在去年A股市場(chǎng)與股指期貨出現(xiàn)極端行情之后，為維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定、抑制短期劇烈波動(dòng)并限制市場(chǎng)非理性恐慌心態(tài)的蔓延，中金所接連實(shí)施了多項(xiàng)限制期指過(guò)度投機(jī)的措施。

相對(duì)于大盤(pán)股指數(shù)，去年恐慌性下跌初期主要集中于中小盤(pán)期現(xiàn)貨市場(chǎng)?，F(xiàn)貨市場(chǎng)上，許多中小盤(pán)股票在短短幾周內(nèi)遭遇“腰斬”。股指期貨市場(chǎng)上，IC當(dāng)月合約貼水不斷擴(kuò)大，2015年7月1日IC當(dāng)月合約收盤(pán)貼水達(dá)到902.51點(diǎn)。因此，中金所對(duì)期指的限制首先從中證500股指期貨合約開(kāi)始。中金所于2015年7月8日發(fā)布《關(guān)于調(diào)整中證500股指期貨交易保證金的通知》，決定提高中證500股指期貨賣(mài)出投機(jī)交易的保證金比率。然而，對(duì)中證500股指期貨的限制并未抑制市場(chǎng)整體的恐慌，經(jīng)歷了8月中下旬的再度急跌，中金所于8月25日發(fā)布《關(guān)于調(diào)整滬深300、上證50、中證500股指期貨非套期保值持倉(cāng)交易保證金的通知》，將投機(jī)交易的品種限制范圍由IC擴(kuò)大至所有期貨合約，由賣(mài)出限制擴(kuò)大至買(mǎi)賣(mài)雙邊限制。由于市場(chǎng)仍未恢復(fù)平穩(wěn)狀態(tài)，中金所于9月2日發(fā)布《關(guān)于調(diào)整滬深300、上證50、中證500股指期貨交易保證金的通知》將非套保交易保證金提高至40%，同時(shí)將套保保證金由10%提高至20%。

中金所一系列限制股指期貨交投的規(guī)定，短期穩(wěn)定了市場(chǎng)心態(tài)，尤其在抑制市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)方面，取得了明顯的成效。去年A股與股指期貨市場(chǎng)的異常波動(dòng)，很重要的一個(gè)因素在于市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī)。從國(guó)際市場(chǎng)歷史上的重大金融市場(chǎng)泡沫不難看到，泡沫破滅前都存在市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)的現(xiàn)象，過(guò)度投機(jī)往往是泡沫制造的直接推手。去年滬深300股指期貨成交持倉(cāng)比一度達(dá)到29.98，過(guò)度投機(jī)行為加劇了市場(chǎng)波動(dòng)。經(jīng)過(guò)中金所多項(xiàng)嚴(yán)格限制交投規(guī)定后，抑制了市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)，也有利于市場(chǎng)此后逐步恢復(fù)穩(wěn)定。

然而，最近半年A股與股指期貨運(yùn)行已恢復(fù)平穩(wěn)，繼續(xù)維持對(duì)股指期貨的嚴(yán)格交投限制就沒(méi)有必要了。對(duì)股指期貨進(jìn)行嚴(yán)格的限制只是在特殊情況下采取的特殊手段。若在市場(chǎng)恢復(fù)正常階段，繼續(xù)實(shí)施如此嚴(yán)格的限制容易產(chǎn)生負(fù)面效果。

無(wú)論市場(chǎng)在反彈階段還是調(diào)整階段，期指始終保持長(zhǎng)期貼水，這顯然不是投資者對(duì)未來(lái)悲觀(guān)預(yù)期所導(dǎo)致的。筆者認(rèn)為，市場(chǎng)長(zhǎng)期貼水是由于在嚴(yán)格的交投限制下多空力量的不平衡所致。在限倉(cāng)之前，每天股指期貨的成交量是持倉(cāng)量10倍左右，有足夠充分的套利投資者和投機(jī)者給套保投資者提高充足的對(duì)手盤(pán)，使得多空力量得以平衡。在限倉(cāng)的背景下，由于市場(chǎng)上的量化對(duì)沖基金數(shù)量越來(lái)越多，規(guī)模越來(lái)越大，所以空方存在大量的對(duì)沖套保需求。多方的投機(jī)者和套利者則因?yàn)榻灰资謹(jǐn)?shù)的限制、高昂的手續(xù)費(fèi)以及融券的難度等原因不能給空方提供充足的對(duì)手盤(pán)。因此，在這種供需失衡的情況下，期現(xiàn)價(jià)差貼水成為了股指期貨的常態(tài)。目前，滬深300成分股分紅已接近尾聲。截至本周一，滬深300指數(shù)已因分紅下修63.08點(diǎn)。后續(xù)分紅影響已不大，僅剩21只成分股分紅尚未實(shí)施。但期指合約仍處于明顯貼水狀態(tài)，下季合約IF1612本周一收盤(pán)貼水117.81點(diǎn)。

期指的嚴(yán)格限制也使得期指風(fēng)險(xiǎn)管理功能不能正常發(fā)揮。近期市場(chǎng)出現(xiàn)回落，筆者觀(guān)察到部分席位存在套保資金入場(chǎng)跡象。由于對(duì)股指期貨的嚴(yán)格限制，套保資金入場(chǎng)規(guī)模尚不充分，不利于投資者利用期指進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。此外，期指的長(zhǎng)期貼水也對(duì)對(duì)沖交易等多樣化策略的實(shí)施形成抑制，但多樣化策略更利于市場(chǎng)的平衡與穩(wěn)定。因此，筆者認(rèn)為，在市場(chǎng)運(yùn)行逐步恢復(fù)穩(wěn)定的階段，可考慮逐步為期指“松綁”。