數(shù)名分析師近期都表示，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來(lái)加息道路的態(tài)度發(fā)生了巨大轉(zhuǎn)變。去年12月，美聯(lián)儲(chǔ)在政策會(huì)議上曾表示，為了將利率正?；?，要在今年每季度加息25個(gè)基點(diǎn)。

當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)似乎對(duì)“正?！庇忻鞔_的定義。而現(xiàn)在，美聯(lián)儲(chǔ)卻似乎開(kāi)始懷疑當(dāng)初的觀點(diǎn)，并大幅下調(diào)了利率的“正常水平”評(píng)定標(biāo)準(zhǔn)。然而美聯(lián)儲(chǔ)的舉措并沒(méi)有震驚市場(chǎng)，市場(chǎng)顯然已經(jīng)走在了美國(guó)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)的前面。但由于美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)鴿派態(tài)度，反而增強(qiáng)了投資者的信心。

上周，前美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克發(fā)布文章，剖析了美聯(lián)儲(chǔ)利率決議觀點(diǎn)轉(zhuǎn)變的主要原因，指出美聯(lián)儲(chǔ)觀點(diǎn)轉(zhuǎn)變的主要是受美國(guó)經(jīng)濟(jì)本身的基本面推動(dòng)，而不是被經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的小幅波動(dòng)推著走。他同時(shí)指出，國(guó)外經(jīng)濟(jì)體的波動(dòng)對(duì)美國(guó)利率的影響程度遠(yuǎn)超以前。而這或許正是美聯(lián)儲(chǔ)今年態(tài)度大轉(zhuǎn)彎的主要原因。只要美國(guó)以外經(jīng)濟(jì)體的情況不改善，美聯(lián)儲(chǔ)的鴿派態(tài)度就會(huì)一直持續(xù)。

Bernanke指出，F(xiàn)OMC態(tài)度轉(zhuǎn)向鴿派主要有三大原因：美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)速度預(yù)期下降(y*)；對(duì)美國(guó)自然失業(yè)率預(yù)期的下跌(u*)，以及對(duì)中性或“自然”利率的預(yù)期大幅下跌(r*)。

顯然，其中任何一個(gè)因素，都可以降低美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來(lái)幾年實(shí)際短期利率的預(yù)期。不僅僅是美聯(lián)儲(chǔ)利率的最終目標(biāo)(r*)下降，同時(shí)對(duì)加息的緊迫性也放緩。8月26美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫的講話可能會(huì)反映出這種思路。

Bernanke指出的三大因素中，最關(guān)鍵的顯然就是(r*)，比較奇特的是，在金融市場(chǎng)對(duì)(r*)的預(yù)期下跌較長(zhǎng)一段時(shí)間后，F(xiàn)OMC的觀點(diǎn)才開(kāi)始轉(zhuǎn)變。

上圖中，將美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的均衡實(shí)際利率與同期的美國(guó)國(guó)債收益率曲線進(jìn)行了對(duì)比。要注意這些利率是不同的，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)只會(huì)發(fā)布對(duì)聯(lián)邦基金利率的“長(zhǎng)期”預(yù)期，而其中的市場(chǎng)利率則選用5年的真實(shí)利率以及5年的預(yù)期利率。

二者的差別十分明顯。2011年以來(lái)，市場(chǎng)似乎認(rèn)為，美國(guó)利率有相當(dāng)大的可能長(zhǎng)期保持在很低水平。同期，F(xiàn)OMC則遲遲沒(méi)有下調(diào)對(duì)聯(lián)邦基金利率的預(yù)期，直到2015年下半年開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)該利率的預(yù)期才開(kāi)始快速下降。

而去年下半年以來(lái)，尤其是幾年上半年開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)r*的預(yù)期快速下跌的原因，則是美聯(lián)儲(chǔ)震驚于這期間美國(guó)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)。FOMC對(duì)美國(guó)GDP增速和通脹率的預(yù)估中值在此期間幾乎沒(méi)有改變。

當(dāng)然，這也有可能是FOMC針對(duì)生產(chǎn)率放緩和u*的滯后反應(yīng)，但也有可能是其他因素出現(xiàn)，改變了 FOMC對(duì)r*的預(yù)期。而這個(gè)“其他因素”，顯然就是沖擊美國(guó)經(jīng)濟(jì)的國(guó)際因素。

從上表可以看出，美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整對(duì)“正?；崩实臉?biāo)準(zhǔn)，正是在今年2月和3月，美元上漲期間。美元升值迫使FOMC接受較低的利率，以此穩(wěn)定美國(guó)經(jīng)濟(jì)。

不僅如此，r*下滑可能將會(huì)長(zhǎng)期存在。

美聯(lián)儲(chǔ)理事Brainard認(rèn)為這是國(guó)際因素的影響，例如全球尤其是中國(guó)的通縮風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)導(dǎo)致，在美國(guó)以外，包括歐洲和日本等國(guó)家都將長(zhǎng)期持續(xù)寬松貨幣政策，這將會(huì)導(dǎo)致美元匯率對(duì)美國(guó)利率的敏感程度大漲。Brainard認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)在設(shè)定美國(guó)利率的時(shí)候，應(yīng)當(dāng)注意到美國(guó)以外事件的影響。