債市短期多空因素交錯(cuò)，或再次進(jìn)入振蕩格局。中長(zhǎng)期來(lái)看，地產(chǎn)限購(gòu)將導(dǎo)致地產(chǎn)投資增速下滑，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或?qū)⒎啪?，政府未?lái)通過(guò)放寬貨幣政策為大概率事件。同時(shí)，部分地產(chǎn)資金亦流向金融市場(chǎng)，疊加避險(xiǎn)等因素將助推債券牛市，四季度是布局債市的好時(shí)機(jī)。

短端利率上升

中國(guó)三季度GDP同比增長(zhǎng)6.7%，與上季度持平，符合預(yù)期。同時(shí)，9月官方和財(cái)新PMI值也與上月持平或小幅上升，分別錄得50.4%和50.1%，繼續(xù)高于臨界點(diǎn)，顯示制造業(yè)回升趨勢(shì)得到鞏固。通脹數(shù)據(jù)反彈，10月上旬粗鋼產(chǎn)量、發(fā)電耗煤穩(wěn)中有升，地產(chǎn)銷量略降，10月工業(yè)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)企穩(wěn)跡象。近期PPP項(xiàng)目再度擴(kuò)大，基建專項(xiàng)債再度重啟，基建投資增速或維持高位，以抵消樓市投資下行所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，這意味著四季度經(jīng)濟(jì)較難出現(xiàn)大幅下行。

盡管9月新增社會(huì)融資遠(yuǎn)超預(yù)期，但由于美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息概率大增，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)限購(gòu)以及通脹數(shù)據(jù)回升，貨幣政策將再度延后，短端利率上行。在9月外匯占款大幅下降的背景下，央行10月18日再度啟動(dòng)大規(guī)模MLF投放貨幣，加上前期重啟14日與28日短期逆回購(gòu)，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作調(diào)節(jié)資金趨勢(shì)明顯，降息、降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)或?qū)⑼七t到明年第二季度。逆回購(gòu)期限拉長(zhǎng)意味著短期資金成本上升，流動(dòng)性短期偏緊。

中長(zhǎng)期利率下行

從9月底開(kāi)始，累計(jì)有21座城市展開(kāi)樓市限購(gòu)政策，旨在抑制樓市泡沫，與2010年和2013年兩次限購(gòu)時(shí)點(diǎn)類似，均在70城房?jī)r(jià)增速到達(dá)高點(diǎn)時(shí)展開(kāi)限購(gòu)。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，房產(chǎn)限購(gòu)后房產(chǎn)銷量會(huì)出現(xiàn)下滑，而房產(chǎn)銷量領(lǐng)先于地產(chǎn)投資增速半年時(shí)間，明年第二季度房地產(chǎn)投資增速或出現(xiàn)回落。目前地產(chǎn)投資占據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成極為重要的位置，其上游的鋼鐵、水泥、煤炭以及下游的建筑裝潢、家電、家具消費(fèi)均與之有較高的相關(guān)性，基建與PPP投資上升恐難以抵銷地產(chǎn)投資下滑壓力。

地產(chǎn)調(diào)控大幅加碼，經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)升溫，貨幣政策穩(wěn)增長(zhǎng)為大概率事件，同時(shí)地產(chǎn)調(diào)控后，房企與個(gè)人對(duì)資金需求長(zhǎng)期趨降，中長(zhǎng)期利率下行。安全性資產(chǎn)需求上漲，居民財(cái)富配置或從地產(chǎn)回流至銀行理財(cái)產(chǎn)品和債券市場(chǎng)，利多債市。

綜上，短期債市多空因素相互交錯(cuò)，10年期國(guó)債利率或維持在2.5%—2.8%區(qū)間，債市或維持振蕩格局，之前的單邊上漲行情或?qū)⒏嬉欢温?。從中長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)下滑壓力不改，利率繼續(xù)下行概率仍大，10年期國(guó)債利率將逐漸滑落至2%—2.5%區(qū)間，建議投資者考慮在四季度低位布局國(guó)債。