自6月中旬以來，國債期貨出現(xiàn)了一波較大幅度的上漲。雖然十年期國債期貨并未脫離今年以來的振蕩區(qū)間，但漲幅已極為可觀，至今絕對漲幅超過1塊錢，其間最高幅度超過1.5元，其對應(yīng)現(xiàn)券到期收益率從3.0%下跌至目前的2.85%附近，下跌15個基點左右。

此輪行情，是由全球金融市場避險情緒上升及國內(nèi)“資產(chǎn)荒”雙重因素所致。上周英國退歐導(dǎo)致全球金融市場哀鴻遍野，避險情緒急升，全球主權(quán)信用較高國家債市大漲，利率頻創(chuàng)歷史新低。我國債市亦聞風(fēng)而動，期債價格漲至今年以來的振蕩區(qū)間高位，其對應(yīng)現(xiàn)券到期收益率也跌至近幾年的歷史低位。

更長周期來看，期債并未突破今年以來的高位振蕩區(qū)間。由于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行壓力較大，利率下行周期仍未結(jié)束，這從根本上會對利率反彈空間產(chǎn)生抑制。另外，目前我國貨幣市場利率重心已有一年的時間在目前重心振蕩，并未有進(jìn)一步下行的跡象，這會抑制長端利率的下行空間。故未來一段時間內(nèi)，期債或以振蕩行情為主。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力不減，無明顯企穩(wěn)跡象。最新數(shù)據(jù)顯示，5月中采PMI數(shù)據(jù)為50.1，與上月持平，連續(xù)三個月在枯榮線之上。對中小企業(yè)代表性較好的財新PMI小幅下滑，從上月的49.4降至49.2。綜合來看，當(dāng)前工業(yè)企業(yè)的擴(kuò)張速度并不明顯。分項數(shù)據(jù)來看，新訂單指數(shù)連續(xù)三個月高于臨界點，但連續(xù)兩個月回落，與生產(chǎn)指數(shù)的絕對差值有所擴(kuò)大，對企業(yè)下一步的生產(chǎn)帶來不利影響。原材料庫存繼續(xù)低于臨界點，顯示制造業(yè)主要原材料庫存量繼續(xù)減少，企業(yè)去庫存繼續(xù)。經(jīng)濟(jì)是影響利率走勢極為重要的一個因素，從長周期來看，經(jīng)濟(jì)依然處于下行通道，利率下行周期也尚未結(jié)束。

圖為工業(yè)增加值、PMI同比

市場黑天鵝事件頻發(fā)，令全球避險情緒升溫。英國脫歐事件令全球嘩然，此前并無征兆。不只是市場均押注英國留歐，輿論亦統(tǒng)統(tǒng)倒向留歐。公投進(jìn)行時，市場也給出信號，英鎊對美元漲幅日內(nèi)一度創(chuàng)下六個月以來的1.4947。殊料，10%的投票結(jié)果（脫歐陣營明顯領(lǐng)先）出來之后，風(fēng)向突變，英鎊直線下跌，之后再度深跌10%，黃金大漲。

全球國債市場紛紛大漲，收益率繼續(xù)下行。英國公投之后，美國10年期國債收益率下跌15.5個基點至1.577%，創(chuàng)2011年11月以來最大單日跌幅，盤中一度跌至1.419%，距離2012年7月所創(chuàng)紀(jì)錄低點1.404%僅一步之遙。西班牙、意大利和葡萄牙10年期公債收益率均跌約10個基點，德國公債收益率僅小跌。

我國國債市場也應(yīng)聲而漲，價格接近歷史高位，收益率接近歷史低位。由于我國長短期利差已經(jīng)極小，這將抑制長端利率的下跌空間。我國貨幣市場利率重心已一年的時間未再下行，銀行間質(zhì)押式回購利率長期在2.3%一線徘徊。這是今年以來長端利率難下一個臺階的重要原因。

總體來看，我國的經(jīng)濟(jì)基本面下行壓力不減，這會從根本上抑制利率反彈的空間，利率長期仍處下行周期中。我們?nèi)匀徽J(rèn)為，未來一段時間內(nèi)期債將高位振蕩。