10月底，央行將表外理財納入MPA考核系統(tǒng)，造成部分商業(yè)銀行為了達到審核標準，拋售國債。此外，人民幣的持續(xù)貶值壓制了人民幣資產(chǎn)。在這些因素的共同作用下，國債期貨近期延續(xù)了之前的跌勢。從均線系統(tǒng)來看，期債整體有掉頭向下的跡象。那么，是不是國債期貨見頂了呢？

人民幣持續(xù)貶值，國債價格遭受壓制

去年下半年以來，市場對美國加息的預期促使人民幣相對美元持續(xù)貶值。不過，今年5月之后，美元兌人民幣匯率再次上升。造成人民幣貶值的因素是多方面的：一方面，從購買力評價的角度來看，中國經(jīng)濟增速放緩，M2增速擴大；另一方面，美國經(jīng)濟明顯回升，并且在回籠流動性。從利率拋補的角度來看，國內(nèi)利率處于低位，并且仍然有降息的可能性，美國已經(jīng)進入加息周期。目前來看，美元和人民幣的強弱分化仍然非常明顯，人民幣貶值的趨勢難改。但是，11月以來，人民幣貶值有加速的跡象。

正常情況下，美國在今年進行1—2次的加息是符合市場預期的。但是，美聯(lián)儲為了給美國大選營造良好的外部環(huán)境，加上英國脫歐，共同造成的市場恐慌推遲了加息的進程。隨著美國大選的結(jié)束，美國加息的概率大增。從經(jīng)濟指標來看，美國的勞動力市場表現(xiàn)強勁，通脹水平近期也明顯回暖，因此只要11月的非農(nóng)數(shù)據(jù)不會表現(xiàn)過差，美國基本上會在12月加息。在這種情況之下，人民幣開始加速貶值。出于穩(wěn)定幣值的目的，央行近期在控制流動性上勢必會比較謹慎。此外，隨著人民幣的繼續(xù)貶值，外匯占款的流出將會加大，造成了流動性的緊缺。從今年美元兌人民幣匯率和國債收益率的水平來看，兩者還是呈現(xiàn)出一定的正相關(guān)關(guān)系，這說明外匯因素對于債券還是產(chǎn)生了重大影響。

利率低位，不改國債牛市基礎(chǔ)

近期國內(nèi)市場的投機氛圍濃重，第二、三季度國內(nèi)一二線城市房地產(chǎn)價格暴漲，“十一”過后商品價格持續(xù)走高。在這種情況下，央行將公開市場業(yè)務的期限逐漸延長，提升短期利率，從而達到抑制投機、降杠桿的目的。但是，央行推升短期利率的幅度是有限的，畢竟目前的國內(nèi)經(jīng)濟仍然非常脆弱，這從央行近期加大逆回購的量就可以看出。因此，筆者認為在目前的經(jīng)濟狀態(tài)下，利率處于低位甚至下行仍然是整體的趨勢。央行推升短期利率積壓泡沫仍然是一個階段性的行為，不會改變利率整體的運行。

基于這個判斷，我們認為國債的牛市基礎(chǔ)仍然沒有改變，此次下跌仍然要以回調(diào)的思路來對待。隨著商品價格的松動，大宗商品漲勢已經(jīng)有見頂?shù)嫩E象，這會導致新一輪的資產(chǎn)配置荒。因此，我們對于國債仍然維持看漲的觀點。具體操作方面，建議前期空單止盈離場，中長期多單可以逢低輕倉入場。