4月底至今，期債市場(chǎng)表現(xiàn)為區(qū)間振蕩行情。在二季度剩下的時(shí)間里，仍需重點(diǎn)關(guān)注央行貨幣政策和美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的變化。同時(shí)，信用債違約事件發(fā)酵對(duì)利率債市場(chǎng)的連鎖影響更需警惕。

貨幣政策整體趨穩(wěn)

上周央行通過逆回購(gòu)共向市場(chǎng)投放3600億元資金，凈回籠2200億元資金。雖然有大量資金回籠，但在央行靈活的調(diào)控下，市場(chǎng)流動(dòng)性整體穩(wěn)定，貨幣市場(chǎng)資金利率也有所下降。同時(shí)，央行在最新發(fā)布的貨幣政策運(yùn)行報(bào)告中強(qiáng)調(diào)“增強(qiáng)針對(duì)性和有效性”。從央行對(duì)MLF、SLF以及PSL等多種調(diào)控工具的靈活運(yùn)用可以看出，央行貨幣政策調(diào)整動(dòng)作基本兌現(xiàn)。因此，對(duì)于未來央行貨幣政策的調(diào)控方向，我們認(rèn)為仍將按照當(dāng)前節(jié)奏，通過大量的公開市場(chǎng)操作和多種定向?qū)捤晒ぞ邅砭S持穩(wěn)定的流動(dòng)性，重在穩(wěn)定而非放水。

同時(shí)，我們通過通脹高頻數(shù)據(jù)的監(jiān)測(cè)也可以看出，在通脹上升壓力仍然較大的背景下，央行大量放水的主動(dòng)意愿也不強(qiáng)。最新數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)豬肉價(jià)格在去年7月至11月的短暫下跌之后持續(xù)保持上漲趨勢(shì)。目前能繁母豬仍在下降，生豬存欄雖然略有恢復(fù)但遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能覆蓋市場(chǎng)缺口。從豬周期的時(shí)長(zhǎng)判斷，此輪生豬周期的輪動(dòng)至少還將持續(xù)至明年春節(jié)之后。在此期間，端午、中秋、國(guó)慶、春節(jié)等節(jié)日效應(yīng)的推動(dòng)將不斷加大豬價(jià)的波動(dòng)幅度。因此，通脹壓力仍不可小覷。在較為明顯的通脹回升壓力之下，央行貨幣政策將更加趨穩(wěn)。

對(duì)于國(guó)債期貨而言，央行貨幣政策的穩(wěn)定將使得資金利率大幅下跌的動(dòng)力減弱。在長(zhǎng)端收益率上漲的帶動(dòng)下，近期中短端債券的收益率也有所反彈。預(yù)計(jì)未來收益率波動(dòng)整體將呈現(xiàn)區(qū)間振蕩格局。其中，10年期國(guó)債收益率仍將在2.8%—3.1%之間波動(dòng)。國(guó)債收益率下行空間的收窄，使得期債價(jià)格拐點(diǎn)壓力增加。

供給壓力和避險(xiǎn)情緒影響國(guó)債需求

按照2015年的發(fā)行速度估算，今年地方債的發(fā)行規(guī)模將保持在5000億元/月的平均水平。從4月國(guó)內(nèi)1.06萬億元的實(shí)際發(fā)行量來看，地方債的發(fā)行速度已經(jīng)超過了之前的預(yù)期。因此，在短期地方債大規(guī)模發(fā)行的過程中，國(guó)債市場(chǎng)需求必然面臨擠占?jí)毫Α?、4月的利率債發(fā)行認(rèn)購(gòu)倍數(shù)來看，30年期和10年期國(guó)債認(rèn)購(gòu)倍數(shù)相對(duì)低迷，中端的5年期國(guó)債和近端的期限小于1年期的國(guó)債認(rèn)購(gòu)倍數(shù)相對(duì)較好。

自年初以來，信用債違約和各類票據(jù)取消發(fā)行的事件不斷，有愈演愈烈之勢(shì)。對(duì)債券違約風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂使得資金配置對(duì)于國(guó)債方面的需求存在著兩種可能。從簡(jiǎn)單的避險(xiǎn)角度考慮，在信用債事件之后，對(duì)于國(guó)債和金融債等安全邊際較高的債券需求會(huì)有增加。但從流動(dòng)性角度考慮，一旦信用債事件擴(kuò)散引發(fā)產(chǎn)品贖回壓力，資金壓力將有可能迫使產(chǎn)品拋售部分利率債來維持流動(dòng)性。因此，我們從國(guó)債價(jià)格近期的波動(dòng)中可以看出，信用債違約事件的發(fā)生尚未從避險(xiǎn)角度對(duì)期債價(jià)格形成較大利多支撐，反而大幅承壓。

綜上，從中長(zhǎng)期來看，期債市場(chǎng)仍將面臨較大拐點(diǎn)壓力。在收益率區(qū)間振蕩的格局中，預(yù)計(jì)期債價(jià)格短期仍將維持振蕩。后期重點(diǎn)關(guān)注市場(chǎng)流動(dòng)性和避險(xiǎn)情緒的變化。