摘掉“ST”的帽子僅1天，2月16日，京藍(lán)科技推出了15.8億元的資產(chǎn)重組方案，意圖注入新資產(chǎn)。3月1日，京藍(lán)科技又發(fā)布了修改后的重組方案。

如此迅速的資本運(yùn)作并未獲得投資者的支持。在公布資產(chǎn)重組預(yù)案后，停牌3個(gè)月的京藍(lán)科技，在3月2日復(fù)牌卻迎來一字跌停。3個(gè)交易日內(nèi)，累計(jì)跌幅已達(dá)21.97％。

在京藍(lán)科技的股吧，有投資者聲稱對(duì)資產(chǎn)重組方案不滿。投資者質(zhì)疑，即將注入上市公司的資產(chǎn)估值虛高，且標(biāo)的資產(chǎn)沐禾節(jié)水主要業(yè)務(wù)集中在政府項(xiàng)目，面臨應(yīng)收賬款高企風(fēng)險(xiǎn)。新京報(bào)記者還發(fā)現(xiàn)，京藍(lán)科技新晉實(shí)控人郭紹增先通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓，讓渡表決權(quán)等資本運(yùn)作，入主上市公司，而后將關(guān)聯(lián)資產(chǎn)注入，巧妙避開監(jiān)管層借殼紅線。

標(biāo)的資產(chǎn)1年增值10億元

3月1日，京藍(lán)科技披露了修訂后的重大資產(chǎn)重組交易預(yù)案，擬以15.98元/股發(fā)行6977.47萬股，并支付現(xiàn)金4.73億元，合計(jì)作價(jià)15.88億元收購內(nèi)蒙古沐禾節(jié)水100%股權(quán)。

在半月前的2月15日，京藍(lán)科技首次發(fā)布了收購沐禾節(jié)水的資產(chǎn)重組交易預(yù)案。在此前一天，京藍(lán)科技剛剛靠主營(yíng)資產(chǎn)打包出售，將2015年業(yè)績(jī)扭虧為盈，摘下了“ST”的帽子。

沐禾節(jié)水主營(yíng)節(jié)水灌溉產(chǎn)品設(shè)備研發(fā)生產(chǎn)、節(jié)水工程設(shè)計(jì)施工。近16億元收購沐禾節(jié)水，被市場(chǎng)認(rèn)為是京藍(lán)科技轉(zhuǎn)型的第一步。京藍(lán)科技主營(yíng)商業(yè)地產(chǎn)和煤炭、礦業(yè)業(yè)務(wù)。

摘帽、重組，雙重利好卻并未讓京藍(lán)科技獲得市場(chǎng)青睞。3月2日，停牌3月有余的京藍(lán)科技復(fù)牌后卻慘遭一字跌停，成為當(dāng)日滬深兩市僅有的兩只跌停股之一。上周3個(gè)交易日內(nèi)，京藍(lán)科技股價(jià)累計(jì)跌幅達(dá)21.97%。

除去補(bǔ)跌因素，復(fù)牌后的大跌，也部分程度上顯示了部分投資者對(duì)重組的不滿。預(yù)案中，截至2015年9月30日，沐禾節(jié)水預(yù)估值為15.88億元，和賬面凈資產(chǎn)相比的預(yù)估增值率約為303.77%。這一溢價(jià)率，與A股市場(chǎng)動(dòng)輒十幾倍、幾十倍的溢價(jià)率相比，并不算太高。

蹊蹺之處在于沐禾節(jié)水的增值過程。自2010年7月創(chuàng)立，沐禾節(jié)水歷經(jīng)多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓變更。2014年12月29日，沐禾節(jié)水引入投資資金科橋嘉永。后者出資5000萬元獲得8.34%股權(quán)，對(duì)應(yīng)沐禾節(jié)水100%股權(quán)估值5.5億元。

而僅在1日之后，沐禾節(jié)水股東沐禾科技將其所持727.27萬元出資額，以1.5億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給京藍(lán)控股。京藍(lán)控股獲得13.33％的沐禾節(jié)水股權(quán)，轉(zhuǎn)讓對(duì)應(yīng)沐禾節(jié)水100%股權(quán)價(jià)值約11.25億元。而京藍(lán)控股，正是京藍(lán)科技控股股東。

2015年9月，京藍(lán)控股以10.8億元的價(jià)格，再受讓沐禾節(jié)水股東哈斯通拉嘎、沐禾科技分別持有的1200萬元出資、272.73萬元出資，轉(zhuǎn)讓對(duì)應(yīng)沐禾節(jié)水100%股權(quán)價(jià)值約15億元。京藍(lán)控股以40.33%的持股，成為沐禾節(jié)水僅次于創(chuàng)始人烏力吉的第二大股東。

