恒源煤電(600971)

事件：公司披露2016 年度中報：營業(yè)收入18.53 億元，同比下降15.35%；歸屬于上市公司股東凈利潤5679.3 萬元，實現(xiàn)扭虧為盈，扣非后為3188 萬元，折合EPS 為0.06 元/股。其中，一季度實現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤480 萬元，二季度實現(xiàn)5199 萬元。具體點評如下：

原煤產(chǎn)量下滑，但商品煤銷量見漲。上半年，公司響應(yīng)行業(yè)去產(chǎn)能政策，原煤產(chǎn)量668.5 萬噸，同比下滑9.6%，但洗選率的提升使得商品煤產(chǎn)量同比增長6.25%，達到589.7 萬噸。公司煤種豐富，銷售區(qū)域處于優(yōu)勢位置，商品煤銷量增長了4.44%，達到544.7 萬噸。

噸煤成本大幅下滑，是驅(qū)動業(yè)績改善的關(guān)鍵因素。上半年煤價處于低位，秦皇島動力煤（Q5500）均價同比下降13.4%，公司商品煤銷量雖有所上漲，但收入16.7 億元，同比下降12.5%。行業(yè)處于低迷時期，公司通過內(nèi)部瘦身行動，積極進行人員分流、投入壓縮、潛力挖掘等，實現(xiàn)了噸煤成本大幅下滑，從去年同期420.1 元/噸下降到247.9 元/噸，大幅下滑41%，毛利率從-14.55%大幅提升到19.32%，這是驅(qū)動公司從去年同期虧損5.42 億元實現(xiàn)盈利的主要因素。

期間費用總體穩(wěn)定，管理費用下降明顯。報告期內(nèi)，公司三項期間費用合計3.04 億元，同比微降1.4%。其中，由于對人員的轉(zhuǎn)崗分流，職工薪酬下降顯著，管理費用大幅下滑19.4%，僅為1.57 億元。同時，受制于煤價低迷，公司銀行貸款增加、利息上升，利息支出增加3087 萬元，大幅增長39.1%。

成立售電公司，電力經(jīng)營更具靈活性。公司有新源熱電和恒力電業(yè)兩座在產(chǎn)電廠，還有一座在建電廠，由于沒有售電牌照，公司售電價格、發(fā)電小時數(shù)都受到電網(wǎng)公司調(diào)度節(jié)制，為了解決電力經(jīng)營靈活性問題，5 月份公司投資1000 萬元設(shè)立了恒源煤電售電公司，該公司的成立將有力拓展公司電力業(yè)務(wù)。

動力煤價格顯著上漲，下半年業(yè)績有望持續(xù)改善。煤源緊張疊加下游需求旺盛，7 月以來動力煤加速上漲，秦皇島5500Q 動力煤已從7 月初的400 元/噸上漲到470 元/噸左右。我們認為276 個工作日的執(zhí)行、2.5億噸產(chǎn)能的退出，將推動行業(yè)供需格局持續(xù)改善，在未來半年甚至一年內(nèi)煤價上漲動力依然充足，公司作為地域性龍頭企業(yè)，品牌聲譽強，客戶穩(wěn)定，業(yè)績彈性較大。

盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)測公司2016-2018 年歸屬于母公司的凈利潤分別為1.22/2.96/4.04 億元，同比增長108.8%、143.8%、36.4%，折合EPS 分別是0.12/0.30/0.40 元/股，給予公司“增持”評級，按照2017年25 倍PE，目標價7.41 元。

風(fēng)險提示：經(jīng)濟增速放緩；供給側(cè)改革力度減弱；