多重因素推動

10月末鋅價結(jié)束高位振蕩格局，再度開啟強(qiáng)勢攀升格局，近日更是一舉突破20000元/噸，觸及近五年以來的新高，全年漲幅超過60%。近1年以來，鋅價上漲的邏輯也較為通暢，即原料短缺且缺口無法隨著鋅價上漲而提供更多供應(yīng)量。因而從該邏輯的角度來考量，我們認(rèn)為，鋅價還有上漲的空間。

鋅精礦短缺短期內(nèi)無法改變

正常供應(yīng)跟隨價格變動的邏輯通常是：價格上漲帶動礦山增產(chǎn)——礦山供應(yīng)增加使得礦山愿意給更高的TC——從而吸引冶煉廠增加開工率——在消費(fèi)穩(wěn)定的情況下，市場出現(xiàn)過?；虼饲暗娜笨谑照罱K導(dǎo)致市場再度回歸平衡。

從歷年來鋅價與國內(nèi)加工費(fèi)（TC）走勢可以看出，價格通過調(diào)節(jié)產(chǎn)量對TC進(jìn)行作用。然而，自今年開始，價格卻失去對TC的調(diào)節(jié)作用，即原料端存在產(chǎn)能瓶頸，礦山面對高價也無法給出更多產(chǎn)量或給出增量之后市場仍舊短缺。

近期，頻頻有境外礦山表示考慮重啟或增產(chǎn)，在此我們也將其預(yù)計(jì)增量進(jìn)行羅列。即使算上這部分重啟及增產(chǎn)，我們認(rèn)為2017年全球鋅精礦市場仍存在40萬噸/年的缺口。

加工費(fèi)加速下滑

經(jīng)過三個季度的消化，目前國內(nèi)冶煉廠原料庫存較低，加工費(fèi)更是在10月后加速下滑，目前南方地區(qū)加工費(fèi)報(bào)至4100—4300元/噸，北方地區(qū)普遍報(bào)至4500—4600元/噸，有部分冶煉廠由于無法保障原料供應(yīng)而縮減日產(chǎn)出。由于境外礦山增產(chǎn)計(jì)劃在2017年實(shí)現(xiàn)（甚至2017年下半年兌現(xiàn)），因而未來數(shù)月中礦山大幅增產(chǎn)的可能性可以排除。另外，進(jìn)入冬季后，國內(nèi)內(nèi)蒙古等北方地區(qū)礦山由于季節(jié)性因素，鋅精礦生產(chǎn)受天氣影響會出現(xiàn)小幅下滑。因而，在境內(nèi)境外都無法快速補(bǔ)充的情況下，鋅精礦加工費(fèi)還將繼續(xù)下調(diào)，未來冶煉廠由于過低加工費(fèi)或過低原料庫存而選擇壓縮產(chǎn)量的行為也將逐步增多。

年底為消費(fèi)峰值

鑒于1—10月國內(nèi)鋅累計(jì)消費(fèi)增速3%，且從過去五年的消費(fèi)季節(jié)性角度考慮，11—12月為鍍鋅生產(chǎn)高峰，即可理解為鋅消費(fèi)年內(nèi)的高峰期。雖然面對目前高企的現(xiàn)貨鋅價，下游企業(yè)畏高接貨熱情不高，但我們認(rèn)為高價壓縮的是下游企業(yè)的常備庫存量，而并不會影響到終端訂單。因而在宏觀面不出現(xiàn)大幅調(diào)控的情況下，預(yù)期消費(fèi)增速保持良好。

總體來看，支撐鋅價繼續(xù)上漲的邏輯仍舊存在，境外礦山重啟以及擴(kuò)產(chǎn)增量需要明年（甚至下半年）才能實(shí)際體現(xiàn)，遠(yuǎn)水難解近渴。在加工費(fèi)持續(xù)走低的情況下，國內(nèi)冶煉企業(yè)逐步壓縮鋅錠產(chǎn)出，而在未來消費(fèi)保持良好的情況下，缺口終于開始由原料端傳導(dǎo)至庫存去化。我們?nèi)钥春娩\價，預(yù)計(jì)滬鋅主力合約核心運(yùn)行區(qū)域在19500—20500元/噸，考慮到資金對于鋅的配置需求，鋅價或進(jìn)一步走強(qiáng)。