我國資本市場發(fā)展概況

　　我國資本市場發(fā)展已經(jīng)有近20年的歷史，已經(jīng)成為國民經(jīng)濟中的重要組成部分。伴隨著資本市場規(guī)模的不斷增長，對完善市場風(fēng)險管理體系的需求也不斷增加，市場呼喚風(fēng)險管理工具。借鑒國際金融市場的發(fā)展經(jīng)驗，我們可以了解到股指期貨就是為了滿足資本市場風(fēng)險管理的需求而產(chǎn)生并發(fā)展起來的。無論是在本世紀初的網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅時期，還是在本輪由美國次貸危機所引發(fā)的全球金融危機中，各國的股指期貨市場都保持著平穩(wěn)運行的格局，有效發(fā)揮了風(fēng)險管理的職能，保持市場流動性，促進了資本市場的健康發(fā)展。

　　股指期貨的發(fā)展歷史

　　回顧股指期貨的發(fā)展歷史，就可以更深刻地認識到市場內(nèi)在風(fēng)險管理需求是催生股指期貨的主要動力。二戰(zhàn)后，西方國家普遍奉行凱恩斯學(xué)說，主張國家干預(yù)和調(diào)節(jié)經(jīng)濟，利用國家財政政策來提高有效需求，實現(xiàn)充分就業(yè)，刺激經(jīng)濟發(fā)展。在戰(zhàn)后幾十年里，西方國家的發(fā)展雖有起伏，但總的看來，無論速度、規(guī)模，還是質(zhì)量，都大大超過歷史上的最好記錄。不過，到了20世紀70年代，伴隨著“石油危機”的打擊，長期推行凱恩斯主義政策的負面效應(yīng)，以及科技革命轉(zhuǎn)入低潮等因素，致使各國經(jīng)濟普遍陷入“滯脹”時期(1973-1982年)。于是現(xiàn)代貨幣主義、合理預(yù)期理論、供給學(xué)派等各個流派，在西方經(jīng)濟學(xué)舞臺上輪番上場，認為滯脹正是執(zhí)行凱恩斯需求管理政策所造成的惡果，要消除滯脹現(xiàn)象就必須取消以需求管理政策為基礎(chǔ)的國家全面干預(yù)經(jīng)濟的政策，充分發(fā)揮市場機制自動調(diào)節(jié)經(jīng)濟的作用。由此，發(fā)達國家市場機制的創(chuàng)新速度明顯加快，金融期貨應(yīng)運而生。繼1972年外匯期貨出現(xiàn)并取得快速發(fā)展后，股票市場機制創(chuàng)新也得到空前關(guān)注。

　　伴隨滯脹的出現(xiàn)，美國股市經(jīng)歷了戰(zhàn)后最嚴重的一次危機，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)在1973-74年中跌幅超過了50%。人們突然間意識到在股市下跌面前沒有恰當?shù)慕鹑诠ぞ呖梢岳?，這對后來將期貨市場的風(fēng)險管理功能引入證券投資，并創(chuàng)造出股指期貨產(chǎn)生了深遠的影響。我們知道，20世紀60年代也是美國基金業(yè)突飛猛進的10年。以共同基金為代表的機構(gòu)投資者迅速崛起，徹底改變了市場參與結(jié)構(gòu)，市場交易量也逐年增高。到1969年，機構(gòu)投資者實際上已經(jīng)統(tǒng)治了紐約股票交易所。60年代初，它們的份額曾經(jīng)不到1/3；現(xiàn)在，它們占公開發(fā)行股票交易量的54%，公共基金交易量的60%。投資機構(gòu)中增長最快的共同基金現(xiàn)在持有大約500億美元的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)手率為50%，也就是說每年轉(zhuǎn)手它們投資組合資產(chǎn)的一半，而在1962年，這一比率還只有20%。機構(gòu)投資者規(guī)模的不斷擴大和證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險促成了股指期貨創(chuàng)新?？八_斯市交易所(KCBT)在1977年10月向美國商品期貨交易委員會(CFTC)提交了開展股票指數(shù)期貨交易的報告，并提議以道?瓊斯的“30種工業(yè)股票”指數(shù)作為交易標的。由于道?瓊斯公司的反對，KCBT改而決定以價值線指數(shù)(Value Line Index)作為期貨合約的交易標的。1979年4月，KCBT修改了給CFTC的報告。盡管CFTC對此報告非常重視，然而，由于美國證券交易委員會(SEC)與CFTC在誰來監(jiān)管股指期貨這個問題上產(chǎn)生了分歧，造成無法決策的局面。1981年，新任CFTC主席菲利蒲?M?約翰遜和新任SEC主席約翰?夏德達成“夏德-約翰遜協(xié)議”，明確規(guī)定股指期貨合約的管轄權(quán)屬于CFTC。1982年該協(xié)議在美國國會通過。同年2月，CFTC即批準了KCBT的報告。2月24日，KCBT推出了價值線指數(shù)期貨合約交易。4月21日，CME也推出了S&P500股指期貨交易。其后NYFE于5月6日推出了NYSE綜合指數(shù)期貨交易。

　　股指期貨在資本市場上的作用

　　股指期貨一誕生，就取得了空前成功，S&P500股指期貨當年成交量就高達150萬張。到了1984年，股票指數(shù)期貨合約交易量已占美國所有期貨合約交易量的20%以上，其中S&P500股指期貨交易量更是引人注目，成為世界上第二大金融期貨合約。S&P500指數(shù)在市場上的影響也因此急劇上升。如今，美國股指期貨市場已經(jīng)成長為全球最重要的股指期貨市場，其S&P500股指期貨及其迷你合約是全球機構(gòu)投資者及個人投資者廣泛運用的管理股市系統(tǒng)性風(fēng)險的有益工具。

　　股指期貨誕生20余年來的經(jīng)驗也充分證明了股指期貨發(fā)揮風(fēng)險管理職能的積極效用。特別是，股指期貨在歷次金融危機中保持了平穩(wěn)運行的態(tài)勢，一如繼往地發(fā)揮著風(fēng)險管理職能，保持了市場流動性。在本輪次貸危機加劇，美國股市出現(xiàn)重挫，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)創(chuàng)下自2001年911事件以來的最大跌幅之際，美國芝加哥商業(yè)交易所(CME)的股指期貨市場仍正常運行。美國股指期貨市場在次貸危機期間交投活躍，流動性充裕，有效地發(fā)揮了風(fēng)險管理的積極職能。確實，美國期貨市場作為場內(nèi)衍生品市場中一環(huán)，是在美國商品交易管理委員會(CFTC)的嚴格監(jiān)管之下的，股指期貨所采取的保證金制度、當日無負債結(jié)算制度等制度規(guī)范都有效保證了市場在價格波動劇烈的時候也能發(fā)揮風(fēng)險管理的職能。

　　我國推出股指期貨的可行性

　　伴隨著我國證券市場的穩(wěn)定發(fā)展，投資者隊伍不斷擴增，對于證券投資風(fēng)險管理的需求也日益迫切，吸取美國股指期貨市場成功經(jīng)驗，“高標準，穩(wěn)起步”推進我國股指期貨市場建設(shè)應(yīng)是可行的選擇。可以預(yù)見，滬深300股指期貨的平穩(wěn)推出，是中國資本市場上重要的制度創(chuàng)新，將更有力地促進中國資本市場的又好又快地發(fā)展。