臨近季末，資金利率上漲將進(jìn)一步降低配置需求

8月中旬以來(lái)，期債市場(chǎng)持續(xù)承壓回落，上周在期債價(jià)格觸及前期區(qū)間上沿時(shí)止跌反彈。結(jié)合近期一級(jí)市場(chǎng)配置需求的降溫、季末資金波動(dòng)加大以及美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議臨近的市場(chǎng)變化，我們認(rèn)為，期債市場(chǎng)將在避險(xiǎn)支撐和收益率橫盤整理的影響下維持振蕩，整體觀望為宜。

關(guān)注季節(jié)性資金波動(dòng)

上周央行共投放1700億元7天期逆回購(gòu)，700億元14天期逆回購(gòu)和2750億元MLF操作，共計(jì)實(shí)現(xiàn)凈投放869億資金。自8月下旬央行重啟14天公開市場(chǎng)逆回購(gòu)以來(lái)，央行每日的操作工具由之前的7天操作增加至7天、14天以及其他各類定向調(diào)控工具配合的綜合調(diào)控。貨幣政策維持穩(wěn)健的基調(diào)沒(méi)有變，鎖短放長(zhǎng)的調(diào)控意味更加明顯。從資金利率水平的變化可以看到，Shibor隔夜、7天利率水平持續(xù)走高，而14天以上資金利率水平整體承壓疲弱?？梢?，政策效果已然充分體現(xiàn)，這也有益于降低市場(chǎng)杠桿水平。因此，不排除后期央行通過(guò)更長(zhǎng)期限的政策工具來(lái)調(diào)控市場(chǎng)的可能。

不過(guò)，在臨近季末和年末的時(shí)間關(guān)口，應(yīng)該更加關(guān)注短期和季節(jié)性資金波動(dòng)給市場(chǎng)帶來(lái)的影響。上周Hibor利率水平的大幅上漲值得引起警惕。中秋節(jié)后，市場(chǎng)資金面將受到美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議、銀行MPA考核等重要事件的短期沖擊，預(yù)計(jì)資金波動(dòng)幅度將會(huì)相繼擴(kuò)大。對(duì)于期債市場(chǎng)來(lái)講，短期資金利率水平的上漲將進(jìn)一步降低資金配置需求。

一級(jí)市場(chǎng)配置熱情降溫

上周總計(jì)發(fā)行了2512億元利率債，包括956億元國(guó)債、1089億元地方債、467億元政策性金融債。本周預(yù)計(jì)將發(fā)行640億元國(guó)債，240億元政策性金融債券，99億元地方債。從上周發(fā)行債券的認(rèn)購(gòu)情況來(lái)看，國(guó)債一級(jí)市場(chǎng)配置熱情持續(xù)降溫。從之前最高6倍左右的中標(biāo)倍數(shù)到現(xiàn)在3倍左右的中標(biāo)倍數(shù)，整體降溫幅度明顯。同時(shí)，政策銀行債整體配置熱情依舊，但也有部分降溫，尤其是超長(zhǎng)債的配置需求已經(jīng)基本回歸先前水平。

可見，在整體收益率下滑的過(guò)程中，由于配置價(jià)值逐漸降低，一級(jí)市場(chǎng)熱情開始滑落。更為重要的是，央行鎖短放長(zhǎng)的政策導(dǎo)向有效降低了債券市場(chǎng)的杠桿水平，之前表現(xiàn)異常的超長(zhǎng)債配置逐漸塵埃落定，整體利于金融體系的穩(wěn)定性，利于引導(dǎo)資金脫虛向?qū)崱?/p>

美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議干擾市場(chǎng)

9月下旬，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議提上日程。雖然市場(chǎng)對(duì)于9月美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期較低，但相關(guān)言論依然對(duì)市場(chǎng)情緒產(chǎn)生較大干擾。尤其是一旦有鷹派論調(diào)浮現(xiàn)，市場(chǎng)避險(xiǎn)需求即刻反映，黃金、債券等避險(xiǎn)資產(chǎn)需求也相應(yīng)增加。對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)議息決議之下的市場(chǎng)變化，我們有兩種假設(shè)：一是，如果美聯(lián)儲(chǔ)9月不加息，那么12月之前或者四季度的市場(chǎng)不確定性將增加，三季末的資金波動(dòng)將平穩(wěn)度過(guò)；二是，如果美聯(lián)儲(chǔ)9月加息，那么三季末的資金波動(dòng)將大幅增加，不排除國(guó)內(nèi)貨幣政策短期增強(qiáng)的可能。但是，這也降低了后期的不確定性，四季度的避險(xiǎn)情緒將大幅緩解。

綜上，繼10年期國(guó)債收益率由之前的低點(diǎn)2.65%左右反彈至現(xiàn)在的2.79%水平，國(guó)債期貨價(jià)格也已經(jīng)有了一定程度的回調(diào)。但是在短期資金波動(dòng)和避險(xiǎn)情緒的共同影響下，期債市場(chǎng)將整體呈現(xiàn)振蕩格局，之前的結(jié)構(gòu)性拋空機(jī)會(huì)建議止盈觀望。從10年期和1年期國(guó)債利差圍繞65bp徘徊的情況來(lái)看，曲線陡峭的套利操作可階段性止盈。建議關(guān)注技術(shù)關(guān)口和市場(chǎng)情緒的變化。