近期央行維穩(wěn)意圖明顯

本周一《人民日報》上權威人士定調經(jīng)濟L型走勢后，市場情緒一度悲觀，商品股指大幅走低。市場避險情緒升溫，國債期貨強勁反彈，再度觸及前期高點。

CPI保持平穩(wěn)，PPI繼續(xù)改善

國家統(tǒng)計局周二公布的數(shù)據(jù)顯示，中國4月CPI同比增速2.3%，連續(xù)三個月持平。分項看，前期CPI同比上漲的主要動力來自豬肉和蔬菜。4月環(huán)比因素中主要上漲有豬肉價格和部分服務價格，但是豬肉價格漲勢趨緩，且菜價也出現(xiàn)較大回落。最近飼料等大宗商品出現(xiàn)不小漲幅，可能對未來的通脹產(chǎn)生壓力。

4月PPI繼續(xù)改善，連續(xù)第二個月出現(xiàn)環(huán)比回升。這主要受到生產(chǎn)資料價格上漲以及前期地產(chǎn)和基建投資轉暖影響。4月初以來，部分工業(yè)行業(yè)價格漲幅擴大，例如石油和天然氣開采、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價格環(huán)比分別上漲12.8%和8.4%。石油加工業(yè)價格環(huán)比止跌回升。前期中游低庫存的補庫需求使得大宗商品漲幅進一步擴大。近期以黑色為代表的大宗商品降溫，同時隨著復產(chǎn)彈性增大，需求環(huán)比將進入淡季，預計后期經(jīng)濟改善步伐將放緩。

資金面平穩(wěn)，期限曲線待修復

5月資金面持續(xù)緩和，各期限債券收益率回落。上周央行公開市場凈回籠2200億元。本周央行繼續(xù)平穩(wěn)進行公開市場操作，截至周三共回籠資金300億元。

隨著央行建立公開市場每日操作常態(tài)化機制，資金利率波動降低。近期，央行在一季度貨幣政策執(zhí)行報告中也指出，接下來貨幣政策思路仍是保持流動性合理充裕。我們預計，未來貨幣政策思路仍以公開市場操作為主，同時配合結構化工具進行調整。整體上看，央行維穩(wěn)資金面意圖明顯。

我們也注意到，最近央行7天逆回購利率保持在2.25%，短端利率下行空間有限。上周十年期國債中標利率2.9%，十年國債的收益率凹點已成為期限曲線上明顯的洼地。我們預計，這種扭曲的現(xiàn)象應該不會持久，短端利率不下行，長端終將回歸正常化。

市場風險情緒緩解，信用壓力猶存

周二中鐵物資發(fā)布“15鐵物資SCP004”的兌付公告，即將償還于5月17日到期的債務，對市場的風險情緒稍有緩解。但是市場的信用風險依舊壓力巨大，隨著2015年年報的陸續(xù)披露，很多連續(xù)兩年虧損的債券面臨摘牌。接下來幾個月將是債券的兌付高峰期，違約風險越來越大。

在周一《人民日報》刊發(fā)的權威人士訪談中也指出，對僵尸企業(yè)，要堅決拔掉“輸液管”和“呼吸機”，有序打破剛性兌付。經(jīng)濟下行周期，信用利差還將繼續(xù)走寬。同時，信用危機爆發(fā)引起的流動性風險應該引起市場的足夠重視。

綜上所述，市場目前對CPI走高的預期開始增加，最近農(nóng)產(chǎn)品價格又出現(xiàn)上漲，這將快速傳導到通脹的抬升。我們認為，今年大水漫灌式的寬松局面不可能再現(xiàn)，利率短期內下行空間有限。目前國債期貨大幅反彈對經(jīng)濟預期有所透支。隨著信用債違約風險以及銀行票據(jù)違規(guī)問題的逐漸發(fā)酵，今年市場的流動性危機大概率還將上演。國債期貨高位風險開始積聚，反彈面臨見頂跡象。