德銀CEO John Cryan周一稱，“從未要求默克爾介入德銀與美國司法部的對(duì)峙?！贝送?，德銀對(duì)外聯(lián)絡(luò)部門主管J?rg Eigendorf 稱，“尋求政府援助并不在我們的議程之內(nèi)，德銀決心獨(dú)自面對(duì)挑戰(zhàn)。融資問題目前也不在我們的議程上，我們符合所有監(jiān)管要求?！?/p>

德銀不求救不融資的底氣何在？

面對(duì)美國天價(jià)罰單，德銀實(shí)際已“走投無路”：融資和內(nèi)生增長都不足以彌補(bǔ)可能出現(xiàn)的資本缺口，除由德國政府“買單”外，看似德銀唯剩出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)一條“活路”。

但資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)對(duì)德銀而言具有極重要的戰(zhàn)略意義，出售資管業(yè)務(wù)實(shí)際也不在可選項(xiàng)之內(nèi)。倘若真的出現(xiàn)資本充足率不足的問題，德銀未來可能選擇資產(chǎn)證券化的方式“自救”。相對(duì)于直接出售核心業(yè)務(wù)，資產(chǎn)證券化可以在不影響德銀長期發(fā)展?jié)摿Φ幕A(chǔ)上，起到降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，繼而提升資本充足率的作用。

德銀已“走投無路”

面對(duì)美國司法部140億天價(jià)罰單，德銀如果悉數(shù)繳納，會(huì)直接將其一級(jí)資本充足率降至8.8%，低于監(jiān)管最低要求10%，資本缺口將達(dá)近50億歐元。德銀的股票和債券投資者“聞風(fēng)喪膽”，紛紛拋售德銀證券，生怕德銀最后讓投資者來背50億歐元的“鍋”。

隨著債券和股價(jià)的暴跌，可以預(yù)見德銀在正式宣布向市場融資的同時(shí)，市場也會(huì)把門“關(guān)上”，避而遠(yuǎn)之。所以看似可行的選項(xiàng)對(duì)于目前的德銀而言可行性不高。德銀也非常清楚，在市場對(duì)德銀普遍擔(dān)憂的情況下進(jìn)行融資，不僅會(huì)讓德銀的債券和股票價(jià)格雪上加霜，以僅為凈資產(chǎn)價(jià)值1/4的股價(jià)融資也很難行得通。所以CEO John Cryan也反復(fù)強(qiáng)調(diào)，不會(huì)向市場伸手補(bǔ)充資本金。

此外，因負(fù)利率環(huán)境、德銀主動(dòng)去杠桿及各種官司賠償不斷，2015年德銀巨虧68億歐元，今年2季度利潤暴跌98%，短期內(nèi)德銀也無法通過利潤內(nèi)生增長來補(bǔ)充資本金。因此，在融資和內(nèi)生增長都無法幫助德銀補(bǔ)充資本金的情況下，除政府直接出面救助外，唯一的出路看似僅剩出售資產(chǎn)。

有銀行家猜測，德銀可能被迫出售大部分資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。但出售盈利的支柱業(yè)務(wù)相當(dāng)于飲鴆止渴。德銀自身對(duì)此也非常清楚，德銀CEO John Cryan已明確表示，資產(chǎn)管理是德銀必不可少的一部分，并無出售資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的計(jì)劃。德銀的表態(tài)可以說是十分“真誠”，因?yàn)橘Y產(chǎn)管理業(yè)務(wù)目前屬于德銀的核心業(yè)務(wù)，德銀將資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)作為未來最重要的利潤來源之一，放在戰(zhàn)略發(fā)展中的重中之重。所以，德銀需要一個(gè)不“傷筋動(dòng)骨”的解決方案來提升資本充足率——資產(chǎn)證券化。

出售資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)VS資產(chǎn)證券化

資管業(yè)務(wù)具有戰(zhàn)略核心地位

從德銀的戰(zhàn)略定位和目前資產(chǎn)管理在德銀整個(gè)業(yè)務(wù)的地位來看，出售資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)對(duì)于德銀而言是“死亡的喪鐘”。

