大額交易，正是機構(gòu)市場所需。新三板做市交易呈現(xiàn)小額多頻的成交特征說明，目前我國新三板仍處在初級階段，新三板的發(fā)展需要時間，更需要不斷改革。