6月27日，2016中國(guó)糖業(yè)投資發(fā)展高峰論壇在柳州舉行，近500位糖業(yè)人士參會(huì)，我們應(yīng)邀作為“巔峰會(huì)”環(huán)節(jié)的嘉賓在此次論壇發(fā)言。我們認(rèn)為“兩個(gè)超預(yù)期”驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)食糖供求關(guān)系由寬松轉(zhuǎn)為緊平衡，為滿足需求，邊際供應(yīng)成本提升，價(jià)格上漲。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本以及配額外價(jià)格是現(xiàn)階段兩個(gè)重要的邊際成本，市場(chǎng)價(jià)格由邊際供應(yīng)成本最高的價(jià)格決定。

1. 15/16榨季產(chǎn)量大局已定，供需有缺口，但走私略超預(yù)期，拍賣概率小

15/16榨季國(guó)內(nèi)走私超預(yù)期。15/16榨季全國(guó)食糖產(chǎn)量同比下降186萬噸至870萬噸，消費(fèi)量預(yù)計(jì)為1500萬噸，產(chǎn)需缺口630萬噸。配額內(nèi)進(jìn)口以及配額外進(jìn)口量大數(shù)是380萬噸，剩余的缺口為270萬噸，考慮到替代以及消費(fèi)下滑等因素的影響，我們認(rèn)為市場(chǎng)仍有220萬噸的缺口。但是我們看到制糖企業(yè)工業(yè)庫(kù)存下降的水平和產(chǎn)量下降的水平是不成比例的，另外我們看到期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨電子盤市場(chǎng)的表觀庫(kù)存同比也是增加，實(shí)際的走私量應(yīng)該是在160萬噸以上，我們認(rèn)為剩余的220萬噸可能已經(jīng)被走私糖彌補(bǔ)了，略超之前180萬噸的預(yù)期。

15/16榨季拍賣概率小。在2016中國(guó)糖業(yè)投資發(fā)展高峰論壇上，關(guān)于拍賣的問題，中國(guó)糖業(yè)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)一錘定音。賈理事長(zhǎng)表示當(dāng)前的糖價(jià)并沒有達(dá)到今年糖廠扭虧為盈的目標(biāo)，制糖企業(yè)食糖銷售率還沒有達(dá)到國(guó)家要放糖的時(shí)機(jī)；同時(shí)，國(guó)家放儲(chǔ)備糖目的要補(bǔ)充國(guó)內(nèi)食糖的不足，只有當(dāng)國(guó)內(nèi)出現(xiàn)供需缺口時(shí)，才會(huì)考慮放儲(chǔ)。

2.16/17榨季缺糖明顯，拍賣200萬噸？

邊際成本定價(jià)。2006-2010年，國(guó)內(nèi)糖價(jià)運(yùn)行在配額內(nèi)進(jìn)口價(jià)格之下，國(guó)內(nèi)基本自給自足，一進(jìn)口就過剩；2010-2014年，國(guó)內(nèi)價(jià)格運(yùn)行在配額內(nèi)與配額外價(jià)格之間，國(guó)內(nèi)產(chǎn)不足需，需要進(jìn)口糖彌補(bǔ)缺口，但是進(jìn)口多了就過剩了；2015年至今，國(guó)內(nèi)價(jià)格運(yùn)行在配額外價(jià)格之上，行業(yè)自律使得進(jìn)口糖對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的沖擊得到緩沖，市場(chǎng)供需有缺口，糖價(jià)向邊際成本最高的價(jià)格靠攏。“兩個(gè)超預(yù)期”驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)食糖供求關(guān)系由寬松轉(zhuǎn)為緊平衡，為滿足需求，邊際供應(yīng)成本提升，價(jià)格上漲。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本以及配額外價(jià)格是現(xiàn)階段兩個(gè)重要的邊際成本，市場(chǎng)價(jià)格由邊際供應(yīng)成本最高的價(jià)格決定。

18美分以下看國(guó)內(nèi)，18美分以上看國(guó)際。目前廣西制糖平均成本是5500元/噸，成本高一點(diǎn)的為5800元/噸，對(duì)應(yīng)的原糖價(jià)格是18美分。當(dāng)原糖價(jià)格在18美分以下時(shí)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本高于配額外進(jìn)口價(jià)格，這個(gè)時(shí)候是國(guó)內(nèi)成本定價(jià)，當(dāng)原糖價(jià)格高于18美分以后，配額外成本就要高于國(guó)內(nèi)的生產(chǎn)成本，產(chǎn)需缺口較大意味著需要給配額外進(jìn)口利潤(rùn)，這也是為什么近期國(guó)內(nèi)糖價(jià)與國(guó)際糖價(jià)同步上漲的原因。市場(chǎng)對(duì)于印度季風(fēng)降雨的擔(dān)憂有利于推高國(guó)際糖價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)升水，進(jìn)而帶動(dòng)國(guó)內(nèi)糖價(jià)繼續(xù)上漲。

16/17榨季可能會(huì)拍賣。預(yù)計(jì)16/17榨季全國(guó)產(chǎn)糖980萬噸，消費(fèi)1550萬噸，產(chǎn)需缺口570萬噸。走私下滑，配額外進(jìn)口下降，預(yù)計(jì)食糖的供需缺口是100-200萬噸，缺口的大小主要取決于配額外的進(jìn)口量的多少，走私已經(jīng)不是主要矛盾。拍賣往往發(fā)生在6-12月份，7-8月份糖價(jià)上漲觸發(fā)拍賣的概率增加，拍賣的時(shí)間點(diǎn)可能是2016年的10-12月份，而往后延期則要到2017年的6-9月份，累計(jì)拍賣量可能需要200萬噸。

整體而言，本榨季后期基本面要好于去年同期，因此現(xiàn)貨價(jià)格不會(huì)像去年一樣下跌，今年表現(xiàn)為平穩(wěn)或者緩慢上漲的概率較大。有兩個(gè)預(yù)期比較確定，一個(gè)是走私下降、產(chǎn)需有缺口，需要給配額外進(jìn)口利潤(rùn)來實(shí)現(xiàn)產(chǎn)需平衡，因此后面國(guó)內(nèi)期貨價(jià)格會(huì)補(bǔ)漲；第二個(gè)是國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格會(huì)補(bǔ)漲。策略上，推薦“直接買現(xiàn)貨；或者買現(xiàn)貨、擇機(jī)期貨套?！?；“繼續(xù)做9-1價(jià)差擴(kuò)大”；“跟緊國(guó)際糖價(jià)，單邊做多”。

3.長(zhǎng)期牛市格局沒有改變

我們認(rèn)為兩個(gè)驅(qū)動(dòng)力（減產(chǎn)超預(yù)期、進(jìn)口政策超預(yù)期）是驅(qū)動(dòng)糖價(jià)上漲的主要邏輯，2014/15榨季的次要邏輯是股災(zāi)以及進(jìn)口量超預(yù)期，2015/16榨季的次要邏輯是走私。

16/17榨季，國(guó)內(nèi)產(chǎn)需缺口依然很大，內(nèi)外價(jià)差下降，走私下降，國(guó)內(nèi)糖價(jià)將跟隨國(guó)際糖價(jià)同步上漲。