德銀自2012年期就將資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)躋身全球前五列為戰(zhàn)略目標(biāo)，在2016年初至全體員工的信中又重申了這一目標(biāo)。從2015年德銀的財(cái)報(bào)上來看，資產(chǎn)管理部門收入54億歐元，占總收入的16%；資產(chǎn)管理對(duì)全行的中間業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)粗略估計(jì)最少在32%以上。此外，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)不僅利潤豐厚，其還有風(fēng)險(xiǎn)小，占用資本低的特點(diǎn)：德銀資管業(yè)務(wù)的信用風(fēng)險(xiǎn)撥備額僅占其全部信用風(fēng)險(xiǎn)撥備的不到1%；加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占比不到6%。因此，在銀行業(yè)利差盈利模式不斷式微、資本要求越來越嚴(yán)格的情況下，資管業(yè)務(wù)已成為全球銀行的必爭之地。

如果說股價(jià)連創(chuàng)歷史新低尚不必解讀為德銀即將倒下的信號(hào)，那德銀如果出售資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)就相當(dāng)于“繳械投降”。即便如市場傳聞所言，僅出售美國的資管業(yè)務(wù)，對(duì)于以服務(wù)于超高凈值人士為主要增長目標(biāo)的德銀資管而言，也相當(dāng)于自斷手腳。

通過資產(chǎn)證券化“自救”

所以出售資管業(yè)務(wù)也根本不在德銀的選項(xiàng)之內(nèi)，而通過資產(chǎn)證券化，德銀卻可以以極小的成本實(shí)現(xiàn)自救。

此次德銀采用的資產(chǎn)證券化具有衍生品性質(zhì)。與傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化直接將資產(chǎn)打包下表出售不同，德銀采用的CLO（Collateralized Loan Obligation)方式擁有諸多優(yōu)點(diǎn)。

首先，CLO可以幫助德銀保存客戶關(guān)系。傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化是將銀行貸款進(jìn)行打包，然后整體出售給投資人。因打包出售以后，相關(guān)的貸后管理等在資產(chǎn)存續(xù)期內(nèi)的維護(hù)工作，也一并轉(zhuǎn)移給了第三方或投資人，銀行出售貸款背后的客戶關(guān)系也可能隨之流失。而在CLO方式下，所有資產(chǎn)證券化內(nèi)的貸款并未發(fā)生實(shí)際轉(zhuǎn)移，仍由銀行來全權(quán)管理，銀行不會(huì)因此流失客戶關(guān)系，繼而不損害未來的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

第二，CLO可以在不去杠桿的情況下，幫助德銀提高資本充足率。CLO的妙處在于，名義上是出售資產(chǎn)，實(shí)際上是出售風(fēng)險(xiǎn)。CLO將資產(chǎn)包中的資產(chǎn)分層，一般分為優(yōu)先級(jí)和劣后級(jí)。優(yōu)先級(jí)由銀行持有，劣后級(jí)由投資者持有。銀行持有的部分風(fēng)險(xiǎn)幾乎為零，而劣后級(jí)持有者在貸款出現(xiàn)違約的情況下，將承擔(dān)全部損失。銀行將貸款的風(fēng)險(xiǎn)出售后，這部分資產(chǎn)將不再計(jì)入加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

在巴塞爾協(xié)議下，資本充足率=資本金/加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。通過CLO“處理”后的資產(chǎn)將不再算作加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。也就是說通過減小資本充足率的分母，可以起到提升資本充足率的作用。而前述的股票債券融資、利潤內(nèi)生增長和直接出售資管業(yè)務(wù)等方式，實(shí)際上是通過加大資本充足率的分子的方式，來提升資本充足率。