相較于京藍(lán)科技15.88億元的收購價(jià)，京藍(lán)控股耗資12.3億元成為沐禾節(jié)水第二大股東，獲利并不多。但在這一年的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，沐禾節(jié)水估值上漲了10億元，相當(dāng)于增長(zhǎng)兩倍。

實(shí)控人騰挪股權(quán)，巧避借殼紅線

根據(jù)京藍(lán)科技最新的股權(quán)結(jié)構(gòu)，京藍(lán)控股持有18.65％京藍(lán)科技股權(quán)，為上市公司單一大股東。

京藍(lán)科技的實(shí)際控制人，為華夏幸?，F(xiàn)任董事郭紹增。預(yù)案顯示，郭紹增持有華夏幸?；鶚I(yè)10%的股權(quán)。

新京報(bào)記者梳理了郭紹增入主京藍(lán)科技路徑，發(fā)現(xiàn)其通過繁復(fù)的股權(quán)架構(gòu)、資本運(yùn)作，完成控制上市公司控股股東，進(jìn)而實(shí)際控制一家上市公司。而提前潛伏上市公司擬收購標(biāo)的資產(chǎn)，又讓其巧妙規(guī)避借殼紅線，實(shí)現(xiàn)注入資產(chǎn)、絕對(duì)控制上市公司。

2014年7月，彼時(shí)名稱仍為“天倫置業(yè)”的京藍(lán)科技原控股股東天倫控股，以每股11.68元將所持3000萬股上市公司股份轉(zhuǎn)讓給了京藍(lán)控股。完成后，天倫控股持股比例降至7.98%，京藍(lán)控股則以18.65%的持股比例成為第一大股東，公司實(shí)際控制人由張國(guó)明變更為梁輝。

易主完成后，被ST的京藍(lán)科技又先后經(jīng)歷重組、終止重組、定增、定增遭否等一系列變故，公司業(yè)績(jī)、轉(zhuǎn)型均無起色，可能面臨暫停上市的命運(yùn)。去年10月，京藍(lán)科技將商業(yè)地產(chǎn)板塊及煤炭、礦業(yè)板塊的全部資產(chǎn)和負(fù)債，以4.02億元價(jià)格剝離出上市公司，接盤方則是前任控股股東、現(xiàn)第二大股東天倫控股。

此后，完成保殼任務(wù)的京藍(lán)科技則開始了進(jìn)一步的資本運(yùn)作。去年12月16日，京藍(lán)科技公告控股股東京藍(lán)控股股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)。郭紹增通過其獨(dú)資實(shí)控的融通資本，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托形式，獲得京藍(lán)控股大股東楊樹成長(zhǎng)50%股份權(quán)益，成為楊樹成長(zhǎng)單一表決權(quán)最大的股東。變更后，郭紹增通過實(shí)質(zhì)支配京藍(lán)控股，成為上市公司京藍(lán)科技實(shí)際控制人。

通過變更上市公司控股股東之大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)的方式，京藍(lán)科技實(shí)現(xiàn)易主。新晉上市公司實(shí)控人郭紹增則避開了監(jiān)管層審核。與此同時(shí)，京藍(lán)控股則開始入資沐禾節(jié)水。

根據(jù)披露的重組預(yù)案，京藍(lán)科技收購沐禾節(jié)水，沐禾節(jié)水營(yíng)業(yè)收入占上市公司2014年?duì)I業(yè)收入的比例為786.70%，根據(jù)《重組管理辦法》的規(guī)定構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。但本次交易后，并不會(huì)導(dǎo)致上市公司實(shí)際控制人產(chǎn)生變更，故不構(gòu)成借殼。

而為完成收購沐禾節(jié)水，京藍(lán)科技還擬以16.54元/股，非公開發(fā)行股份募集配套資金不超過15.7億元。如果考慮這一配套融資情況，實(shí)際控制人郭紹增持有的上市公司股份，將在交易完成后增至46.28%，成為京藍(lán)科技絕對(duì)大股東。

“借殼重組的主體需滿足IPO上市的標(biāo)準(zhǔn)，比如實(shí)際控制人三年不變，三年盈利等要求?！币蝗虖氖虏①徶亟M業(yè)務(wù)人士對(duì)新京報(bào)表示，不構(gòu)成借殼的重組，要求相對(duì)較低，對(duì)標(biāo)的方來說，符合股權(quán)清晰、財(cái)務(wù)規(guī)范，最近兩年以上無重大違法違規(guī)行為，兩年一期無保留意見審計(jì)報(bào)告等門檻條件就可。

