美國股市在2016年夏季的波動性異常之低。除了6月下旬“英國退歐”公投之后兩個交易日的拋售之外，股市非同尋常地平靜。這也許可以部分歸因于美國、歐洲和日本的貨幣政策，但沒有意外強勁或疲軟的經(jīng)濟數(shù)據(jù)也是原因之一。

貨幣政策和創(chuàng)歷史新高的股市

美國、歐洲和日本的寬松貨幣政策目前已經(jīng)維持了8年。美聯(lián)儲、歐洲央行和英國央行在2008年年末和2009年年初的迅速行動，可能防止了2008年9月的金融恐慌演變成為經(jīng)濟蕭條。此后經(jīng)濟增長在2009年年底和2010年年初復蘇，但經(jīng)濟活動一直非常溫和，而盡管有數(shù)萬億美元的資產(chǎn)購買和實施零（甚至是負）利率，實際上并沒有出現(xiàn)通脹壓力。結(jié)果就是貨幣政策迫使政府債券收益率進一步降低，給股市帶來了史上最低的預設回報率。而且，由于美國股票支付的股息遠高于美國國債10年債券收益和波動性下降，即使面臨相對疲弱的盈利增長，股價仍站上歷史最高點。

圖為標普500指數(shù)走勢

波動性通常是均值回復

在股市當中，波動性是更可靠的均值回復指標。這是因為世界必定會不時發(fā)生經(jīng)濟和金融意外，不可能一直順利前行。因此，貨幣政策確實能創(chuàng)造環(huán)境讓股票以極低的波動性實現(xiàn)上漲。但是，未來還是有潛在風險。在美國和歐洲，政策層面的重大風險與選舉有關。

2017年美國將有新的總統(tǒng)以及新的國會。未來可能有更多障礙，但新政府在成立的前100天通常會設置新的路線。鑒于前面多位總統(tǒng)傾向于擴大行政特權繞過僵持的國會，這意味著即使沒有新的立法，也可能有重大的稅收和監(jiān)管風險。

圖為標普500指數(shù)短期和長期的波動性對比

歐洲方面，問題在于如何處理英國退出歐盟的談判。由于法國、德國、奧地利與荷蘭在2016年年底和2017年的選舉競爭激烈，反歐盟和反移民的政黨在投票中的表現(xiàn)，可能分散留在歐盟的27國就如何與英國談判所做的統(tǒng)一努力。英國退歐談判可能很容易變成歐盟內(nèi)某些國家想要改變和削弱布魯塞爾權力這場更大戰(zhàn)爭的砝碼。

在這場博弈的經(jīng)濟和市場方面，風險來源已經(jīng)轉(zhuǎn)移。自2008年金融恐慌以來，銀行受到更嚴格的監(jiān)管，保有的資本更多，且自營交易減少。這表示著金融風險降低了嗎？未必。風險只是被轉(zhuǎn)移到非銀行部門。資產(chǎn)管理和交易所交易基金（ETF）的風險圍繞流動性運轉(zhuǎn)，因為資產(chǎn)管理人和他們的投資者必須尋求收益率，這些人被央行政策驅(qū)使進入了流動性低得多的投資組合。一旦出現(xiàn)任何事件導致投資者變得即便稍微謹慎，資金的出逃也很容易演變成流動性危機，促成重大的市場動蕩。盡管時機非常重要，但在引發(fā)動蕩的事件發(fā)生的可能性持續(xù)上升之際，時機會非常難以確定。