舉例來說，銀行的一些低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)是無需算作風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的，如現(xiàn)金全額質(zhì)押的貿(mào)易融資業(yè)務(wù)。因?yàn)檫@類業(yè)務(wù)雖然銀行為客戶進(jìn)行了融資，但因?yàn)榭蛻籼峁┝巳~抵押物，在違約發(fā)生時(shí)，銀行不會(huì)遭受任何損失。因此巴塞爾協(xié)議規(guī)定，銀行無需為這類業(yè)務(wù)預(yù)留任何資本金。而一些給小企業(yè)的信用貸款，因?yàn)殂y行手中沒有任何抵押物作為風(fēng)險(xiǎn)緩釋手段，在客戶違約時(shí)，銀行或?qū)榇顺袚?dān)100%的損失，此類貸款資產(chǎn)按巴塞爾的規(guī)定，就必須按100%計(jì)算加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。而風(fēng)險(xiǎn)度介于這兩種極端情況之間的業(yè)務(wù)，會(huì)根據(jù)抵押品情況和貸款人的信用資質(zhì)，被分配0-100%之間的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。

CLO就是把那些風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重高的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)剝離出來，讓所有在證券化包中的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重變?yōu)?。因此起到減少加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，提升德銀資本充足率的效果。

第三，CLO的成本并沒有表面上看起來那么高。市面上CLO的價(jià)格最少要在貨幣基金市場利率的基礎(chǔ)上加9%，多數(shù)產(chǎn)品的收益率都在10%以上。但德銀實(shí)際為此項(xiàng)操作支付的成本要遠(yuǎn)低于此。CLO的收益率可認(rèn)為是由三部分組成：資產(chǎn)包中資產(chǎn)的利差收益、資產(chǎn)包的預(yù)期加權(quán)平均壞賬率和投資者風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益。假設(shè)CLO的收益率為10%，德銀只需轉(zhuǎn)移支付資產(chǎn)包中資產(chǎn)的收益（因?yàn)槔锩娴馁J款仍有德銀管理，收益仍歸屬德銀）和本來為這些貸款預(yù)留壞賬撥備再加上一點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)即可。實(shí)際支付的成本要看資產(chǎn)包中資產(chǎn)的收益情況和平均壞賬率，但最終一般僅在1-2%。

實(shí)際上僅在去年德銀就通過CLO證券化了110億美元的資產(chǎn)，最后一次CLO是2015年6月，金額55億美元。此次在美聯(lián)儲(chǔ)宣布天價(jià)罰單之后進(jìn)行CLO，可以說是“故伎重演”。

在這個(gè)時(shí)點(diǎn)宣布CLO，可以正好趕上將其成果加入三季度季報(bào)，對(duì)于穩(wěn)定投資者和市場對(duì)于德銀前景的預(yù)期具有重要作用。德銀目前賬上的加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)總額為4020億歐元，理論上可以根據(jù)實(shí)際需要，通過CLO不斷降低這一分母，繼而不斷提升資本充足率。

在歐洲負(fù)利率的大環(huán)境下，出現(xiàn)10%以上的收益率產(chǎn)品，受歡迎程度可想而知。雖然投資者需要承受幾乎所有的壞賬損失，但因?yàn)镃LO的資產(chǎn)包中的資產(chǎn)非常多元化，一般會(huì)有上千筆橫跨不同行業(yè)和地區(qū)的貸款，除非發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，投資者的賬面收益除去平均壞賬率的損失，實(shí)際收益仍會(huì)非?？捎^。

不僅德銀去年銷售了110億美元CLO，其它銀行如瑞典的Nordea及英國的渣打銀行等都發(fā)售了CLO產(chǎn)品，結(jié)果“供不應(yīng)求”。CLO產(chǎn)品的具體條款和構(gòu)成都是由銀行和投資者私下協(xié)商來完成，以往CLO面向的發(fā)售對(duì)象相當(dāng)有限。但在收益匱乏、銀行監(jiān)管環(huán)境日趨嚴(yán)格的情況下，CLO的供需環(huán)境發(fā)生了巨大變化，現(xiàn)在很多一般的機(jī)構(gòu)投資者，如養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)公司等也加入了這一行列。在這種環(huán)境下，CLO可能成為流動(dòng)性更好的高收益產(chǎn)品。

根據(jù)德銀目前的狀況，通過擴(kuò)大分子已經(jīng)很難解決資本充足率問題，日后的主要手段可能轉(zhuǎn)向縮小風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（縮小分母）的方式來不斷應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的資本充足率問題。而歐洲的低利率環(huán)境也為CLO產(chǎn)品的欣欣向榮創(chuàng)造了肥沃的土壤。