受近期偏緊的資金面影響，債券市場迎來一波小幅回調(diào)，但是驅(qū)動債市運行的核心邏輯并未改變，配置需求仍將為債市托底，短期擾動因素過后，債市仍將趨于上行。

央行維穩(wěn)態(tài)度不變

近期，受人民幣加速貶值影響，資金外流加劇，外匯占款出現(xiàn)較大幅度下滑。同時，央行于10月上調(diào)國庫定存利率40bp，引發(fā)市場對于資金面趨緊的預期。疊加央行MPA廣義信貸監(jiān)管納入表外理財，及其在公開市場上通過收短放長以達到去杠桿、去通道目的影響，市場流動性持續(xù)偏緊，資金利率振蕩上行。

保持流動性合理充裕仍然是央行的主基調(diào)。10月28日中共中央政治局會議分析研究當前經(jīng)濟形勢和經(jīng)濟工作時指出，要有效實施積極的財政政策，堅持穩(wěn)健的貨幣政策。貨幣政策方面，明確提出在保持流動性合理充裕的同時，注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟金融風險。從中可看出，保持流動性合理充裕與抑制資產(chǎn)泡沫是同等重要的，并不是收緊流動性的意思。同時，我們注意到，央行官員多次在公開場合表態(tài)，要保持流動性合理充裕，并且在資金面明顯趨緊時，連續(xù)大量投放資金，其資金面維穩(wěn)的態(tài)度并未發(fā)生改變。

地產(chǎn)企業(yè)融資收緊

從10月已經(jīng)公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟呈現(xiàn)短期企穩(wěn)局面，但是下行趨勢并未改變。特別是我們之前強調(diào)，在一系列地產(chǎn)調(diào)控政策出臺之后，房地產(chǎn)小周期已宣告終結(jié)，地產(chǎn)周期的下行使得未來經(jīng)濟面臨更大的不確定性，目前經(jīng)濟短期企穩(wěn)對債市難言利空。

另外，近期上交所及深交所向各債券承銷機構(gòu)下發(fā)了《關(guān)于試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司債券分類監(jiān)管的函》，明確對房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司債券發(fā)行審核實行分類監(jiān)管。其中，對房地產(chǎn)業(yè)采取“基礎(chǔ)范圍+綜合指標評價”的分類監(jiān)管標準。目前符合基本準入標準的房地產(chǎn)企業(yè)111家，其中正常類74家、關(guān)注類25家、風險類12家。針對風險類發(fā)行人，主承銷機構(gòu)要嚴格風險控制措施，審慎承接相關(guān)項目。除此之外，房地產(chǎn)企業(yè)公司債所募集資金不得用于購置土地。

可以預見的是，新規(guī)出臺后，規(guī)模較小、財務(wù)狀況不佳的房地產(chǎn)企業(yè)將面臨更大的融資壓力，更容易出現(xiàn)流動性問題，后期違約的風險將更大。同時，投資者的風險偏好將進一步降低，利率債及高等級信用債更受市場追捧。除此之外，近期利率債一級發(fā)行表現(xiàn)仍然不錯，表明機構(gòu)配置壓力仍較大。同時，自人民幣加入SDR后，境外機構(gòu)和個人持有債券資產(chǎn)持續(xù)保值增長，尤其外資行和境外機構(gòu)對于人民幣債券的凈增量在9月更創(chuàng)下歷史新高達到670億元，配置熱情較高。

整體來看，美元加息預期已經(jīng)被市場消化殆盡，資金外流現(xiàn)象將得到緩解，資金面偏緊局面得以改善。經(jīng)濟數(shù)據(jù)表明，短期經(jīng)濟企穩(wěn)，但下行趨勢不變。同時，機構(gòu)配置需求將為債市托底，后期期債將維持振蕩上行走勢。