小天鵝A(000418)

洗衣機(jī)行業(yè)龍頭，業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)。2008年公司被美的收購(gòu)后，主營(yíng)業(yè)務(wù)聚焦洗衣機(jī)產(chǎn)銷(xiāo)，實(shí)行“小天鵝”、“美的”雙品牌戰(zhàn)略，國(guó)內(nèi)市占率位于行業(yè)前兩名。16 年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入79.9 億元，同比增長(zhǎng)30.9%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.8 億元，同比增長(zhǎng)34.9%，保持良好的增長(zhǎng)勢(shì)頭。

行業(yè)升級(jí)趨勢(shì)明顯，洗衣機(jī)成白電曙光。一方面，隨著90 后婚育高峰期到來(lái)和城鎮(zhèn)化進(jìn)展加速，洗衣機(jī)尚存在增量市場(chǎng)；另一方面，消費(fèi)者生活水平提高，更新?lián)Q代需求下，行業(yè)升級(jí)趨勢(shì)明顯，變頻、滾筒、大容量洗衣機(jī)銷(xiāo)售占比持續(xù)增長(zhǎng)。在冰箱、空調(diào)銷(xiāo)量在2015 年均出現(xiàn)大幅下滑的情況下，洗衣機(jī)銷(xiāo)量總體保持平穩(wěn)，16 年略有上升。

內(nèi)外銷(xiāo)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，電商渠道高歌猛進(jìn)。16 年上半年，公司滾筒洗衣機(jī)銷(xiāo)售量占總量30%，銷(xiāo)售額占比超過(guò)40%，同比增長(zhǎng)50%，產(chǎn)品全網(wǎng)零售額突破18.3 億元，同比增長(zhǎng)101.1%。公司大力推進(jìn)比佛利高端子品牌，并與迪士尼達(dá)成合作，通過(guò)打造差異化產(chǎn)品，豐富品牌內(nèi)涵，提升品質(zhì)等措施優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。16 年上半年，公司整體毛利率27.2%，同比上升0.25 個(gè)百分點(diǎn)。

干衣機(jī)市場(chǎng)逐漸培育，公司走在業(yè)內(nèi)前端。中國(guó)消費(fèi)者對(duì)于干衣機(jī)的客觀需求已經(jīng)具備，主觀使用習(xí)慣一旦培育，有望迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。公司是國(guó)內(nèi)最早生產(chǎn)干衣機(jī)的企業(yè)之一，上半年干衣機(jī)營(yíng)收1.6 億元，同比增長(zhǎng)45.8%，在干衣機(jī)行業(yè)內(nèi)具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

“T+3”模式邁向成熟，效率提升庫(kù)存降低。現(xiàn)階段公司產(chǎn)銷(xiāo)90%以上使用T+3訂單制，營(yíng)運(yùn)及周轉(zhuǎn)效率明顯升級(jí)?！癟+3”模式本身也在運(yùn)行中不斷完善，整個(gè)周期縮短到兩個(gè)星期，公司上半年推動(dòng)了渠道庫(kù)存共享，建立了產(chǎn)能可視和訂單預(yù)排系統(tǒng)，未來(lái)T+3 仍有提升空間。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)2016-2018 年EPS 分別為1.91 元、2.39 元、2.98 元，未來(lái)三年凈利潤(rùn)將保持27%的復(fù)合增長(zhǎng)率，參考萬(wàn)得洗衣機(jī)行業(yè)一致預(yù)期均值，考慮公司干衣機(jī)業(yè)務(wù)廣闊市場(chǎng)空間帶來(lái)的溢價(jià)，給予公司2016 年23 倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)43.93 元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格或大幅波動(dòng)，干衣機(jī)業(yè)務(wù)拓展不力等風(fēng)險(xiǎn)。