美的集團(000333)

事件： 5 月 31 日， 公司發(fā)布要約收購書，全資子公司 MECCA 意圖獲得超過庫卡集團 30%以上股權，擬收購價 115 歐元/股，較 5 月 17 日收盤價溢價 36.2%； 收購總價最高可達約 292 億元人民幣，資金來源為銀團借款和自有資金。公司將繼續(xù)支持庫卡業(yè)務獨立性，維護管理層及核心技術人員穩(wěn)定，未來可能尋求監(jiān)事會代表席位。

收購溢價相對合理，正式進軍機器人領域： 要約價格對應企業(yè)價值 45.2 億歐元，EV/EBITDA 倍數(shù) 18.2x， EV/Sales 倍數(shù) 1.6x。收購溢價率較歷史收購德國上市公司溢價率基本相當，估值遠低于 A 股機器人公司 70.1x 平均 EV/EBITDA 倍數(shù)。這次的要約收購管理層思考成熟后的戰(zhàn)略性收購， 除了在世界范圍內橫向拓展（如收購東芝白電業(yè)務），在更高技術含量的智能制造領域上拓展。 機器人市場發(fā)展迅速，據(jù)IFR 數(shù)據(jù)，未來幾年工業(yè)機器人國內需求將達 30 萬臺；預計 2017 年全球服務機器人銷售額將達到 189 億美元；公司有望憑借此次要約收購，正式宣告進軍機器人領域。

雙方有望實現(xiàn)優(yōu)勢互補，后續(xù)整合協(xié)同值得期待： 庫卡是全球四大機器人巨頭之一，在汽車工業(yè)、物流、醫(yī)療、能源等多個領域具備強大影響力和技術優(yōu)勢。 根據(jù)年報披露數(shù)據(jù)， 庫卡汽車工業(yè)機器人位列全球前三、歐洲第一；白車身自動化系統(tǒng)美國第一，歐洲第二。 美的渠道豐富、深耕中國市場、執(zhí)行力極強，一方面美的可憑借庫卡在工業(yè)機器人和自動化生產領域技術優(yōu)勢，提升生產效率，推動制造升級，拓展 B2B 產業(yè)空間；另一方面， 安得物流與瑞仕格可在物流、系統(tǒng)解決方案、效率提升等方面合作。雙方后續(xù)在技術研發(fā)、生產制造、市場開拓及渠道等多方面的整合協(xié)同值得期待。收購完成后，美的也可以幫助庫卡進一步拓展其在中國區(qū)的業(yè)務。

收購契合公司“雙智戰(zhàn)略”，共同開拓服務機器人藍海： 布局工業(yè)機器人產業(yè)有助于公司提高智能制造水平，未來建設互聯(lián)工廠，提升生產制造效率。美的在機器人領域動作頻頻，此前參股安徽埃夫特智能裝備有限公司 17.8%股權以及與安川合資成立機器人公司。長期來看，布局服務機器人與美的雙智戰(zhàn)略契合，可成為美的智能家居生態(tài)圈的補充和延展。美的與庫卡有望共同開拓服務機器人藍海，帶動美的向傳感器、人工智能、智慧家居業(yè)務延伸，打造智慧家居集成系統(tǒng)化、生態(tài)鏈能力。

投資意見： 鑒于最終控股比例等細節(jié)尚不明確，我們未對公司盈利預測調整。 公司收購事項的風險點主要在于德國監(jiān)管機構的審核通過。 不考慮財務費用及協(xié)同效應，若最終持股比例達到 100%， 估算對美的帶來 16 年業(yè)績增幅約 4%。若考慮庫卡對于美的在制造生產、安得物流解決方案等領域的成本節(jié)約，帶來實際業(yè)務改善將或將遠大于此。長期來看，收購庫卡集團著眼于公司戰(zhàn)略發(fā)展，一是提升現(xiàn)有生產效率，二是服務公司智慧家庭戰(zhàn)略，三是正式邁入機器人藍海、向新業(yè)務領域延伸。我們看好公司長期發(fā)展，目前價 24 元對應 16 年 PE9.4 倍，維持“買入-A”評級。

風險提示： 房地產市場、原材料價格有波動風險；機器人市場需求不及預期。