北特科技(603009)

投資要點(diǎn)

公司是轉(zhuǎn)向和減震系統(tǒng)配件二級供應(yīng)商龍頭：公司是乘用汽車轉(zhuǎn)向器齒輪齒條和減震活塞桿零部件二級供應(yīng)商龍頭，近5 年復(fù)合增速為20%，根據(jù)中汽協(xié)/IHS 等網(wǎng)站2015 年乘用汽車銷量和公司銷量，不考慮后裝市場，公司國內(nèi)市占率約50%，全球市占率約12%，均屬第一；在行業(yè)增速放緩下，公司2016 年中報公司業(yè)績同比14.79%，顯著高于行業(yè)增速，一是由于公司通過總成廠配套于80 多種車型在行業(yè)下滑趨勢中能夠分散風(fēng)險，二是借助供應(yīng)鏈客戶關(guān)系及產(chǎn)品優(yōu)勢積極開拓海外市場，15 年實(shí)現(xiàn)海外營收增長超40%。此外，公司2016 年實(shí)行定增計劃募集7.36 億，控制人之子靳曉堂先生和幾大公募基金、資管等以35.02/股（當(dāng)前39.24 元/股）價格認(rèn)購，顯示市場對公司未來成長發(fā)展的信心。

EPS 替代+產(chǎn)能釋放，量價齊升開啟新一輪成長：我們認(rèn)為公司在外需EPS 滲透需求、活塞桿輕量化趨勢和內(nèi)生產(chǎn)能釋放的雙重背景下將迎來成長2.0 時代：（1）EPS 電子轉(zhuǎn)向器與傳統(tǒng)的助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)相比具有降油耗、助力特性好、重量輕、結(jié)構(gòu)簡單、主動安全和舒適駕駛等優(yōu)點(diǎn)是未來趨勢，我們認(rèn)為從國產(chǎn)替代相對角度（2015 年開始，中國將超越歐美和日本，成為全球第一大EPS 市場）和行業(yè)滲透率提升絕對角度（目前滲透大約在30%，遠(yuǎn)低于歐洲75%、日本90%等），公司配套部件將顯著受益迎來量價齊升行情（單套價格有望翻2-3 倍）；（2）公司中空活塞桿在汽車減震器加工工藝屬于創(chuàng)新工藝，已于2015年量產(chǎn)，目前市場空白階段幾乎壟斷，未來將在技術(shù)完全成熟后擴(kuò)大了國內(nèi)的市場份額；（3）公司15 年實(shí)施7.5 億定增項(xiàng)目緩解高產(chǎn)能利益率生產(chǎn)線，預(yù)計16 年轉(zhuǎn)向配件和活塞桿產(chǎn)能同比分別增加15/30%；2016-2020 年累計新增產(chǎn)能為3270、10491 萬件，相比較原來轉(zhuǎn)向/活塞產(chǎn)能4776 和20020 萬件提升68%和52%，且產(chǎn)品逐漸由毛壞件逐步向半成品件、成品件發(fā)展，產(chǎn)品綜合毛利率有望進(jìn)一步提升。

內(nèi)生卓越發(fā)展，外延并購值得期待：（1）內(nèi)生發(fā)展方面：公司在轉(zhuǎn)向器和減震器材料調(diào)試具有獨(dú)特優(yōu)勢，相關(guān)技術(shù)填補(bǔ)了國內(nèi)工藝空白并獲國家發(fā)明專利；另外公司在客戶方面具備先發(fā)優(yōu)勢，客戶涵蓋博世、采埃孚、大眾、比亞迪、耐世特等國內(nèi)著名合資車企和全球500 強(qiáng)的汽車零部件企業(yè)，與客戶合作長久粘性關(guān)系以及資本投入巨大和認(rèn)證準(zhǔn)可周期長提高了進(jìn)入壁壘。（2）外延并購方面：公司市占率第一，長期來看業(yè)務(wù)開展的邊際收益衰減，中短期來看，“足現(xiàn)金+高股權(quán)集中+低資產(chǎn)負(fù)債率”為公司外延并購中小型規(guī)模企業(yè)提供了良好的外部環(huán)境?？紤]到公司上市三年來從未有過兼并收購動作，我們認(rèn)為外延擴(kuò)張可能是公司未來尋找發(fā)展的方向之一。

盈利預(yù)測及投資建議：基于公司在轉(zhuǎn)向器齒輪配件及減震器活塞桿雙業(yè)務(wù)細(xì)分領(lǐng)域的核心工藝和龍頭地位，我們看好公司在后續(xù)EPS 電子轉(zhuǎn)向在汽車滲透上升中帶來的量價齊升的增量空間、減震器活塞桿空心輕量化的創(chuàng)新工藝對市場競爭力的提升、產(chǎn)能釋放以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來的盈利質(zhì)量改善。同時考慮到公司市值小、上市三年來從未有過兼并收購動作，我們認(rèn)為無論是從長期的小行業(yè)突圍還是中短期的“7.9 億足現(xiàn)金+48%高股權(quán)集中+31.5%低資產(chǎn)負(fù)債”等外部利好環(huán)境，公司未來尋求外延發(fā)展可能性較大。我們預(yù)測公司在內(nèi)生穩(wěn)健成長驅(qū)動下，未來三年業(yè)績將迎來穩(wěn)步上升通道，我們預(yù)計公司2016-2018 年EPS 分別為0.45元、0.54 元和0.63 元，業(yè)績增速為25.71%、22.21%、16.37%，對應(yīng)PE 分別為88x、72x 和62x，目標(biāo)價位為42 元，對應(yīng)于2017 年P(guān)E 77 x，首次覆蓋，給予公司“增持”的投資評級。

風(fēng)險提示：EPS 滲透率推進(jìn)速度不及預(yù)期；定增項(xiàng)目及產(chǎn)能釋放不達(dá)預(yù)期；下游汽車增速放緩趨勢。