顯然，在一系列運(yùn)作下，京藍(lán)科技及其實(shí)控人，巧妙地規(guī)避了借殼紅線。對(duì)此，京藍(lán)科技證券部工作人員對(duì)新京報(bào)記者表示，重組預(yù)案已經(jīng)披露收購沐禾節(jié)水不構(gòu)成借殼，監(jiān)管層審核也將按一般重組對(duì)待，猜測(cè)公司提前運(yùn)作規(guī)避借殼并無意義。

應(yīng)收賬款年均增長(zhǎng)80%，帶動(dòng)利潤(rùn)突增

關(guān)聯(lián)交易下蹊蹺暴漲的估值，加之實(shí)控人巧妙運(yùn)作刻意規(guī)避監(jiān)管更為嚴(yán)格的借殼紅線，讓投資者對(duì)京藍(lán)科技的重組并不買賬。在京藍(lán)科技股吧，眾多投資者留言將在股東大會(huì)否決重組預(yù)案。

實(shí)際上，在京藍(lán)科技重組預(yù)案披露不久，深交所就曾發(fā)函問詢，認(rèn)為京藍(lán)科技擬收購的沐禾節(jié)水股權(quán)，存在交易作價(jià)與預(yù)估值差異較大、短期內(nèi)大幅增值等現(xiàn)象，要求做出解釋。

在問詢函及重組預(yù)案修訂稿中，京藍(lán)科技解釋，科橋嘉永增資款項(xiàng)于2014年4月到賬，增資價(jià)格是以沐禾節(jié)水2013年未經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)約4800萬元為基礎(chǔ);京藍(lán)控股首次受讓沐禾節(jié)水股權(quán)，以沐禾節(jié)水2014年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約7000萬元為基礎(chǔ)。

京藍(lán)科技收購沐禾節(jié)水預(yù)估值15.88億元，則是以沐禾節(jié)水2014年7151.72萬元凈利潤(rùn)以及2015年-2018年度承諾實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于9064.79萬元、1.2億元、1.45億元、1.76億元為基礎(chǔ)。

“本次交易標(biāo)的資產(chǎn)的預(yù)估值較2014年科橋嘉永以2013年利潤(rùn)為基礎(chǔ)進(jìn)行增資時(shí)的估值存在差異，但時(shí)隔3年，此期間標(biāo)的公司的收入和利潤(rùn)都有明顯的增長(zhǎng)，增值具有合理性?！本┧{(lán)科技在投資者互動(dòng)平臺(tái)表示。

不過京藍(lán)科技披露的沐禾節(jié)水2015年前三季度凈利潤(rùn)顯示，其只完成4.23億元營(yíng)收，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5455.20萬元，離全年9064.79萬元的承諾凈利潤(rùn)，還有近4000萬元差距。

此前兩年，沐禾節(jié)水營(yíng)收、凈利數(shù)據(jù)也略顯蹊蹺。2013年，京藍(lán)科技營(yíng)收5.26億元，凈利潤(rùn)4843.70萬元；2014年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.41億元，凈利潤(rùn)7151.72萬元。也就是說，2013年、2014年兩年間，沐禾節(jié)水營(yíng)業(yè)收入增速僅2.85%，而同期的凈利潤(rùn)增速卻達(dá)47.65%。

京藍(lán)科技的投資者質(zhì)疑，沐禾節(jié)水的利潤(rùn)都是沒有兌現(xiàn)的應(yīng)收賬款。沐禾節(jié)水主營(yíng)的節(jié)水工程，其主要的應(yīng)收賬款客戶，多為內(nèi)蒙古各地的國(guó)土資源局和水利局。

報(bào)告期內(nèi)，沐禾節(jié)水應(yīng)收賬款余額呈現(xiàn)逐年增加趨勢(shì)，2013年年末、2014年年末、2015年三季度末應(yīng)收賬款余額為1億元、1.97億元、3.19億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比重分別為19%、36.41%、75.41%，應(yīng)收賬款年均近80%增速。

“一般項(xiàng)目開始會(huì)拿到工程款，但只在30%左右，剩余資金都需要自己墊，完工后再慢慢討錢，回款很慢，同時(shí)也基本要不回全款?！币晃怀薪诱畧@林工程的人士對(duì)新京報(bào)表示。

對(duì)于應(yīng)收賬款高企帶來的風(fēng)險(xiǎn)，新京報(bào)記者也在采訪京藍(lán)科技時(shí)要求得到詳細(xì)的解答，包括沐禾節(jié)水如何保障應(yīng)收賬款回款、是否會(huì)形成壞賬吞噬企業(yè)利潤(rùn)。京藍(lán)科技證券部人士表示，董秘外出無法做出回復(fù)。