四季度流動性堪憂

上周五上證綜指收于3196.4點，接近3200點，創(chuàng)今年1月以來新高，有色金屬板塊領(lǐng)漲。兩市成交量大幅上升，滬市單日超過3400億元，創(chuàng)今年3月以來新高。融資融券余額連續(xù)上升，目前已達(dá)到9329億元，創(chuàng)1月以來新高。滬指從1月28日低點已上漲超20%，且已突破前高，進(jìn)入技術(shù)性牛市。

最近幾周商品暴漲，帶動股市相關(guān)板塊上漲，活躍板塊推動大盤回暖。整體看，商品和股市的聯(lián)動性增加。然而周五夜盤商品期貨價格暴跌，多數(shù)品種短短幾分鐘之內(nèi)斷崖式下跌，個別品種甚至從漲停到跌停，重現(xiàn)去年“股災(zāi)”時情景。商品市場暴力回調(diào)，短期或?qū)墒行纬韶?fù)面沖擊。

經(jīng)濟(jì)回暖，需警惕地產(chǎn)調(diào)控的沖擊

回顧一下10月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，無論是先行指標(biāo)，還是滯后指標(biāo)，大部分均好于市場預(yù)期，經(jīng)濟(jì)回暖跡象明顯，企業(yè)利潤溫和增長。具體數(shù)據(jù)來看，1—9月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長8.4%，增速與1—8月基本持平（實際回落0.03個百分點）。PMI分項中，產(chǎn)成品庫存為46.9，創(chuàng)今年新高，企業(yè)進(jìn)入主動補(bǔ)庫階段。企業(yè)利潤好轉(zhuǎn)提高股市估值，疊加風(fēng)險偏好回升，新增資金流入明顯，推動大盤上漲。

從經(jīng)濟(jì)增長動能來看，地產(chǎn)和基建功不可沒。三季度GDP同比增長6.7%，和前兩季度持平，房地產(chǎn)的貢獻(xiàn)率達(dá)到8%?；ǔ蔀槿径鹊禺a(chǎn)數(shù)據(jù)下滑時，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長的主要原因。在經(jīng)濟(jì)還沒有新增長點之前，房地產(chǎn)和基建仍是經(jīng)濟(jì)增長的主要動力。然而，9月底開始，政府對房地產(chǎn)市場進(jìn)行調(diào)控，嚴(yán)控地產(chǎn)資金流入。樓市調(diào)控有一定的滯后性，短期對經(jīng)濟(jì)影響還未顯現(xiàn)，10月經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)較好。但從高頻數(shù)據(jù)來看，10月房地產(chǎn)銷售和價格均出現(xiàn)回落，未來勢必會傳導(dǎo)至地產(chǎn)投資開發(fā)等環(huán)節(jié)，經(jīng)濟(jì)在明年一季度或受到?jīng)_擊。目前政府大力發(fā)展PPP，在一定程度上能有效對沖地產(chǎn)，但具體效果仍需觀察。整體來看，經(jīng)濟(jì)短期仍有增長動力，但未來需警惕地產(chǎn)調(diào)控的負(fù)面影響。

央行繼續(xù)降杠桿，流動性收縮

無論是10月底的政治局會議，還是央行的三季度報告，高層均傳導(dǎo)出一個信號——降杠桿。“穩(wěn)增長”權(quán)重下降，“防風(fēng)險”權(quán)重上升，抑制資產(chǎn)泡沫、防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險成為未來政府的工作重心。早在今年8月中旬，央行開始實行鎖短放長，降杠桿的意圖已較明顯。

上周央行公開市場凈回籠3000億元，已連續(xù)兩周實行凈回籠。中國10月社融、信貸數(shù)據(jù)較9月大幅下降，M2增速稍強(qiáng)于預(yù)期和前值，M1—M2剪刀差連續(xù)四個月收窄。值得注意的是，10月以房貸為主的新增居民中長期貸款仍高達(dá)4891億元，占當(dāng)月新增人民幣貸款比例達(dá)75%。隨著地產(chǎn)調(diào)控效果開始顯現(xiàn)，未來房貸下降可能性極大，因此信貸的高增長不可持續(xù)。

近期商品價格暴漲，推動四季度通脹上行。10月CPI同比增長2.1%，未來兩個月大概率繼續(xù)好轉(zhuǎn)，這將制約貨幣政策，推動市場利率向上。從國外情況來看，美聯(lián)儲12月加息概率保持在70%以上。美元強(qiáng)勢，人民幣連續(xù)下跌，貶值壓力較大，疊加美國和歐元區(qū)通脹數(shù)據(jù)回升，全球流動性或受到?jīng)_擊。四季度流動性或較緊張，成為制約股市上漲的一大因素。

綜上所述，經(jīng)濟(jì)回暖，企業(yè)利潤改善，推動股市上漲。但地產(chǎn)調(diào)控效果開始顯現(xiàn)，雖有基建對沖，但對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面沖擊仍不可小覷。流動性方面，央行有意降杠桿，疊加通脹回暖和美聯(lián)儲加息等因素制約貨幣政策，四季度流動性或趨緊，股市連續(xù)上漲難度較大。